# 中心思想 本报告对大博医疗（002901）2019年半年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长，符合预期：** 公司上半年营收和利润均实现稳健增长，主要受益于“两票制”的推行和多产品线的布局。 * **多产品线布局，前景广阔：** 公司在创伤类、脊柱类和微创外科类等领域均保持良好增长，并积极布局其他新兴领域，为长期发展奠定基础。 * **维持“买入”评级：** 预计公司未来几年仍将保持快速增长，维持“买入”评级，但需关注产品降价和研发不及预期的风险。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 * **营收与利润双增长：** 2019年上半年，大博医疗实现营业收入5.4亿元，同比增长54.3%；归母净利润2.1亿元，同比增长18.5%；扣非归母净利润1.9亿元，同比增长24.9%。 * **每股收益提升：** 每股基本收益0.52元/股，同比增长17.4%。 ## 收入与销售费用分析 * **两票制影响显著：** 高值医用耗材“两票制”在部分省市试行推广，推动公司整体收入大幅提升，二季度同比增长65.2%，高于一季度增速。 * **销售费用大幅增加：** 受“两票制”影响，公司销售费用同比增长203.9%，达到1.6亿元。 * **利润端增长稳健：** 扣非净利润受“两票制”影响较小，增长较为稳健，上半年同比增长24.9%，二季度同比增长27.7%。 ## 产品线分析 * **创伤类和脊柱类产品稳健增长：** 创伤类产品收入3.5亿元，同比增长56.9%；脊柱类产品收入1.1亿元，同比增长58%。 * **微创外科类产品增长显著：** 微创外科类产品收入3945万元，同比增长104%，主要受益于新产品持续推出和快速放量。 * **带量采购影响：** 江苏及安徽省开展高值医用耗材带量采购试点，预计行业集中度将进一步提升，公司丰富的产品线将助力持续受益。 ## 研发投入与未来布局 * **加大研发投入：** 公司持续加大研发投入，积极布局微创外科、神经外科、齿科及运动医学等领域。 * **丰富产品线：** 公司不断扩充和丰富产品线，针对骨科领域常见适应症及原有产品进行研发与升级，包括髋关节假体、锚钉系统、种植体系统等。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2019-2021年归母净利润分别为4.7亿元、5.9亿元、7.4亿元。 * **投资建议：** 维持“买入”评级，对应估值为34倍、27倍、22倍。 * **风险提示：** 产品或大幅降价、研发进展或不及预期。 # 总结 大博医疗2019年上半年业绩表现稳健，受益于“两票制”的推行和多产品线的布局，营收和利润均实现良好增长。公司在创伤类、脊柱类和微创外科类等领域均保持良好增长势头，并积极布局其他新兴领域，为长期发展奠定基础。西南证券维持对大博医疗“买入”评级，但提醒投资者关注产品降价和研发不及预期的风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 一品红在2019年上半年实现了稳健的财务增长，归母净利润和扣非净利润分别同比大幅增长31.6%和38.6%，显著超出营收0.7%的增速。这一增长主要得益于公司业务结构的持续优化，自有产品收入占比提升至76.5%，并贡献了83.5%的净利润，有效对冲了代理产品受“两票制”影响的下滑。自有产品的高毛利率特性也使得公司整体毛利率同比上升12.6个百分点至76.8%，显示出公司盈利能力的结构性改善和核心竞争力的增强。 战略布局驱动未来发展 公司积极推进市场开拓，初步构建了区域营销中心与产品管线销售相结合的网络格局，自有产品已覆盖28个省市，为未来规模提升奠定基础。同时，通过加强合资合营合作，如与南京康川济、台湾晟德大药厂的合作，旨在提升仿制药研发竞争力并丰富产品线。研发投入的持续加大（同比增长30.2%）和研究院的成立，进一步凸显了公司对创新和长期发展的重视，为企业发展蓝图提供了坚实支撑，预示着公司未来有望保持高速增长。 主要内容 2019年上半年业绩回顾 营收与利润表现 2019年上半年，一品红实现营业收入7.7亿元，同比增长0.7%，保持了营收的平稳增长。在利润端，公司表现尤为亮眼，归属于母公司股东的净利润达到1.1亿元，同比大幅增长31.6%。