行业核心观点： 　　我们认为当前医药板块正处于逐步筑底的过程中。从板块行情来看，医药板块指数连续4年下跌，已经调整充分，且板块估值也已到历史低位区间；从政策角度来看，短期负面政策逐渐出清，鼓励性政策逐步落地，行业压制因素缓解；从基本面来看，在经历了过去几年疫情的大起大落之后，各板块的业绩也逐步回归常态增长，医药业务的稳健和可持续特征明显。行业基本面稳健配合估值的吸引力，我们看好医药板块的长期投资价值。 　　投资要点： 　　行业回顾：2024上半年年(2024/1/1-2024/06/16）申万医药生物指数下跌15.54%，跑输沪深300指数20.12个百分点。从工业数据来看，医药制造业收入端仍小幅下滑，但是利润端已经逐步企稳。从估值来看，医药各板块估值仍处于低位区间。 　　产业政策逐步落地，研发进展持续推进。2024年，多个城市出台了支持创新产业链的地方政策，真正意义上将支持创新落到实处。随着医药反腐、带量采购等政策的稳定，短期负面影响已充分消化，长期医药行业有望迎来高质量发展期。从今年获批的一类新药数量来看，国产新药占比超八成，国产创新已逐步成为国内新药市场的主力。 　　化学制药：集采后业绩稳定，板块估值稳健。在经历了九批次带量采购之后，仿制药市场逐步稳定。集采后的统一管理模式有助于企业降低营销费用，提升利润率。化学制药板块2024Q1在营收小幅增长的情况下实现了归母净利润大幅增长。考虑到板块的估值相对稳健，我们看好后集采时代的仿制药企业低估值所带来的投资机会。 　　医疗器械：把握细分增量市场机会。国内医疗器械市场处于高速成长阶段，随着全球人口老龄化加剧以及人们对健康意识的提升，医疗器械行业的市场规模有望持续扩大。高值耗材集采常态化，市场对已经纳入集采的产品反应较小，未来主要看点在细分增量市场，通过产品创新满足新的需求。体外诊断板块在经历了疫情带来的爆发式业绩增长后需要回归常规IVD业务。医疗设备板块受益于设备更新政策，随着各地采购政策落地，医疗设备景气度有望回升。 　　医疗服务：CXO板块等待新一轮周期。CXO行业近两年的调整一方面是行业已经过了初期的高增长时期；另一方面，全球创新药在加息环境下估值压缩，向上游传导至研发外包行业。以创新周期的角度来看，企业业绩释放消化估值，同时周期底部的悲观预期也完全反应在估值之中，行业周期底部特征明显，板块整体行情只需等待新一轮的创新药周期来临。 　　中药：政策呵护、业绩稳健、估值合理。近年来针对中药产业的利好政策不断发布，政府对中药产业一直保持着鼓励创新发展的积极态度。中药板块整体业绩增速稳健，且从内部来看，也不乏公司产品有突破或者营销改革成功带来的业绩爆发个股。从估值来看，当前板块整体估值处于适中位置。如果考虑到未来中药产业的发展加速，估值有望进入扩张期。我们更看好中药产业中的品牌OTC公司，这类公司具备消费属性，适合长期价值投资；同时公司产品主要在院外零售市场，不受集采限制，自主定价空间大。 　　风险因素：集采政策力度超预期、创新药创新器械研发失败。

　　梓橦宫(832566) 　　胞磷胆碱钠片为公司主要品种，苯甲酸利扎曲普坦胶囊、阿咖酚散增长快 　　梓橦宫为“中华老字号”、国家高新技术企业、四川省“专精特新”中小企业。截至2023年12月31日，公司拥有99个药品生产批准文号，形成以神经系统类、消化系统类药品为主导，以神经系统类、消化系统类、内分泌系统类、镇痛类药品为重点的开发格局。2023年公司苯甲酸利扎曲普坦胶囊等品种实现较快增长，普瑞巴林口服溶液等新品种开始销售，为公司未来业绩增长奠定良好基础。2023年公司营收4.08亿元，同比-7.71%；2024Q1营收0.94亿元，同比+3.61%。公司归母净利润2016年至今保持稳定增长，2023年达1.02亿元，同比+0.25%；2024Q1归母净利润1988.62万元，同比+22.99%。