重点子行业景气跟踪之三：尿素——供需格局持续优化，淡季不淡春耕可期

中心思想

供需格局优化与价格支撑

本报告的核心观点在于，国内尿素市场正经历供需格局的持续优化，叠加煤炭价格高位运行的成本支撑，使得尿素价格在传统淡季依然保持坚挺。

春耕预期与价格展望

展望未来，春耕备肥的需求热潮将是下一阶段影响尿素价格的关键因素。在市场库存持续去化的背景下，预计尿素价格将以稳为主，但需警惕原材料价格波动和下游需求不及预期的风险。

主要内容

尿素行业概况

• 产业链分析：尿素产业链上游包括气头和煤头两种工艺路线，下游主要应用于农业，包括直接施肥和复合肥生产，此外还有工业板材、三聚氰胺等用途。
• 产能演变：国内尿素产能经历了先增长后减少再增长的过程，目前产能增速较为温和。
• 产能分布：国内尿素产能格局分散，可分为三个梯队，阳煤化工、中煤能源等企业位居第一梯队。
• 工艺对比：煤头尿素（烟煤、无烟煤）和气头尿素的成本存在比价关系，中国以煤头尿素为主。
• 需求结构：农业需求是尿素的主要下游，占比约70%，其次是工业需求，占比约17%。
• 供需平衡：扩产速度放缓，产能利用率有望维持高位。

尿素近年主要变化趋势

• 出口依赖度下降：受国际低价货源冲击和国内煤价上涨的影响，中国尿素出口依赖度显著下降。
• 气头尿素比价关系改善：煤炭价格高位运行，使得气头尿素的成本竞争力有所提升。
• 转产关联产品：在产能过剩压力下，尿素生产企业倾向于转产甲醇、液氨等关联产品，对尿素价格形成支撑。

行业景气度跟踪

• 尿素价格价差走势：长周期看，煤头尿素价差在1000-1500元/吨之间，气头尿素价差在500-800元/吨。今年上半年气头尿素价差在气价回落中大幅改善。
• 海内外价格价差走势：尽管国内出口减少，国内外尿素价格联动性依然较强。23年海内外价差扩大，中国进口尿素可能性加大。
• 开工率与工厂库存：随着产能出清，年际开工率水平逐年提升，而2023年平均维持在80%以上。由于农用的季节性较强，尿素库存每年Q1-Q2会实现快速去化，23年去化力度较往年更大，从年初110万吨左右到目前30万吨，行业需求较为强劲。
• 下游复合肥景气度跟踪：复合肥开工率和工厂库存数据反映了下游需求的状况。
• 下游农需景气度跟踪：主粮价格是观测农化品景气度的中长周期指标。

风险提示

• 原材料价格持续上涨
• 下游消费需求不达预期
• 测算误差

总结

供需优化与价格支撑

本报告分析指出，国内尿素市场供需格局持续优化，产能利用率维持高位，叠加煤炭价格的成本支撑，使得尿素价格在淡季表现坚挺。

春耕预期与风险提示

展望未来，春耕备肥的需求将是影响尿素价格的关键因素。同时，报告也提示了原材料价格波动、下游需求不及预期以及测算误差等风险，为投资者提供了全面的参考信息。