扣除非经常性损益后的净利润为1亿元，同比增长38.6%，这表明公司核心业务的盈利能力显著增强，且增长质量较高，符合市场预期。 业务与产品结构优化 在业务结构方面，公司自有产品表现强劲，实现收入5.9亿元，同比增长40.7%，其在总营收中的占比从去年同期的54.7%大幅提升21.8个百分点至76.5%。自有产品对净利润的贡献也达到83.5%，同比提升6.8个百分点，成为公司业绩增长的主要驱动力。相比之下，代理产品收入为1.8亿元，同比下滑47.7%，主要受2018年6月广东省实施“两票制”政策的影响。 从产品结构来看，儿童专用药是公司的核心优势。报告期内，公司拥有10个儿童专用药，包括盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片、芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液、参柏洗液和复方香薷水等独家品种。儿童药收入占比达到59.8%，其他品种收入占比约40.2%，显示出公司在儿童用药领域的专业化和领先地位。 在销售区域方面，公司市场开拓取得成效，华东区域营业收入约1.8亿元，同比增长45.6%，这表明公司在广东省外市场的拓展取得了显著进展，形成了省内外市场齐头并进的良好增长态势。 费用与毛利率分析 2019年上半年，公司期间费用合计费用率为60.3%，同比增长7.8个百分点。其中，销售费用率为50.7%，上升8.9个百分点，主要系自有产品销售收入增长以及“两票制”施行对销售模式的影响。管理费用率为9.4%，同比下降0.2个百分点，主要得益于去年同期股权激励计提股权支付费用的基数效应。财务费用率为0.16%，同比下降0.8个百分点，主要系银行借款减少所致。 尽管期间费用略有增长，但公司毛利率提升显著。2019年上半年毛利率达到76.8%，同比上升12.6个百分点。这一显著提升主要归因于毛利率较高的自有产品销售占比的持续提高，体现了公司产品结构优化对盈利能力的积极影响。 市场拓展与产品策略 市场开拓成效显著 一品红在市场开拓方面取得了初步成效，公司已初步形成区域营销中心和产品管线销售相互交叉的网络市场营销组织格局。目前，部分产品已在全国28个省市实现销售覆盖。随着市场建设的深入推进，公司更多品规产品将逐步在各地市场形成覆盖，这将有力地推动公司自有产品规模的持续提升。 主导及潜力产品增长 在产品层面，公司主导产品通过市场准入标准的提升，实现了有效上量。例如，盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片在报告期内同比增长24.9%，显示出其市场竞争力和增长潜力。同时，多个潜力品种也实现了快速增长，包括芩香清解口服液、参柏洗液、乙酰谷酰胺和溴己新等产品，其销售规模同比均有较快增长，为公司未来业绩增长提供了多元动力。 研发投入与战略合作 研发投入持续加大 公司高度重视研发创新，2019年上半年投入研发金额达4022万元，同比增长30.2%，显示出公司在研发方面的持续投入和决心。期末研发人员数量增至154人，较年初增加了39人，研发团队不断壮大。公司目前拥有孟鲁司特钠等16个重点在研项目，为未来产品线的丰富和市场竞争力的提升奠定了基础。报告期内，公司还成立了研究院，全面负责研发工作并实行独立核算，凸显了研发组织在公司战略中的重要地位。此外，公司积极考察和谈判全球范围内的优质项目，寻求外部合作以加速创新。 合资合营深化布局 为进一步提升市场竞争力并丰富产品线，一品红积极开展合资合营合作。公司与南京康川济医药科技有限公司共同投资成立了广东云瑞医药科技有限公司，旨在提升在仿制药一致性评价和仿制药开发等领域的市场竞争力。此外，通过与台湾晟德大药厂股份有限公司成立合营公司广东品晟医药科技有限公司，公司进一步丰富了未来的产品线，为长期发展注入了新的活力。 盈利预测与投资评级 财务预测 根据西南证券的盈利预测，一品红2019年至2021年归属于母公司股东的净利润预计将分别达到2.6亿元、3.2亿元和3.8亿元。对应当前62亿元的市值，预计PE分别为24倍、19倍和16倍。这些预测数据表明，分析师对公司未来的盈利能力持乐观态度，认为公司将保持持续增长。 投资建议与风险提示 分析师看好一品红作为儿童用药领军企业，依靠市场开拓和品种上量保持高速增长的潜力，因此维持“增持”评级。 同时，报告也提示了潜在风险，包括产品销量可能低于预期的风险以及其他不可预知的风险，提醒投资者注意。 