行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为 5.17%，在申万 31个一级行业中位居第 25，跑输沪深 300指数（6.98%）。从子行业来看，医药生物三级行业涨跌互现，其中医院、线下药店、医疗研发外包涨幅居前，分别上涨 9.83%、9.49%、9.38%；医疗设备、医疗耗材下跌，分别下跌 2.71%、1.46%。 　　估值方面，截至 2022年 11月 11日，医药生物行业 PE（TTM整体法，剔除负值）为 24.58x（上期末为 23.47x），估值小幅回升，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业 PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（72.26x）、其他医疗服务（54.04x）、医疗设备（42.27x），中位数为 31.33x，体外诊断行业（6.64x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有 65家上市公司的股东净减持51.05亿元。其中，4家增持 0.06亿元，60家减持 51.11亿元，减持家数显著增加。 　　重要行业资讯 　　优化疫情防控工作的二十条措施出台 　　国家药监局发布新修订《药品召回管理办法》发布 　　葛兰素史克：度他雄胺软胶囊检查未合格、违反集采申报承诺 　　璎黎药业&恒瑞医药：国内首个选择性 PI3Kδ抑制剂“林普利塞”获批上市 　　Rhythm&琅钰集团：MC4R激动剂 Setmelanotide获 FDA授予的突破性疗法资格认定 　　凯莱天成：首仿“艾格司他胶囊”获批上市 　　投资建议： 　　国务院出台优化疫情防控工作的二十条措施，重点措施包括缩短密切接触者集中隔离时间，不再判定密接的密接；优化风险划分标准，将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类；调整入境人员阳性判定标准，缩短入境人员集中隔离时间；加快提高疫苗加强免疫接种覆盖率；加快新冠肺炎治疗相关药物储备；整治层层加码问题。我们上期指出，新冠疫情造成医药各细分领域的短期繁荣与回落，优化疫情防控工作的二十条措施出台，疫情防控更加精准，边际上发生较大变化。我们建议关注三方面的机会：一是更加精准的疫情防控措施，有助于人员正常流动和诊疗服务量的回升，原来受疫情影响压制较大的医疗服务（眼科连锁、口腔连锁、医美、CRO）有望缓慢复苏；二是该措施要求加快提高疫苗加强免疫接种覆盖率以及新冠肺炎治疗相关药物储备，新冠肺炎相关的新药和中药需求提升；三是原来海外业务因疫情冲击较大的药企，此次入境人员措施调整，跨境商业交流更加便利，该类企业海外收入有望回升。风 险提示： 　　新冠疫情反复；集采扩围风险；医保谈判降价超预期。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为-1.77%，在申万 31个一级行业中位居第 8，跑赢沪深 300指数（-7.84%）。从子行业来看，医药生物三级行业涨跌互现，其中线下药店、中药、体外诊断涨幅居前，分别上涨 5.60%、4.24%、3.64%;医院、医疗耗材、原料药跌幅居前，分别下跌 12.07%、8.89%、7.32%。 　　估值方面，截至 2022年 10月 28日，医药生物行业 PE（TTM整体法，剔除负值）为 23.47x（上期末为 24.06x），估值小幅回落，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业 PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（68.14x）、其他医疗服务（51.18x）、医疗设备（43.20x），中位数为 29.10x，体外诊断行业（6.67x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有 30家上市公司的股东净减持11.99亿元。其中，4家增持 0.18亿元，26家减持 12.17亿元。 　　重要行业资讯 　　医保药品目录调整，专家评审工作已结束 　　国家医保局回应：四类药品、器械暂不纳入集采 　　角膜塑形用硬性透气接触镜（俗称“OK镜”）纳入集采 　　葛兰素史克 HIV复方制剂(多替拉韦利匹韦林片)在华获批上市 　　投资建议： 　　经过强势反弹后，上期在市场整体下跌的情况下，生物医药板块小幅下跌，大幅跑赢指数，体现出强α特征。行业整体估值处于历史底部区域，业绩处于低速增长状态，2022年前三季度，医药生物行业营业收入同比增长 9.85%，归母净利润（扣除非经常损益）同比增长 12.51%。政策面，国家医保局回应创新药、含濒危野生动物成分的药品、孤儿药和短缺药暂不纳入集采暂不纳入集采，创新医疗器械尚难集采。医保药品目录调整，专家评审工作已结束,目录调整新机制,以提高医药行业研发能力为创新导向，明确了“鼓励创新”的调整思路。医保目录和集采政策设计过程中，支持创新导向坚定。 　　同时，既眼科晶体、口腔种植牙、骨科脊椎类纳入集采之后，眼科膜塑形用硬性透气接触镜也被纳入集采，消费医疗不再具备集采免疫属性。