我们预计公司2024年-2026年的归母净利润为1.12/1.24/1.36亿元，EPS为0.77/0.85/0.93元/股，对应当前股价的PE分别为8.9/8.0/7.3倍，考虑公司新药产品价值，首次覆盖给予“增持”评级。 　　2022年胞磷胆碱钠片市场规模10亿，梓橦宫销量市占率29% 　　2023年，全国样本医院用药市场总销售额2253亿元，同比增长2.2%。其中2023年神经系统用药销售额134亿元，镇痛药为占比最大的小类。根据米内网数据，2020-2022年，胞磷胆碱钠片终端市场规模复合增长率为10.11%，2022年度市场规模已增长至约10亿元；消化系统中成药在2023年重点省份实体药店销售规模突破200亿元，同比增长8.76%。销售数量维度上，华润双鹤销量占比最高，力捷迅与梓橦宫的销量占比相近，分别为29.54%、28.64%。 　　亮点：普瑞巴林口服溶液等新品已上市，开展“十五五”管线布局 　　公司“十三五”、“十四五”期间新药研发项目步入收获期，新药品种塞来昔布胶囊、维格列汀片取得药品注册证书；普瑞巴林口服溶液上市销售；原研抗癌中药项目马甲子胶囊启动药品临床试验。截至2023年12月31日，公司拥有专利84项，其中发明专利26项。同时，公司积极寻找新药研发品种，丰富镇痛类产品线。2023年末，公司新立项3个研发项目，“十五五”产品管线提前布局。 　　风险提示：单一产品依赖风险、药材质量控制风险、配送渠道集中度提高风险。

　　派林生物(000403) 　　报告关键要素: 　　公司内生外延拓展采浆量，2023年全年采浆量超过1200吨，进入千吨级血液制品第一梯队。新实控人陕煤集团实力雄厚，有望推动新浆站拓展。随着新产品的上市并放量，收率的提升和精细化管理的提升，公司盈利能力提升可期。 　　投资要点: 　　陕煤入主，采浆资源拓展可期。2023年公司控股股东及实际控制人分别变更为胜帮英豪和陕煤集团，陕煤集团是陕西省最大的国有企业，实力雄厚，有望赋能公司浆站资源扩张。公司通过并购派斯菲科、合作新疆德源，2023年拥有浆站总数量38个，年采浆量超1200吨，进入千吨级血液制品第一梯队。2024年预期推动广东双林和派斯菲科多个浆站完成验收采浆，同时深化与新疆德源合作，实现存量浆站持续爬坡和新浆站拓展双轮驱动。 　　血制品品种数量11个，吨浆盈利水平提升显著。截至2023年年报，广东双林和派斯菲科分别有血制品品种8个和9个，公司合计有11个品种。公司吨浆净利润从2018年的20万元左右增长至2021年50万元左右、2023年70万元左右。对比同业水平以及参考公司在研管线布局，公司血制品品种数量未来有望进一步增加，吨浆净利润水平提升可期。 　　纤原和PCC有望贡献净利润。公司在研管线包含新一代静注人免疫球蛋白、人凝血因子Ⅸ、人纤维蛋白原、人纤维蛋白粘合剂等。此外公司积极探索研究血制相关的非血源业务或重组产品等拓展机会，持续提升公司核心竞争能力。目前在研管线进展最快的有广东双林的人纤维蛋白原和派斯菲科的冻干人凝血酶原复合物。PCC和纤原毛利率水平相较静丙和人血白蛋白高，未来有望提升公司血制品净利润水平。 　　盈利预测与投资建议：血制品赛道具备高壁垒特性，陕煤入主后有望赋能公司内生和外延双轮拓展浆站资源，保障血制品业务稳健增长。基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为781.61百万元/934.42百万元/1065.62百万元，对应EPS1.07元/股、1.27元/股、1.45元/股，对应PE为25.63/21.44/18.80（对应2024年6月24日收盘价27.33元），首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年6月24日，医药板块涨跌幅-2.24%，跑输沪深300指数1.70pct，涨跌幅居申万31个子行业第14名。