总结 一品红在2019年上半年取得了符合市场预期的业绩，核心亮点在于自有产品收入和净利润贡献占比的显著提升，有效优化了业务结构并带动了毛利率的大幅增长。公司通过深化市场开拓、推动主导产品上量和潜力品种快速增长，展现出强劲的市场竞争力。此外，加大研发投入和积极开展合资合营合作，为公司在仿制药开发、产品线丰富和长期创新发展方面奠定了坚实基础。尽管面临市场风险，但公司作为儿童用药领域的领军企业，其增长潜力和战略布局使其获得分析师的“增持”评级。

# 中心思想 本报告对通化东宝（600867）2019年半年报进行了分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，胰岛素产品回暖**：公司上半年业绩基本符合预期，重组人胰岛素产品收入回暖，主营业务向生物制品集中。 * **甘精胰岛素获批在即，迎来积极拐点**：公司的甘精胰岛素有望在2019Q4获批上市，将与二代渠道共享，形成协同效应，带动公司步入成长拐点。 * **全方位布局降糖品种，国内最强糖尿病用药梯队渐现**：公司积极布局糖尿病领域其他产品，研发品种储备丰富，已形成国内最为齐全的糖尿病药物梯队，持续增长可期。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 公司2019H1实现收入14.4亿元（-2%）；归母净利润5.3亿元（-1%），扣非后归母净利润 5.3（+1%），经营性现金流 5.8 亿元（+27.3%），基本符合预期。 ## 业绩基本符合预期，胰岛素产品收入回暖 公司2019Q2实现收入7.2亿元（-3.2%），归母净利润 2.6 亿元（-1.5%），基本符合预期。2019H1重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品收入约11.7亿元（+7.8%），说明渠道压货影响已逐步消除，增速正在回暖；此外，该板块营收占比较去年同期提升7.5pp，说明公司主营业务正快速向生物制品集中。因胰岛素产品收入占比扩大，2019上半年毛利率同比提升1.2pp；销售费用率与管理费用率与上年同期持平，较为稳定。 ## 甘精胰岛素获批在即，公司迎来积极拐点 甘精胰岛素为长效基础胰岛素，2018年全球市场规模为 125 亿美元，为三代胰岛素中第一大品种。公司的甘精胰岛素于2017年报产，目前正处于中检院复核阶段，有望于2019Q4获批上市。目前行业趋势为三代胰岛素替代二代品种，公司二代胰岛素为行业龙头品种，三代甘精胰岛素为战略性重磅产品，上市后将与二代渠道共享，形成协同效应，快速放量的同时节省销售成本，有望带动公司步入成长拐点。 ## 全方位布局降糖品种，国内最强糖尿病用药梯队渐现 公司正积极布局糖尿病领域其他产品，研发品种储备丰富。 * 三代胰岛素：甘精胰岛素（已报生产）、门冬胰岛素（报产获得受理）、门冬胰岛素 30 和 50（三期临床中）、地特胰岛素和赖脯胰岛素（临床试验筹备阶段）、超速效胰岛素和胰岛素基础餐时组合（2020年上半年申报临床试验）。 * GLP-1激动剂：利拉鲁肽（III期临床中）和度拉糖肽（临床前研究）； * 化药口服降糖药：瑞格列奈及其与二甲双胍复方制剂、琥珀酸曲格列汀、西格列汀及其与二甲双胍复方制剂和恩格列净等处于研发不同阶段。 整体看公司已形成国内最为齐全的糖尿病药物梯队，借助公司客户基础和强大的销售团队，持续增长可期。 ## 盈利预测与评级 预计 2019-2021 年归母净利润分别为 10 亿元、11.9亿元以及14.2亿元，未来三年归母净利润将保持在19.1%的复合增长率。维持“买入”评级。 ## 风险提示 甘精胰岛素上市进度不达预期的风险, 研发进度不达预期、特宝生物科创板进度低于预期的风险。 # 总结 本报告分析了通化东宝2019年半年报，指出公司业绩符合预期，胰岛素产品收入回暖，甘精胰岛素有望获批上市，公司积极布局糖尿病领域其他产品，已形成国内最为齐全的糖尿病药物梯队。预计未来三年归母净利润将保持在19.1%的复合增长率，维持“买入”评级。同时，报告也提示了甘精胰岛素上市进度不达预期等风险。

中心思想 业绩强劲增长与营销模式革新 海思科在2019年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长57%和61.6%，扣非净利润更是增长105.5%，远超市场预期。这一强劲表现主要得益于公司营销模式的成功转型，通过深化“学术营销、品牌营销、渠道营销、终端为王”战略，有效拓展了市场覆盖，并重塑了与经销伙伴的利益分配机制，推动了重点产品的销售高速增长。 