行业投资逻辑回归基本面，行业内部业绩分化严重，部分原因是疫情造成各细分领域的短期繁荣与回落，当前行业整体估值较低的情况下，以各细分领域长期发展的视角进行配置，避免疫情因素的扰动。我们建议按三条主线配置，一是国家支持创业药的导向坚定，建议关注 CRO行业和传统药企向创新药转型的企业。CRO行业仍维持高速增长状态。相较生物科技公司，传统药企向创新药转型的企业现金流充足，商业化能力经过市场验证，一级市场融资遇冷的情况下，能够稳步推进研发管线，凸显竞争优势；二是受益医疗新基建的医疗设备行业，业绩与估值相对匹配；三是线下药店，行业业绩逐步回升，受疫情的扰动相对较小。 　　风险提示： 　　新冠疫情反复；集采扩围风险；医保谈判降价超预期。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为12.36%，在申万31个一级行业中位居第1，跑赢沪深300指数（-0.35%）。从子行业来看，医药生物三级行业指数普涨，其中医疗设备、医疗耗材、体外诊断涨幅居前，分别上涨29.50%、17.75%、14.83%。 　　估值方面，截至2022年10月14日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为24.06x（9月23日为21.26x），估值有所回升，仍低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（82.22x）、医疗设备（51.44x）、其他医疗服务（46.38x），中位数为30.09x，体外诊断行业（6.58x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司的股东净减持31.47亿元。其中，3家增持0.66亿元，23家减持32.13亿元。 　　重要行业资讯 　　先声药业「伊布替尼」首仿获批上市，原研2021年销售额98亿美元 　　荣昌生物泰它西普获美国FDA孤儿药资格认定，治疗重症肌无力 　　华领医药领衔研发的全球首创（first-in-class）新药葡萄糖激酶激活剂（GKA）华堂宁上市 　　国家卫建委开展财政贴息贷款更新改造医疗设备 　　国家组织骨科脊柱类耗材集中带量采购中选结果公布 　　药明生物将被移出美「未核实名单」 　　默沙东与国药集团就新冠口服药「莫诺拉韦」达成合作协议 　　四川省医保局拟将中药零售药店纳入医保协议管理、开展中成药带量采购 　　投资建议： 　　我们上期建议继续关注估值与业绩相对匹配的医疗设备、医疗研发外包、血液制品三个子行业。本报告期，受《国家卫建委开展财政贴息贷款更新改造医疗设备的通知》的政策刺激，医疗设备引领医药生物板块强势反弹。我们认为，行业强势反弹的基础是医药行业估值处于历史低位区域，目前潜在回报率较高，存在均值回归的基础。同时，压制行业估值的因素存在边际变化：一是骨科脊柱类耗材集中带量采购规则设计更完善，降价更合理；二是药明生物从美国商务部工业和安全局(BIS)“未核实名单”中被移除，药明生物之前纳入该名单，导致CXO板块大幅调整；三是财政贴息贷款更新改造医疗设备政策，提高医疗设备未来2年的业绩确定性，提振投资者信心。我们继续推荐关注估值与业绩相对匹配的医疗设备、医疗研发外包、血液制品三个子行业，同时自下而上关注三季度业绩超预期的标的。 　　风险提示： 　　新冠疫情反复；政策不确定性。

中心思想 外围政策冲击与内部集采压力叠加，行业估值深调孕育结构性机会 本报告期内，医药生物行业指数跌幅达5.93%，在所有申万一级行业中表现排名靠后，跑输沪深300指数。本轮调整的核心驱动因素在于宏观政策层面，即美国总统拜登签署的《国家生物技术和生物制造计划》行政法令，该法令旨在强化美国本土生物制造业并降低对中国供应链的依赖。受此影响，医疗研发外包（CXO）和疫苗子行业成为重灾区，指数分别大幅下跌13.86%和11.11%。 估值底已现，关注业绩与估值匹配的细分赛道 从估值数据看，截至2022年9月16日，医药生物行业PE（TTM，整体法，剔除负值）已降至22.55倍，低于历史均值减一倍标准差，处于历史极低估值区间。尽管市场情绪悲观，但报告认为该法令短期直接影响有限，且行业潜在回报率已显著提升。投资策略上，报告倡导关注“估值与业绩相匹配”的领域，重点推荐医疗设备（PE：44.29x，2022H1扣非净利润增速207.10%）、医疗研发外包（PE：32.21x，增速87.78%）及血液制品（PE：32.35x，增速15.45%）三个子行业，认为这些板块具备较强的抗风险和修复潜力。 主要内容 一、行情回顾：指数大幅回撤，估值进一步下探 指数表现与板块分化 2022年9月5日至9月16日的报告期内，医药生物行业指数下跌5.93%，在申万31个一级行业中排名第28，显著跑输同期沪深300指数（-2.26%）。从申万三级子行业来看，市场呈现普跌态势，但跌幅分化明显：医疗研发外包、疫苗和线下药店是重灾区，跌幅分别高达13.86%、11.11%和8.27%。这一轮下跌的核心触发因素是拜登签署的行政法令，该政策直接打击了市场对CXO和原料药出口企业的远期预期，导致资金集中出逃。 估值水平触及历史低位 截至2022年9月16日，医药生物整体PE为22.55倍，较上期的23.86倍进一步回落，已低于历史均值负一倍标准差。