各医药子行业中，医疗设备(-0.85%)、医疗研发外包(-1.70%)、血液制品（-2.01%）表现居前，线下药店(-3.73%)、体外诊断(-3.35%)、其他生物制品(-3.29%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为太安退(+8.70%)、昊帆生物(+5.52%)、花园生物(+3.61%)；跌幅榜前3位为艾迪药业(-14.19%)、同和药业(-9.99%)、南华生物（-9.98%）。 　　行业要闻： 　　近日，Argenx宣布，美国FDA已批准Vyvgart Hytrulo扩展适应症，用于治疗成年慢性炎症性脱髓鞘性多发性神经病（CIDP）患者。VyvgartHytrulo是一种皮下注射疗法，患者只需每周接受一次治疗，时间为30到90秒，该药是首个获得批准且具有明确作用机制的CIDP新疗法，也是首个获批用于治疗CIDP的新生Fc受体（FcRn）阻断剂。 　　（来源：Argenx） 　　公司要闻： 　　翰宇药业（300199）：公司发布公告，近日收到美国FDA的通知，由翰宇药业及Hikma联合向FDA申报的利拉鲁肽注射液新药简略申请（ANDA）已获得暂定批准，对公司拓展美国市场带来积极的影响。 　　亚虹医药（688176）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局签发的《药物临床试验批准通知书》，公司APL-1202用于治疗自由生活阿米巴（FLA）感染的临床试验申请获得批准。 　　福安药业（300194）：公司发布公告，子公司博圣制药于近日收到国家药品监督管理局签发的吲哚布芬片《化学原料药上市申请批准通知书》，为抗血栓形成药，适应症为动脉硬化引起的缺血性心血管病变、缺血性脑血管病变、静脉血栓形成。 　　舒泰神（300204）：公司发布公告，子公司Staidson收到美国食品药品监督管理局（FDA）的正式函件(Study May Proceed Letter)，同意SBT-1901注射液针对治疗局部晚期或转移性实体瘤适应症开展临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　医疗器械：通过出海寻求更广阔市场空间 　　2023年全球医疗器械市场空间为6,843亿美元，预计2025年达7,667亿美元，年复合增速为5.9%。2010-2023年中国医疗器械公司进入全球营收TOP100的占比从2010年的14%提升至2023年的18%，中国医疗器械公司在全球市场初步崭露头角。出口产品从低值耗材进阶到中高端器械如CT、核磁、超声和体外诊断，医疗器械出海正在加速产业结构升级。 　　药品：出海与政策导向推动高质量创新 　　高质量创新成为国产药品开发主旋律。支付体系更成熟的欧美市场给予具备差异化竞争力的国产创新药充分的交易溢价。在2023-2024年达成的40笔创新药对外授权交易中，获得超过1.5亿美元首付款的7笔均为潜在的FIC或BIC药物。进入2024年，创新药首发定价征求意见稿和各地创新药全产业链支持政策文件的出台充分体现了国家对高质量创新药研发的鼓励。充沛的医保基金结余也为进一步提升创新药医保支付占比提供了保障。 　　药店：行业规范化发展有望带动集中度提升 　　在门诊统筹等政策支持下，中国处方外流工作持续推进，零售药店行业有望充分受益。根据米内网数据，2016-2023年中国零售药店药品销售额由3,375亿元增长至5,533亿元，终端占比由22.5%提升至29.3%，且未来仍有较大提升空间。头部药店通过自建、收购、加盟等途径快速扩店，随着医保局加强对于定点零售药店医保基金的使用管理，市场份额有望向合规意识更强的头部企业集中。 　　