产品结构优化与创新驱动未来 公司正逐步优化产品结构，传统肠外营养品种占比持续下降，高端双腔袋和三腔袋产品接连获批，改善了盈利能力。同时，海思科在仿制药领域持续发力，拥有丰富的在研管线。更重要的是，公司创新药研发体系日臻成熟，多个创新药品种进入关键临床阶段，其中HSK-3486已提交上市申请，预示着创新成果即将落地，为公司未来发展注入强大动力。 主要内容 业绩超过市场预期，营销模式转变凸显成效 2019年上半年业绩概览: 公司在2019年上半年实现营业收入18.7亿元，同比增长57%；归母净利润2.3亿元，同比增长61.6%；扣非净利润1亿元，同比增长105.5%。 注重学术营销: 为适应“两票制”政策，公司自2016年起进行营销体制改革，确立并执行“学术营销、品牌营销、渠道营销、终端为王”战略。2018年度，产品在销医院从1.2万家增至2.4万家，学术会议场次从458场增至3915场。2019年上半年，公司新增覆盖各级别医院2000余家，开展学术活动2300多场。 重塑利益分配: 公司于2018年建立联合管理办公室以加强渠道管控，并在2019年大力推行“合伙+自营”多元化营销模式。随着新品种获批上市，公司计划逐步改变过低扣率的结算方式，以共同管理、共同维护、开发上量为重点，与经销伙伴共同成长并重塑利益分配。 重点品种高速增长: 公司重点产品甲磺酸多拉司琼注射液同比增长259.4%，聚普瑞辛颗粒同比增长超过142.9%，复方氨基酸注射液增长119.7%。此外，氟哌噻吨美利曲辛片、盐酸纳美芬注射液、精氨酸谷氨酸注射液以及甲泼尼龙同比增长超过50%，新品种全营达同比增长217倍。 肠外产品结构逐步改善，增量仿制品种接连获批 肠外营养结构改善: 公司传统肠外营养品种占总收入的比重逐年下降，从2012年的约70%降至2017年的约38%，2018年进一步降至约30%。近年来，公司双腔袋产品“和怡安”以及三腔袋产品“全营达”、“全享”接连获批，作为高端肠外营养制剂，其竞争格局良好且国产替代空间广阔，将极大改善肠外营养产品结构和盈利能力。 增量仿制品种接连获批: 2012年至2018年，公司累计获批22款仿制药。截至2019年上半年，公司在研制剂项目达68个，其中仿制药58个，创新药7个，生物药2个，特殊医学用途配方食品1个。这些项目主要涉及消化道及代谢（27个）、神经系统（6个）、呼吸系统（6个）、心血管系统（9个）等4个主要治疗领域。 创新药研发体系成形，创新药品种瓜熟蒂落 创新药研发体系成形: 海思科的创新药研发体系经历了从2004年前后的特色专科用药仿制研发，到2012年前后针对中国市场成熟靶点的me-too/me-better仿创研发，再到2019年起的国际前沿开发及引进合作的演变，目前已日臻成熟，深耕特色专科领域。 创新药品种瓜熟蒂落: HSK-3486: 作为丙泊酚me-better药物，在胃肠镜检查适应症上改善了注射疼痛、呼吸抑制、低血压、脂肪乳代谢负担等临床不足。该药已于7月底向中国NMPA提交上市申请，并计划与美国FDA沟通开展三期临床试验。 HC-1119: 与海创药业合作开发的氘代恩杂鲁胺，通过改善原研药的PK特性，预期可降低癫痫发生率，目前处于三期临床阶段。 HSK-7653: 一款两周给药一次的长效DPP-4抑制剂，目前处于二期临床阶段。 盈利预测与投资评级 关键盈利假设: 主力品种甲磺酸多拉司琼注射液：预计2019-2021年收入增速分别为110%、50%、35%，毛利率分别为55%、64%、66%。 主力品种多烯磷脂酰胆碱注射液：作为独家品种，预计2019-2021年收入增速分别为5%、0%、0%，毛利率分别为58%、56%、54%。 首款创新药HSK-3486：预计于2020年上半年成功上市，2020-2021年收入分别为1.5亿元、3.5亿元，毛利率均为85%。 其他营养用药下滑幅度趋缓，新批仿制药品种逐步放量。 财务预测与估值: 预计公司2019-2021年归母净利润分别为5亿、6.3亿、7.4亿元，对应当前184亿元市值，PE分别为37倍、29倍、25倍。 投资评级: 基于公司存量仿制产品结构改善、逐步摆脱营养用药拖累、创新业务聚焦细分专科小分子且HSK-3486报产获得受理，以及营销体系改革为仿创研发和学术推广留存利润的积极因素，参考可比公司2019年平均PE，给予海思科2019年45倍PE，对应目标价为20.7元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示: 创新药研发进展及上市进度或不及预期、仿制药带量采购价格降幅或超预期、税收优惠政策延续性或不及预期等。 总结 海思科在2019年上半年展现出强劲的业绩增长，主要得益于其成功的营销模式转型和重点产品的快速放量。公司通过优化肠外营养产品结构和持续推进仿制药研发，巩固了市场地位。同时，创新药研发体系的成熟和多个创新品种的顺利推进，特别是HSK-3486的上市申请，预示着公司未来增长的强大潜力。综合来看，海思科在产品结构优化、研发创新和营销改革方面的努力，为其带来了显著的业绩提升和积极的市场前景，因此获得“买入”评级。