三级子行业中，估值最高的是医院（75.94倍）、其他医疗服务（56.12倍）和医疗设备（44.29倍），中位数水平为28.11倍。而体外诊断行业估值最低，仅为5.99倍，显示出市场对后疫情时代检测需求下滑的悲观预期。整体来看，行业估值已进入深度低估区间，为长期投资者提供了较高的安全边际。 二、行业资讯：政策与法规变动密集，重塑行业竞争格局 美国生物制造计划对供应体系的重构威胁 行业周报重点分析了拜登签署《国家生物技术和生物制造计划》的影响。该法令明确要求减少对中国生物制造供应链的依赖，并指出美国52%的制剂生产设施和73%的原料药生产设施位于海外，其中中国分别占6%和13%的份额。报告分析认为，供应链重新注册、自建产能和人才培养需要较长时间，短期内对中国企业影响有限，但中长期将对中国原料药和CXO企业的全球化进程形成潜在制约。 国内集采政策持续推进，耗材降价压力犹存 国内医药集中采购政策仍在深化。骨科脊柱类耗材国采方案敲定，涵盖14个产品系统、29个竞价单元，涉及872套系统和全国6426家医疗机构。同时，口腔种植牙耗材集采加速推进，国家医保局明确由四川省牵头组建省际采购联盟。此外，国家医保局定调，冠脉支架集采协议期满后将统一接续，集采边际影响正在减弱；而药品方面，66个国采药物的广东续标方案开启，采购周期原则上执行至2025年底。 药品目录调整窗口开启，创新药带来FDA新动态 2022年国家医保药品目录调整进入形式审查阶段，共有344个药品通过初步审核（通过率70%），其中目录外药品通过率60%，目录内药品通过率91%。国际方面，FDA批准了IL-36R单抗（用于泛发性脓疱性银屑病）和长效A型肉毒素（除皱效果中位期6个月，最长9个月）上市，反映出全球创新药研发依然活跃。 三、公司动态：重点标的呈现结构性亮点 重点覆盖公司盈利预测与投资逻辑 报告指出了6家重点覆盖公司的投资逻辑，重点聚焦于CDMO、原料药和制剂领域。九洲药业的买入逻辑在于“CDMO客户拓展深化，商业化项目加速放量”和“产能持续扩张”。健友股份则突出其“肝素原料药稳定现金流业务”和“制剂国际化进入加速期，具备注册-生产-销售全链条优势”。华东医药业务结构多元化，医药商业稳健、创新药在研进展顺利，医美业务持续高速发展。 产业链减持与资本流向 本报告期内，两市医药生物行业共有27家上市公司股东发生变动，净减持金额合计9.21亿元。其中仅4家公司获增持（合计0.75亿元），23家公司遭遇减持（合计9.96亿元）。减持金额较大的公司包括海泰新光（-2.44亿元）、百克生物（-1.23亿元）、上海莱士（-0.97亿元）和复星医药（-0.93亿元）。资本流出明显，反映出市场在政策冲击下，产业资本对短期未来也持相对谨慎态度。不过，圣湘生物、贝达药业等仍有增持动作，显示个别企业仍有信心。 总结 本报告期，医药生物行业在宏观和政策的双重压力下经历了深度调整。从市场表现看，拜登行政法令引发的“脱钩”担忧是导致板块普跌的直接导火索，尤其对高度依赖海外市场的CXO和疫苗领域冲击最大。估值方面，行业PE已跌破22.55倍，低于历史负一倍标准差，从统计数据看已进入深度低估区间，意味着潜在回报率大幅提升。报告明确指出，虽然法令对供应链转移的长期影响不容忽视，但短期实质影响有限，这为当前市场的过度悲观情绪提供了理性纠偏的基础。 从投资逻辑看，报告核心建议是“以业绩确定性对抗政策不确定性”。在行业整体承压时，推荐关注估值与业绩匹配度高的医疗设备、医疗研发外包和血液制品子行业。数据显示，这些领域在2022年上半年均实现了较高的扣非净利润增速（如医疗设备增速达207.10%），估值相对合理，具备较强的安全边际。同时，国内集采政策虽然仍在推进，但骨科长约集采、口腔种植牙集采等项目的落地已呈现出边际影响减弱的趋势，未来政策框架逐步清晰后，市场情绪有望企稳。 总体而言，该报告呈现出典型的“危中有机”分析框架：短期内行业受外部冲击和政策压量出现业绩承压，但长期看，集采政策的常态化与估值历史性的低位共同构建了一个具备较好风险收益比的布局窗口。投资者需关注中美贸易关系、疫情反复及具体集采结果落地情况，但当前行业已进入可以精选个股、长期布局的价值区间。

　　健友股份(603707) 　　事件： 　　公司发布2022年中报：报告期内，公司实现营业收入197,532.34万元，同比增长12.79%；实现归属于母公司所有者净利润61,403.56万元，同比增长10.53%。 　　事件点评： 　　公司整体业绩平稳增长，经营性现金流显著改善,销售净利率保持稳定。报告期内，公司业绩保持平稳增长；公司实现经营活动现金净流量4.99亿元，同比增长239.27%，主要是因为制剂销售极速扩张后，开始形成稳定回款，报告期收入大于采购导致；销售商品提供劳务收到的现金与营业收入之比为110.31%，同比提升11.66Pct，创公司上市以来最佳回款水平。报告期内，公司销售毛利率为52.57%，同比下降4.90Pct；财务费用率为-3.50%，下降3.26Pct；销售净利率为31.06%，同比下降0.60Pct，基本保持稳定。 　　肝素原料药业务保持稳定增长。公司长期深耕肝素产业，在肝素原料药板块，公司重视原料药生产过程中的质量把控，多次顺利通过各国认证，通过跟踪国际主流制剂生产企业品质标准，与Pfizer、Gland等主要下游肝素制剂企业建立长期合作关系，不断提升服务质量增强客户黏性；与此同时，通过与国际知名经销商合作，覆盖其他中小型客户。