中药：品牌OTC有望实现量价齐升 　　2023年中国65岁及以上人口占比15.4%，相比2013年提升5.7pct；2023年人均医疗保健支出占比9.2%，相比2013年提升2.3pct，老龄化进程加速，健康管理需求有望持续提升。国家顶层战略逐步由“以治病为中心”向“以人民健康为中心”转变，并认可中医药在治未病的主导作用，中医药有望受益。中药材价格2023年底同比增长17.4%，2024年初至5月涨幅8.51%，原材料价格或向产品价格传递，中药OTC有望实现量价齐升。 　　投资建议：强于大市 　　1）医疗器械子行业，建议关注器械各细分赛道出海龙头，推荐迈瑞医疗、鱼跃医疗和惠泰医疗。2）药品子行业，看好高质量创新和出海，关注真正具备“First-in-Class”（FIC，同类首创）或“Best-in-Class”（BIC，同类最佳）潜力的国产创新药，推荐恒瑞医药、康方生物、信达生物。3）中药子行业，看好老龄化趋势下受益的品牌OTC龙头，推荐华润三九、东阿阿胶。4）零售药店子行业，随着行业集中度提升，看好规范经营、具备规模优势的头部企业，重点推荐益丰药房，建议关注老百姓、大参林、一心堂、健之佳。 　　风险提示：贸易摩擦风险；行业政策风险；研发不及预期；国产替代不及预期；销售不及预期风险。

　　国内银屑病患病群体数600-700万人，生物制剂治疗银屑病占比不断提升，预计2030年生物制剂治疗银屑病市场规模达400亿元左右。银屑病是一种由遗传、免疫及感染等多种因素诱发的慢性自身免疫性皮肤疾病，病程较长且容易反复发作，其中遗传为疾病发病重要因素之一，约1/3的银屑病患者患有家族史。疾病发生的主要特征是存在界限清楚的鳞状皮肤病变（表皮增生）、血管增殖增加（红斑）和白细胞浸润至皮肤真皮等，且与多种合并症发生相关。据中华医学会皮肤性病学分会和弗若斯特沙利文报告，国内患病人数从2017年约650万人增至2022年约670万人，预计2030年达680万人；国内银屑病药物规模从2018年40亿元左右增至2022年100亿元左右，复合增速24.2%，预计2022-2025年国内复合增速达31.4%。未来随着银屑病药物生物制剂渗透率提升及其纳入医保降低患者支付负担，预计生物制剂在银屑病用药占比将从2022年43.4%提升至2030年56.8%，2030年国内生物制剂治疗银屑病市场规模有望达400亿元左右。 　　活化的T淋巴细胞在银屑病进展发挥着重要作用，TNF-α/IL-23/Th17信号轴释放细胞因子放大银屑病炎症反应。大量基础和临床研究表明银屑病是由先天性免疫系统和适应性免疫系统介导的，其中TNF-α/IL-23/Th17细胞因子传导轴从病理机制上解释银屑病炎症发生。第一代细胞因子抗银屑病生物制剂主要是TNF-α抑制剂，以阿达木单抗、英夫利西单抗、依那西普为代表，国内专利均已到期且多款生物类似药国内已上市；IL-17是皮肤炎症的关键介质，其上游信号因子为IL-23，针对IL-17和IL-23，国内已有五款产品上市，司库奇尤单抗（2019年获批，2020年进入医保），依奇珠单抗（2019年获批，2021年进入医保），乌司奴单抗（2017年获批，2021年进入医保），古塞奇尤单抗（2019年获批，2022年进入医保），替瑞奇珠单抗（2023年获批，尚未进入医保）。国内样本医院销售数据来看，司库奇尤单抗占大头；全球销售数据而言，2023年阿达木单抗/乌司奴单抗/司库奇尤单抗/古塞奇尤单抗/依奇珠单抗销售额分别为144/108.6/49.8/31.5/27.6亿美元。 　　国内生物制剂治疗银屑病在研：（1）生物类似药在研：可善挺/拓咨/喜达诺/特诺雅国内核心专利到期时间分为为2025年、2026年、2021年、2026年。