# 中心思想 本报告对迈克生物（300463）2019年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长：** 公司上半年营业收入和归母净利润均实现稳健增长，表明公司经营状况良好。 * **产品结构优化：** 自产试剂尤其是免疫和血球试剂增长迅速，代理试剂收入也保持增长，产品结构持续优化。 * **研发投入加大：** 公司持续加大研发投入，不断丰富自主产品线，为未来发展奠定基础。 * **i3000市场推广顺利：** 新一代化学发光分析仪i3000市场推广进展顺利，有望实现全年装机目标，国产替代空间巨大。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 2019年上半年，迈克生物实现营业收入15.2亿元，同比增长21.7%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长16.3%；实现每股收益0.49元/股，同比增长16.9%。 ## 收入增长分析 * **自产试剂表现亮眼：** 自产试剂实现收入5.4亿元，同比增长21.4%，其中免疫试剂和血球试剂增长尤为突出，分别增长29.2%和68.8%。 * **代理试剂稳步增长：** 代理试剂实现收入8.6亿元，同比增长28%。 * **仪器销售略有下滑：** 自产仪器和代理仪器收入分别同比下降1.7%和14.2%。 ## 研发投入与产品线 * **研发投入持续加大：** 2019H1研发支出7361万元，同比增长12.5%，主要投入方向包括生化、免疫、临检和分子平台。 * **产品线覆盖广泛：** 在研产品线涵盖生化、免疫、血液、分子诊断、病理、原材料等多个技术平台。 ## i3000市场推广 * **市场前景广阔：** 化学发光作为体外诊断行业景气度高的细分领域，市场空间广阔，国产替代空间大。 * **装机量稳步提升：** 截至2019年半年度末，i3000累计装机150台，预计全年有望实现500台装机。 ## 盈利预测与投资建议 预计2019-2021年归母净利润分别为5.4亿、6.7亿和8.5亿元，同比增长分别为20.8%、25.5%和25.6%。维持“买入”评级。 ## 风险提示 产品或大幅降价、研发进展或不及预期、i3000装机或不及预期。 # 总结 迈克生物2019年上半年业绩表现稳健，收入和利润均实现增长。公司在自产试剂方面表现突出，尤其是免疫和血球试剂。研发投入持续加大，产品线不断丰富。i3000市场推广进展顺利，有望成为公司新的增长点。维持“买入”评级，但需关注产品降价、研发进展和i3000装机等风险。

中心思想 业绩超预期与核心业务驱动 北陆药业2019年上半年业绩表现显著超出市场预期，主要得益于其核心产品对比剂业务的持续强劲增长。公司在营收和归母净利润方面均实现了超过29%的同比增长，显示出稳健的经营态势和盈利能力。 战略布局与未来增长潜力 公司不仅巩固了对比剂市场的领先地位，还积极布局精神健康优质赛道，看好潜力产品九味镇心颗粒的市场前景。同时，新一代管理层的接班为公司注入了新的活力，优化了团队管理，并带来了业绩的明显改善，预示着公司长远的增长动力和发展潜力。 主要内容 2019年上半年财务表现概览 2019年上半年，北陆药业实现营业收入4.0亿元，同比增长29.0%；归属于母公司股东的净利润为1.1亿元，同比增长32.3%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.0亿元，同比增长34.1%。尽管经营性现金流同比下降38.2%至4194.1万元，主要系研发投入及原材料采购增加所致，但整体业绩表现超预期。 对比剂业务强劲增长与盈利能力分析 公司2019年第二季度营收和归母净利润增速分别为21.2%和26.8%，延续了超预期的表现。