报告期内公司肝素原料药业务保持稳定增长。 　　全球制剂业务保持增长态势，公司已成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。1）报告期内，在国内突发的局部地区疫情影响下，国内和国际物流的缓滞对同类公司的生产供应、货物交付均带来了较大的影响。基于稳固的产品供应和丰富的产品管线，公司克服重重困难，在订单交付延期的情况下，仍保持公司制剂收入的增长。2）持续推进研发，进一步提升管线竞争力。2022年上半年度，公司FDA获批7项ANDA，截至报告期末公司持有美国药品生产批件64个，已成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。 　　国内制剂凭借中美双报优势，借助集采业绩快速提升。公司凭借着中美双报的注册优势，抢占注射剂一致性评价的市场先机。报告期内，公司陆续获得4个批件，目前公司无菌注射剂（不含肝素类制剂）已有9个覆盖不同治疗领域的产品获批，且均通过或视同通过一致性评价，国内注射剂产品管线不断丰富。公司以质量和成本为核心竞争力充分参与集采竞争，报告期内公司产品在多个省份的集采中中标。2022年7月，公司产品磺达肝癸钠注射液、依替巴肽注射液、注射用替加环素顺利在第七批国家组织药品集中采购中标。公司凭借集采新上市产品在国内市场销售业绩取得了快速提升，对于集采销售模式的成功探索已经初显成效，国内制剂销售收入较去年同期保持增长。 　　生物创新药项目投产，提供规范市场生物药全产业链CDMO服务。 　　2019年，公司子公司健进制药开始投入生物创新药项目建设，目前研发、生产、质量等相关技术团队已经初具规模，截至本报告期末项目已建成投产。生物创新药项目的成功建设，标志着公司生物创新药研发工作已取得重大里程碑进展。随着生物制药团队投入运行，公司有望凭借全球法规运行经验，提供差异化的规范市场生物药全产业链CDMO服务，获取更高价值的服务收益。CDMO是公司和行业友商协同发展的最佳模式。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为13.41/16.03/19.46亿元，EPS分别为0.83/0.99/1.20元，当前股价对应PE为21/18/15倍。考虑公司肝素原料药作为现金流业务稳定；制剂国际化进度加速，增长后劲足，已形成“注册-生产-销售”全链条的核心竞争优势，国内制剂业务充分分享集采红利，也呈快速增长态势，我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　存货减值风险；应收账款坏账风险；制剂国际化进展不及预期；汇率波动风险。

中心思想 行业持续调整，估值底部凸显配置价值 本报告期（2022年8月8日至8月19日），医药生物行业指数下跌2.58%，在申万31个一级行业中排名第29，显著跑输沪深300指数（-0.14%）。行业整体估值PE（TTM整体法，剔除负值）降至24.04倍，已低于负一倍标准差，表明板块处于历史估值底部区域。然而，子行业表现分化明显：医药流通（+1.95%）、体外诊断（+1.12%）、血液制品（+1.01%）涨幅居前，而其他生物制品（-9.79%）、医院（-7.63%）、医疗研发外包（-5.05%）跌幅较大，高估值板块面临较大回调压力。 三条主线与两大风险，指引下半年的投资方向 报告提出，在医保控费常态化背景下，后续投资应聚焦三大主线：一是创新与国际化，重点关注肿瘤、免疫治疗、代谢疾病和心血管领域的创新药企；二是中报业绩超预期且未来确定性强的传统转型龙头；三是消费性医疗，如眼科、医美等具有政策免疫性的细分赛道。同时，需防范两大风险：一是高估值板块业绩与估值不匹配引发的杀跌风险；二是新冠疫苗全球接种量逐渐饱和，相关企业业绩可能出现大幅下滑。 主要内容 1 行情回顾：指数弱势，估值承压 1.1 板块指数与子行业分化 报告期内，医药生物行业指数跌幅为2.58%，跑输沪深300指数（-0.14%）。在医药生物三级行业中，医药流通、体外诊断和血液制品涨幅居前（分别为1.95%、1.12%、1.01%）；而其他生物制品、医院、医疗研发外包跌幅居前（分别为9.79%、7.63%、5.05%），高估值板块调整压力凸显。 1.2 行业估值回归低位 截至2022年8月19日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为24.04倍，较上期（24.78倍）进一步回调，仍低于负一倍标准差。子行业PE分化显著：医院（80.20倍）、其他医疗服务（62.22倍）、医疗研发外包（44.39倍）居前，中位数为29.54倍，高估值板块存在杀估值风险。 1.3 上市公司股东减持规模扩大 本报告期，共有25家医药生物上市公司股东发生净减持，合计净减持26.56亿元。其中，4家增持6.01亿元，21家减持32.57亿元。减持规模较大的公司包括药明康德、海正药业等，反映市场情绪偏谨慎。 1.4 半年报业绩分化明显 截至8月19日，跟踪的436家上市公司中有122家披露2022年半年报。