目前国内针对喜达诺和可善挺有布局生物类似药在研，其中进度靠前的为乌司奴单抗生物类似药（华东医药&荃信生物-申请上市，百奥泰-临床Ⅲ期，石药集团-临床Ⅲ期），司库奇尤单抗生物类似药（百奥泰-临床Ⅲ期）；（2）IL-17在研：预计2024年智翔金泰GR1501和恒瑞医药SHR-1314国内上市，2025年三生国健SSGJ-608和康方生物AK111完成临床Ⅲ期，2026年丽珠集团XKH004，君实生物JS005完成临床Ⅲ期；（3）IL-23在研：康方生物AK101申请上市中，信达生物IBI-112临床Ⅲ期。 　　投资建议：银屑病是一种病程长易复发的自免性疾病，国内患病人群在600-700万之间，2022年国内用药市场规模约100亿元，远期2030年预计达400亿元左右。对银屑病发病机制深入研究结果表明活化的T淋巴细胞在疾病进展发挥关键作用，其中IL-23/IL-17为炎症传导的关键因子，建议关注几大方向：①原研药专利到期，国内生物类似药在研布局，如百奥泰，华东医药等；②IL-17A在研，按上市节点分国内第一梯队智翔金泰、恒瑞医药，其次三生国健，康方生物，随后丽珠集团、君实生物等；③IL-23在研：康方生物，信达生物等。 　　风险提示：行业政策变动风险；研发进展不及预期风险；竞争加剧风险；产品上市后商业化表现不及预期

　　国会为美国立法部门，休会期、总统选举以及议员换届将影响2024H2国会立法进度。根据美国宪法规定，美国联邦政府由立法、行政和司法三个部门组成，其中美国国会属于立法部门。国会由众议院和参议院组成，两院可通过独立立法和国防授权法案（NDAA,NationalDefenseAuthorizationAct)两种途径进行立法，流程均大致为议员提出议案、小组委员会审议、全体会议审议、两院磨合差异统一版本、总统签字。规定美国国防相关事项预算的NDAA每年12月左右稳定推出，因此通过NDAA夹带立法成功率更高、速度更快。当届国会未能通过任一途径完成立法的议案，国会换届后会自动终止，若想推进需重启整个流程。鉴于2024年7月中有两周是两院的非立法期；8月5日-9月8日为夏季休会期；10月为参议院的非立法期，众议员也会投入更多精力为大选做准备；11月5日为美国大选日，且1/3的参议员和全体众议员将重新选举，2024H2两院能举行全体会议的日期较少，将影响议案的推进进度。 　　众议院版《生物安全法案》NDAA纳入失败，单独立法成功率正逐步变低。2024年6月11日美国众议员规则委员会公布的NDAA纳入结果显示，由众议院提出的生物安全法案H.R.8333未获得参与HASC听证会的资格，即纳入NDAA失败。由于NDAA聚焦军事备战等国防相关事项，鲜有对其他国家单一非军事相关行业进行直接打击的法案被纳入其中，预计参议院提出的生物安全法案S.3558能被参议院版NDAA纳入的概率也微乎其微。而2024H2参众议院的密集的地方工作周、选举换届使单独立法不确定性大幅增加，成功立法可能性不断下滑。《生物安全法案》双立法途径的成功率逐渐降低，或将使所涉及企业在2024H2迎来一波估值修复。 　　《生物安全法案》对Medicare和Medicaid资金的影响仍未知。根据CMS数据，2022年美国的总医疗健康支出同比增长4.1%至4.46万亿美元，其中政府支付达到2.16万亿美元，占比48.3%。Medicare以及Medicaid作为美国两个最大的联邦医保项目分别占2022年美国总医疗健康支出的21%、18%。Medicare以及Medicaid的资金主要来自联邦政府和/或州政府及地方政府，但两者本身不是行政机构，仅由行政机构管理，所以是否属于《生物安全法案》的限制主体仍待明确。 　　风险提示：1）《生物安全法案》2024年仍有成功立法的可能；2）《生物安全法案》或在下一届国会中被再次提及；3）Medicare和Medicaid或包含在《生物安全法案》影响范围内。