对比剂作为核心收入和利润来源，上半年实现销售收入3.4亿元，占营收比重超过80.0%，增速达到26.9%。盈利能力方面，上半年毛利率为68.9%，同比提升1.7个百分点；净利率为27.9%，同比提升0.5个百分点，保持相对稳定。销售费用同比增长36.0%，主要由于销售队伍扩大；管理费用率同比下降4.0个百分点，体现了公司管控能力的提升。研发费用同比大幅提升165.8%，主要用于药品一致性评价。此外，投资收益达1506.0万元，同比增长383.5%，主要来自联营公司收益及参股公司世和基因转入金融资产核算。 精神健康领域布局与九味镇心颗粒前景 面对我国精神障碍和心理行为问题人数逐年增多的趋势（抑郁症患病率2.1%，焦虑障碍患病率4.98%），北陆药业积极响应国家对心理健康的重视，致力于整合营销资源，提升九味镇心颗粒的营销推广能力，力争将其打造成“抗焦虑中药第一品牌”。九味镇心颗粒在2018年实现营收4260万元，同比增长22.4%。经过团队调整和专业销售队伍的组建，加之新进入医保的优势，预计2019年有望实现高增长。 新管理层赋能与长期发展展望 公司现任总经理（实际控制人之子）自2017年12月正式接任以来，通过近一年的调整布局，推动公司员工整体年轻化，并带来了业绩的显著改善。2018年各季度营收增速分别为13.7%、12.5%、38.1%和21.2%，归母净利润增速分别为22.8%、31.9%、40.2%和26.8%。管理层持续优化团队管理，提升员工积极性，为公司长远发展注入了强劲动力。 盈利预测、投资建议及风险提示 根据预测，公司2019-2021年归母净利润复合年增长率（CAGR）预计为30.9%，对应2019-2021年估值分别为23倍、17倍和13倍。鉴于此，报告维持对北陆药业的“买入”评级。同时，报告提示了新产品放量可能低于预期以及公司核心产品降价幅度可能超预期的风险。 总结 北陆药业2019年上半年业绩表现亮眼，核心对比剂业务持续发力，是公司营收和利润增长的主要驱动力。公司在盈利能力方面表现稳健，并通过精细化管理有效控制了费用。在战略层面，公司积极拓展精神健康领域，九味镇心颗粒作为潜力产品，在政策支持和专业营销团队的推动下，有望实现快速增长。此外，新一代管理层的领导力显著提升了公司运营效率和业绩表现，为公司未来发展奠定了坚实基础。综合来看，北陆药业展现出良好的成长性和发展前景，尽管存在新产品放量和核心产品降价的风险，但其强劲的业绩增长和战略布局使其投资价值凸显。

中心思想 创新驱动与核心产品价值 微芯生物作为一家专注于小分子创新药研发的科创板新秀，其核心竞争力在于持续的创新研发投入和基于化学基因组学的药物发现平台。公司已成功开发并上市了全球首个亚型选择性HDAC抑制剂西达本胺，并在糖尿病领域拥有新一代胰岛素增敏剂西格列他钠，这两款产品在各自适应症中展现出巨大的市场潜力。 多元化管线与平台优势 公司通过高强度研发投入，构建了覆盖肿瘤、糖尿病、代谢疾病及自身免疫性疾病等多个高增长领域的丰富产品管线。其独有的化学基因组学集成式药物发现和早期评价平台，有效降低了新药研发风险，提升了临床试验成功率，为公司未来持续推出创新产品奠定了坚实基础。报告通过详细的市场分析和估值模型，预测了公司未来业绩的强劲增长，并给出了合理的估值区间。 主要内容 公司概况与财务表现 微芯生物成立于2001年，专注于恶性肿瘤、糖尿病等代谢疾病及自身免疫性疾病领域的小分子创新药研发。公司自主创建了国际领先的“基于化学基因组学的集成式药物发现和早期评价平台”。创始人鲁先平合计持有并控制公司31.86%股份。公司核心技术团队由经验丰富的专业人士组成，已推动西格列他钠于2004年提交临床试验申请，西达本胺于2005年提交临床试验申请，并于2014年12月获批上市。 2018年，公司实现营业收入1.48亿元，同比增长33.7%，归母净利润3116万元，同比增长29.5%。2019年上半年，公司营收预计为8192万元，同比增长12.8%，归母净利润1761万元。核心产品西达本胺自2015年3月上市销售，2017年7月纳入国家医保目录后快速放量，2018年销售额达1.4亿元，占总收入的93%，同比增长47.5%。公司毛利率近三年维持在95%以上，2019年上半年净利率为21.5%。 公司持续保持高强度的研发投入，2018年研发费用为4316万元，研发费用率达到29.2%。公司现有研发人员104人，占总员工人数的28%，其中拥有博士学位14人。