归母净利润增速超过100%的有14家，增速在50%-100%之间的有13家，增速在30%-50%之间的有12家，增速在15%-30%之间的有19家，增速在0%-15%之间的有18家，负增长的有46家。业绩超预期（增速≥30%）的公司集中在化学制药、医疗器械及医疗服务领域。 2 行业重要资讯：政策与创新双轮驱动 2.1 国家医保局拟开展种植牙价格专项治理 2022年8月18日，国家医保局发布《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知（征求意见稿）》，明确将规范口腔种植收费方式、整合医疗服务价格项目，并组织实施种植体集中带量采购。此举旨在降低公立医疗机构偏高价格，加强民营机构价格监管，预计将影响口腔医疗板块的终端定价和竞争格局。 2.2 默沙东36.5亿美元布局环状RNA技术 8月16日，默沙东与Orna Therapeutics达成合作，共同开发基于环状RNA的疫苗和疗法。默沙东支付1.5亿美元预付款，并承诺最高35亿美元的里程碑付款。该合作彰显大型药企对新型RNA技术的战略看好，有望推动传染病和肿瘤学领域的研发突破。 2.3 赛诺菲庞贝病新药拟纳入优先审评 8月15日，CDE官网拟将赛诺菲注射用艾夫糖苷酶α（Nexviazyme）纳入优先审评，用于庞贝病长期治疗。该药已于2021年获FDA批准，今年6月获欧盟批准，若在国内加速上市，将为庞贝病患者提供新的酶替代治疗方案，利好罕见病领域。 3 公司动态：重点覆盖公司业绩与资本运作 3.1 重点覆盖公司投资要点及评级 报告维持对九洲药业、美诺华、健友股份、华东医药、美亚光电的“买入”评级，对基蛋生物维持“增持”评级。盈利预测显示，上述公司2022-2024年归母净利润均有望实现稳健增长，其中九洲药业、美诺华、华东医药等受益于CDMO业务扩张和集采品类放量。 3.2 上市公司重点公告亮点多 本报告期，多家公司获得药品注册证书，包括亿帆医药的乳果糖口服溶液、一品红的盐酸文拉法辛缓释胶囊、华海药业的磷酸西格列汀片和盐酸度洛西汀肠溶胶囊、恩华药业的奥氮平片等。此外，华东医药以不超3.96亿元收购芜湖华仁科技60%股权，布局核苷系列化合物研发。 3.3 股东增减持体现分化 除前述整体减持外，部分公司获得股东增持：亚辉龙（增持251万股，参考市值0.51亿元）、圣湘生物（增持587万股，1.67亿元）、新和成（增持1447万股，3.18亿元）、丽珠集团（增持206万股，0.65亿元），显示出对公司发展前景的信心。 3.4 半年报业绩超预期公司集中 在已披露半年报的公司中，归母净利润增速≥30%的公司达39家。增速居前的有亚辉龙（+651.7%）、东阳光（+646.16%）、上海谊众（+598.76%）、博腾股份（+465.01%）。高增速主要来自新冠检测相关业务（亚辉龙、凯普生物）、CDMO订单旺盛（博腾股份、百诚医药）、以及部分化学制药和医疗器械公司的恢复性增长。 总结 本报告期医药生物行业指数延续调整，整体估值已回落至历史低位，但子行业和个股表现严重分化，高估值板块（医院、医疗研发外包、其他生物制品）面临杀跌风险，而医药流通、体外诊断等板块逆市上涨。政策层面，种植牙集采征求意见稿落地，将进一步规范行业价格体系；默沙东、赛诺菲等国际巨头在环状RNA、罕见病新药上的大手笔布局，凸显创新赛道吸引力。公司层面，中报业绩分化明显，部分CDMO、检测类及消费属性公司业绩超预期，而传统药企转型初见成效。投资建议上，报告强调聚焦创新国际化、业绩确定性转型龙头、消费性医疗三大主线，同时需警惕高估值标的杀估值风险和新冠疫苗相关企业业绩下滑风险。总体而言，行业处于底部区域，结构性机会值得挖掘，但需审慎应对政策不确定性和市场情绪波动。

　　美诺华(603538) 　　事件： 　　公司发布2022年半年报，2022年上半年实现营业总收入为8.97亿元，较上年同期增长29.74%；归属于上市公司股东的净利润为1.85亿元，较上年同期增长58.71%；归属于上市公司股东的扣除非经营性损益的净利润为1.71亿元，较上年同期上涨74.58%。公司经营活动产生的现金净流量 　　为1.51亿元，较上年同期上涨35.29%。事件点评： 　　战略布局新业务，CDMO成为核心增长驱动力。1）小分子中间体、原料药CDMO业务建立厚实的客户基础。2022年上半年，公司坚持落实既定的战略转型政策，大力推进CDMO板块业务，目前公司CDMO业务已与百余家国内外优秀医药企业建立业务合作，具备多个新冠特效药关键中间体、原料药的生产工艺，并部分实现商业化供货。2）小核酸平台整装待发。2021年，公司在核酸药物和基因测序领域率先落子布局。经过研发与开拓，目前公司已经承接了用于小核酸药物、核酸检测、基因测序等领域的核苷类中间体CDMO业务，为国内外主流核酸检测和基因测序等产品提供原料。虽然小核酸原料业务目前还处于起步阶段，但其为公司CDMO业务未来的主要发力对象之一。3）与大型跨国制药企业默沙东合作项目按计划推进，全面加速打造CDMO硬核实力。2021年，公司与大型跨国制药企业默沙东在宠物药、兽药、动物保健领域签订了十年期CDMO战略合作协议。截至上半年末，第一期9个项目均已按照时间表开展不同阶段的工作，即将实现商业化；后期多个项目正在评估中，双方致力于继续挖掘更多项目，探索更多元化的合作可能性。公司与默沙东的合作项目转入商业化放量生产阶段后，将为公司业绩贡献新的增长点。