高研发投入支撑了公司丰富的产品管线，包括已上市的西达本胺、即将上市的西格列他钠、处于临床阶段的西奥罗尼，以及CS12192、CS17919等多个临床前新分子实体候选药物，覆盖肿瘤、免疫性疾病、脂肪肝等多个疾病领域。 公司本次拟发行股票数量不超过5000万股，计划募集资金8.035亿元。募集资金主要用于创新药生产基地项目、创新药研发中心和区域总部项目、营销网络建设项目和创新药研发项目，直接投向1类原创新药的研发、生产和销售环节，以支持西格列他钠联合二甲双胍治疗2型糖尿病的III期临床试验、西达本胺扩大适应症用于治疗弥漫性大B细胞淋巴瘤的III期临床试验等。 核心产品市场潜力与估值分析 西达本胺：国内小分子创新药标杆 西达本胺是全球首个获批的亚型选择性HDAC抑制剂，国家1.1类创新药。其获批适应症为二线治疗外周T细胞淋巴瘤（PTCL），预计该适应症销售峰值有望达到5.1亿元。在适应症拓展方面：1）晚期激素阳性乳腺癌：III期临床已完成，预计2019年下半年获批，销售峰值有望达到5.8亿元；2）非小细胞肺癌：一线联合治疗已进入II/III期临床阶段，预计2021年获批，销售峰值有望达到7.6亿元；3）弥漫性大B细胞淋巴瘤：即将进入III期临床阶段，预计销售峰值有望达到1.5亿元。此外，西达本胺在艾滋病领域也显示出激活并降低病毒储存库的潜力。公司积极布局海外市场，已将西达本胺的境外专利权利授权给沪亚生物和华上生技，并在美国、日本、台湾地区推进临床试验。综合来看，预计2027年西达本胺四个适应症及海外授权带来的收入合计有望达到20亿元。 西格列他钠：新一代胰岛素增敏剂 西格列他钠是全球首个完成III期临床试验的PPAR全激动剂，预计2020年获批上市。作为新一代胰岛素增敏剂，它能适度且平衡地激活PPAR三个受体亚型，在改善胰岛素抵抗和脂代谢紊乱方面表现出优于传统增敏剂的疗效和安全性。中国糖尿病患者数量巨大，2017年达1.14亿人，预计2045年将达到1.19亿人，糖尿病药物市场规模已超500亿元。凭借其良好疗效，预计西格列他钠2027年销售额可达12.1亿元。公司还计划将其拓展至非酒精性脂肪肝（NASH）治疗领域，该领域目前全球尚无特异性药物获批，临床需求空间巨大。 西奥罗尼及丰富研发管线 西奥罗尼是公司自主研发的多靶点多通路选择性激酶抑制剂，通过抑制肿瘤血管生成、肿瘤细胞有丝分裂和调节肿瘤免疫微环境发挥综合抗肿瘤作用。目前正开展卵巢癌、小细胞肺癌、非霍奇金淋巴瘤、肝癌等多个适应症的II期临床试验，预计2030年销售额可达17.3亿元。除了上述核心产品，公司还拥有一系列独家发现的新分子实体候选药物，如CS12192（自身免疫性疾病）、CS17919（非酒精性脂肪肝）等，均处于临床前研究阶段，进一步丰富了研发管线。公司“基于化学基因组学的集成式药物发现和早期评价平台”是其持续创新的核心，已获得59项授权专利，形成了较高的专利壁垒。 盈利预测与估值 报告预测微芯生物2019-2021年归母净利润分别为3995万元、6037万元和8838万元，复合增速为48.7%。在估值方面，由于创新药企业高成长性和短期无盈利的特点，PE估值参考性较低。报告采用Risk-adjusted DCF估值和P/S估值相结合的方法。Risk-adjusted DCF估值结果显示，西达本胺估值区间为37.9亿元，西格列他钠为22.8亿元，西奥罗尼为10.4亿元。Peak sale估值结果显示，西达本胺估值为40.5亿元，西格列他钠为29.8亿元，西奥罗尼为18.1亿元。综合两种估值方法，公司估值范围区间为71~88亿元，对应目标价为17.3~21.5元。 总结 微芯生物作为一家专注于小分子创新药研发的科创板公司，凭借其独特的化学基因组学技术平台和持续高强度的研发投入，已成功构建了覆盖肿瘤、糖尿病及代谢疾病等多个高增长领域的丰富产品管线。核心产品西达本胺和西格列他钠在各自适应症中展现出巨大的市场潜力，并通过适应症拓展和海外授权进一步扩大市场空间。尽管公司面临新产品研发不确定性、市场推广效果及竞争加剧等风险，但其强大的创新能力、多元化的产品布局以及明确的增长路径，使其具备长期投资价值。报告预测公司未来几年业绩将实现高速增长，并给出了17.3~21.5元的合理目标价。