同时，随着国际制药巨头默沙东战略协议签署，公司CDMO国际品牌影响力得到飞跃式的提升，加速公司大客户开发进度，承接的客户项目管线日益丰富。4）收购宣城美诺华49%股权，进一步完善CDMO软硬件实力。报告期内，公司为了加速布局完善CDMO软硬件实力，完成收购美诺华锐合基金持有的宣城美诺华49%股权事项，至此公司持有宣城美诺华100%股权。公司发布《2022年度非公开发行股票预案》，拟非公开发行募集资金总额不超过人民币8.92亿元，其中6.96亿元用于宣城美诺华“年产3,760吨原料药及中间体项目”，为满足持续增长的国内外市场需求提供产能支持。 　　推进“中间体、原料药、制剂一体化”发展战略，加速战略转型步伐。2022年上半年，在仿制药集采政策背景下，公司制剂板块发展势头强劲,积极落实“技术转移+自主申报+国内MAH合作”制剂经营发展策略，把握国家集采政策带来的快速商业化放量机遇，取得了阶段性的成果。 　　1）集采续标成功，制剂业务持续放量。2022年上半年，公司培哚普利叔丁胺片实现《豫晋蒙鄂湘桂琼渝贵青宁新兵团十三省（区、市、兵团）药品联盟采购》和河北省药品集中带量采购续签。2021年中标的普瑞巴林胶囊、氯沙坦钾片、阿托伐他汀钙片、赖诺普利片发货正常进行中。 　　2）加快自研及合作制剂品种研发注册申报节奏，多个品种将有望陆续获批上市。报告期内，公司阿哌沙班片、缬沙坦片获批上市，异烟肼片过一致性评价，下半年预计将有2-3个品种获批。截至8月16日，公司累计已有10个制剂产品在国内获批上市。报告期内，公司新立项11个品种，3-5个项目即将进入BE阶段，富马酸丙酚替诺福韦片、恩格列净片、达格列净片等5个项目已通过正式BE试验，有10个品种在CDE审批中，下半年预计将有8-10个品种在下半年递交CDE审评。目前公司另有20多个在研项目同步推进。3）提前布局专利到期“重磅药物”。目前公司布局专利到期的西格列汀二甲双胍片，苯甲酸阿格列汀片、达格列净片、富马酸伏诺拉生片、沙库巴曲缬沙坦钠片、伊布替尼胶囊等产品。其中，公司与战略客户KRKA在原料药和制剂方面共同合作，利伐沙班、达比加群酯都已在全欧洲首仿上市，并已商业化供应。 　　特色原料药持续耕耘，优化客户结构。1）持续优化客户结构，做深老客户，拓展新客户。报告期内，公司不断加强与国际头部原研公司的联系，新增2家原研公司的供应商认证。与施维雅从单一产品、上游中间体的合作扩展至高级中间体及API的合作，新增的2个项目有阶段性进展。公司进一步加强与KRKA的战略合作与深度绑定，在原有合作品种的基础上，新增7个项目合作。另外，公司多个核心品种与多家全球跨国制药巨头进入项目阶段，与国内众多百强药企，特别是齐鲁制药，正大天晴，扬子江，海思科等进行了不同深度的实质合作与沟通，为接下来2-3年业务增长奠定坚实的基础。报告期内，公司海外市场出口通过充分发挥综合竞争优势，积极开拓渠道，培育新客户，特别是在南美、日韩等市场，有了突破性进展。2）落实原料药多品类、多市场路线，加速新产品的研发注册。报告期内，公司加速推进新产品研发注册，以拓展现有原料药产品在中国市场和欧美规范市场的准入。目前在研原料药品种共计54个，其中20个实现转产，6个品种递交海外市场注册认证，1个品种递交国内CDE登记，1个品种递交国内兽药产品批准文号申请。报告期内氯沙坦钾1个品种获得欧盟CEP证书；缬沙坦，硫酸氢氯吡格雷晶型II，米氮平和利伐沙班4个原料药通过国内审评审批。截至8月16日，另有艾司奥美拉唑镁1个原料药通过国内审评审批。3）严守质量生命线，继续保持优秀的合规记录。报告期内，公司顺利通过9次国内官方检查，21次客户审计，其中包括诺华制药、默沙东、勃林格殷格翰等国内外知名企业。历次审计均顺利通过，并得到官方及客户对公司质量体系的高度认可。 　　公司业务结构优化，盈利能力现在提升。报告期，公司综合毛利率为42.26%，较2021提升4.97个百分点，主要原因是高毛利率CDMO业务和制剂业务的持续性增长。 　　投资建议： 　　因燎原药业股权转让交割时间不确定，我们暂未考虑燎原药业转让产生的投资收益，预计公司2022-2024年的归母净利润分别为3.10/3.77/4.63亿元，EPS分别为1.46/1.77/2.17元，当前股价对应PE为19/16/13倍。考虑公司“以特色原料药为基石，CDMO业务与制剂业务两翼齐飞”的战略升级转型稳步推进，CDMO业务已建立厚实的客户基础，发展后劲足，制剂业务充分把握国家集采政策带来的快速商业化放量机遇，我们维持其“买入”评级。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为-2.76%，在申万31个一级行业中位居第19，跑输沪深300指数（-1.92%）。从子行业来看，医药生物三级行业指数涨跌互现，其中其他生物制品、线下药店上涨，分别上涨为5.69%、4.30%；原料药、医疗研发外包、医院跌幅居前，分别下跌6.31%、5.51%、5.08%。 　　估值方面，截止2022年8月5日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为24.78x（上期25.68x），估值有所回调，仍低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（89.17x）、其他医疗服务（55.99x）、医疗研发外包（46.34x），中位数为29.79x。 　　本报告期，两市医药生物行业共有40家上市公司的股东净减持11.67亿元。其中，8家增持1.77亿元，32家减持13.44亿元。 　　截止2022年8月5日，我们跟踪的医药生物行业436家上市公司中有35家公布了2022年半年报。其中，归母净利润增速大于等于100%的有5家，增速位于[50,100%）的有3家，增速位于[30%，50%）的有5家。 　　重要行业资讯 　　我国自主研发的首款新冠口服药真实生物「阿兹夫定」获批上市 　　山东省第三批药品（中成药专项）集中带量采购文件（征求意见稿）》发布 　　2022H1：全球畅销药TOP10 　　上半年新药临床申请盘点：抗肿瘤药最热，糖尿病领域受捧 　　信达生物与赛诺菲达成战略合作：加速肿瘤新药开发，携手拓展中国市场 　　投资建议： 　　本报告期，医药行业指数跟随大盘呈调整态势，上周后半周有所反弹，当前行业估值仍处于负1倍标准之下。压制医药股估值回升主要因集采降价压力以及疫情反复门诊受到影响。当前，以上两个因素发生一定的边际变化。国家集采量的方面，累计涉及金额占公立医疗机构化学药和生物药年采购金额的35%，已超过三分之一的规模纳入集采。价格方面，随着集采将药价虚高的水分挤出之后，集采的降价力度减弱，第7批国家药品集采品种平均降价幅度48%，降幅有所收窄；疫情方面，我国自主研发的首款新冠口服药阿兹夫定获批上市，进一步削弱疫情边际影响。 　　我们坚持建议行业估值底部进行积极配置，关注三条主线：一是在医保控费的大前提下，创新和国际化将是未来行业的核心主线，建议关注肿瘤、免疫治疗、代谢性疾病、心血管领域布局的创新药企；二是关注2022年中报业绩超预期且未来业绩确定性较强、向创新药方向转型的传统龙头企业，特别是中报业绩与估值显著背离、被低估的标的；三是关注消费性医疗版块，在医保控费的大背景下，具有消费属性的眼科、医美等医疗子行业拥有政策免疫性，消费升级将带动其发展，新冠口服药上市有望削弱疫情影响，消费性医疗将受益于就诊患者的回升。 　　风险提示： 　　新冠疫情反复；政策不确定性。

　　九洲药业(603456) 　　事件：公司发布2022年中报：2022年上半年公司实现营收29.54亿元，同比增长58.15%；归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；扣非归母净利润为4.68亿元，同比增长90.37% 　　事件点评： 　　CDMO业务持续驱动公司收入高速增长。2022年上半年公司实现营业收入29.54亿元，其中公司特色原料药及中间体业务销售收入7.78亿元，同比增长18.35%，保持稳健增长水平；CDMO业务（分部业务项下专利原料药及中间体）销售收入19.72亿元，同比增长92.56%，占营收比重进一步提升，高达66.73%。公司营业收入高速增长，继续主要由CDMO业务高速增长驱动。 　　CDMO业务持续提升核心技术平台，管线商业化项目进入快速增长期。 　　1）持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发。报告期内，公司持续以加强研发能力为战略重点，凭借多年的新药研发和技术积累，掌握了众多具有自主知识产权的前沿绿色制药技术。目前公司已建成包括手性催化技术、连续化技术应用研究平台、氟化学技术、酶催化技术、光催化技术、电化学技术、结晶技术、多肽技术研究平台等多个领先的技术平台，通过大量的项目实践和成功的技术转化，高效解决客户面临的工艺难题与技术挑战，为客户项目提供行业领先的技术解决方案。其中，多肽平台已承接多个新药研创公司的定制肽和多肽新药IND委托研发业务。 　　2）在全球外包逐步转入国内的趋势下，公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略。报告期内，公司与欧美大型制药公司的项目管线渗透率进一步提升，合作不断深入，订单和项目稳步增长；随着公司同国内客户的合作广度和深度持续加强，客户新药NDA项目数持续增加，国内业务进入快速增长期。基于多年对全球市场战略开发布局，CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的临床前/临床I、II、III期的漏斗型项目结构，同时所服务的客户项目中最优项目占比越来越大。截止报告期末，公司承接的项目中，已上市项目23个，处于III期临床项目55个，处于I期和II期临床试验的有662个，较去年末分别新增3/6/80个项目，项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。 　　3）客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。根据Novartis2022二季度财报，2022上半年，诺欣妥销售额为22.18亿美元，同比增长37%；Kisqali销售额为5.47亿美元，同比增长36%； 　　公司通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。公司发布非公开发行预案公告，拟募资26.94亿元，其中投资13亿元建设瑞博台州创新药CDMO基地一期工程，进一步“做广”新兴客户；投资6.52亿元新建瑞博苏州CDMO商业化车间，进一步“做深”大客户。目前瑞博台州新基地建设工作有序推进中；瑞博苏州已完成中试车间的主体建设，后续将落实设备安装工作；同时，公司内部积极开展对各厂区车间的升级改造，加大引进国际先进的生产设备和特殊反应容器，进一步提升CDMO业务的承接能力；另一方面，公司于2022年上半年收购康川济医药51%股权，本次收购将快速提升公司CDMO制剂研发的承接能力，推动公司CDMO原料药和制剂一站式业务的发展。本次收购完成后，公司将充分具备小分子原料药和制剂从CMC研发到商业化生产的一站式承接能力。在制剂业务产能建设方面，报告期内，募投项目之一“浙江四维医药科技有限公司百亿片制剂工程项目（一期）”已完成募集资金的投入工作，目前四维医药制剂基地的各项工作稳步开展，高效推进。 　　连续3年推出股权激励计划，持续长效激励。高效的企业文化、清晰的战略蓝图，推动着优秀的人才在公司长期可持续的发展，为提升企业核心竞争力发挥至关重要的作用。报告期内，继2020、2021年之后，公司于2022年3月推出了新一期限制性股票激励计划，覆盖核心员工286人，业务考核目标为：以2020年净利润为基数，2022年、2023年、2024年净利润增长率分别不低于115%、180%、260%，三期股权激励累计覆盖533人次。 　　持续提升精益管理，盈利能力提升，期间费用率下降。公司对内部运营管理体系持续优化，完善以项目运营为导向的矩阵式管理模式，持续提升精益管理，盈利能力得到进一步的提升。本报告期，公司毛利率35.13%，同比提升3.14Pct；期间费用率13.94%，同比减少1.06Pct。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为9.02/12.40/16.79亿元，EPS分别为1.08/1.49/2.01元。考虑持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发；CDMO业务客户拓展广度和合作深度上成绩斐然，项目数量快速增长，商业化项目数量进入快速增长期，已上市项目持续稳定放量；通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　重点CDMO订单放量不及预期；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为3.61%，在申万31个一级行业中位居第4，跑赢沪深300指数（0.77%）。从子行业来看，医药生物三级行业涨跌互现，其中医疗研发外包、医院、化学制剂板块涨幅居前，涨幅分别为9.28%、6.16%、5.76%；医药流通、线下药店、中药板块跌幅居前，跌幅分别为0.79%、0.48%、0.34%。 　　估值方面，截止2022年7月8日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为26.96x（上期26.18x），估值持续回升但仍低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（94.56x）、医疗研发外包（59.82x）、其他医疗服务（59.44x）。 　　本报告期，两市医药生物行业共有47家上市公司的股东净减持48.59亿元。其中，9家增持1.61亿元，38家减持50.20亿元。 　　截止2022年7月8日，我们跟踪的445家医药生物行业上市公司中有16家披露了2022年半年报业绩预告。其中，业绩预告类型为预增、略增的家数分别为8家、3家；预告净利润增速下限等于或超过30%且2021年上半年归母净利润为正的公司有8家。 　　重要行业资讯 　　国务院印发《新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》 　　国家卫生健康委办公厅印发《猴痘防控技术指南（2022年版）》 　　国家药品监督管理局印发《临床急需药品临时进口工作方案》 　　盘点：2022上半年license-out交易 　　盘点：2022上半年FDA批准的新药 　　投资建议： 　　《新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》将密切接触者、入境人员隔离管控时间缩短，统一封管控区和中高风险区划定标准，有利于医院门诊量回升，特别是跨省异地就医患者门诊量回升。 　　尽管4月份以来，医药行业行业累计上涨18.06%，但行业当前估值仍低于负一倍标准差水平，估值处于历史底部区域，仍具备配置价值。我们建议从四个方面进行配置：一是在医保控费的大前提下，创新和国际化将是未来行业的核心主线，建议关注肿瘤、免疫治疗、代谢性疾病、心血管领域布局的创新药企；二是关注2022年中报业绩预告超预期且未来业绩确定性较强、向创新药方向转型的传统龙头企业，该类企业研发资金充足，商业化能力优于新型创新药企；三是关注受益就诊患者回的大品种处方药企；四是关注消费性医疗版块，在医保控费的大背景下，具有消费属性的眼科、医美等医疗子行业拥有政策免疫性，消费升级将带动其发展，并且新型冠状病毒肺炎防控方案调整优化，消费性医疗也受益于就诊患者的回升。 　　风险提示： 　　新冠疫情反复；政策不确定性。