中心思想 本报告的核心观点是：中国医疗器械行业发展迅速，但高端领域仍依赖进口。科创板的推出为国内医疗器械企业提供了重要的融资渠道，促进了研发创新，并提升了国内企业的竞争力。报告重点分析了五家拟登陆科创板的医疗器械公司，这些公司在产品创新、盈利能力和研发投入方面表现突出，具备较强的市场竞争力，但同时也面临着行业政策变动、科创板落地进度、研发失败等风险。 科创板助力医疗器械行业发展 国家政策的支持和科创板的推出，为中国医疗器械行业发展提供了良好的环境和资金支持，推动了行业向高端化、创新化发展。 五家代表性科创板企业竞争力分析 报告选取的五家企业在各自细分领域具有领先地位，产品创新性强，盈利能力突出，研发投入持续增加，展现了中国医疗器械企业强大的发展潜力。 主要内容 科创板助力器械研发创新，行业发展迎来黄金期 本节分析了中国医疗器械行业现状及发展趋势。虽然行业增速高于全球平均水平，但高端医疗器械领域仍被进口厂商主导。国家“十三五”规划等政策为国内企业指明了研发方向，推动科技创新向高端产品转移。 表1列出了“十三五”医疗器械科技创新专项规划方向，并指出拟科创板企业的产品多数属于规划中的重点研发方向，在多个细分领域实现了技术突破和产品创新。科创板的推出将进一步改善国内企业的融资渠道，支持持续研发能力的企业发展。 拟科创板公司具备一定稀缺性，部分产品创新性突出 本节分析了拟登陆科创板的16家医疗器械企业的特点。这些企业的产品领域较为分散，部分企业的产品具有较大的稀缺性及创新性。表2列出了拟科创板公司产品与A股和H股可对比公司，并对安翰科技、南微医学、心脉医疗、佰仁医疗、浩欧博五家公司进行了重点分析，指出其产品在各自细分领域的领先地位和市场竞争力。表3对比分析了这五家公司的创新性和竞争力。 公司盈利和研发投入对比分析 本节对五家代表性科创板企业（安翰科技、南微医学、心脉医疗、佰仁医疗、浩欧博）的盈利能力和研发投入进行了对比分析。图1、图2、图3、图4分别展示了这五家公司的营业收入、归母净利润、扣非归母净利润以及归母净利润的对比情况。数据显示，这五家公司近三年均已实现盈利，但收入和利润增速存在差异。安翰科技和南微医学增长迅速，心脉医疗和浩欧博增长较快，佰仁医疗增长较为稳健。图5展示了五家公司的研发费用率对比，显示出这五家公司均具有较高的研发投入比例，体现了较高的研发创新意识。 募集资金规模和用途对比分析 本节分析了五家代表性科创板企业募集资金的规模和用途。表4列出了这五家公司的发行股数、募集资金以及募集资金的用途，主要用于产业化建设和项目研发，体现了企业对未来发展的规划和投入。 风险提示 本节列出了投资科创板医疗器械企业可能面临的风险，包括行业政策变动风险、科创板落地进度不及预期的风险、研发失败的风险、产品放量不及预期的风险以及企业内控风险及经营风险。 总结 本报告分析了中国医疗器械行业发展现状及趋势，并重点分析了五家拟登陆科创板的医疗器械公司的竞争力、盈利能力和研发投入情况。这些公司在产品创新、市场竞争力方面表现突出，但同时也面临着诸多风险。科创板的推出为这些企业提供了重要的融资渠道，将进一步推动中国医疗器械行业的发展，但投资者仍需谨慎评估风险。 报告数据主要来源于公开资料，仅供参考，不构成投资建议。

中心思想 核心业务稳健增长，多元化布局成效显著 海普瑞（002399）凭借其在全球肝素钠原料药领域的领先地位，在2018年及2019年一季度实现了营收和净利润的快速增长。这主要得益于肝素原料药价格的提升、多普乐并表带来的制剂业务扩张，以及CDMO业务的扭亏为盈。 创新研发驱动未来，估值潜力值得期待 公司正积极向创新研发转型，在肝素新技术、新品种以及核心创新药领域均取得显著进展，多个产品即将进入兑现期。CDMO业务受益于生物药研发投入加大，订单量和盈利能力有望持续提升。鉴于公司在全球肝素市场的领导地位及其在CDMO和创新药领域的战略布局，未来增长点明确，估值具备进一步提升空间。 主要内容 公司概况与业务转型 发展历程与市场地位 海普瑞成立于1998年，于2010年上市。通过2014年收购美国SPL，公司巩固了其在全球肝素钠原料领域的优势。2018年，公司完成对多普乐100%股权的收购，主营业务从肝素钠原料药拓展至肝素钠原料药及依诺肝素钠制剂，实现了业务的多元化。公司董事长李理、李坦夫妇通过乐仁科技等合计持有上市公司股权73.99%，股权结构稳定。 业务结构与多元化布局 公司业务结构已从单一的肝素原料药逐步扩展至依诺肝素钠制剂、CDMO和创新药等领域。2018年，原料药业务占比63%，制剂业务占比21%，CDMO业务占比11%，其他产品占比5%。这一结构变化反映了公司在产品线上的积极拓展和优化。 业绩表现与业务驱动 2018年及2019年一季度财务表现 2018年，公司实现营收48.1亿元，同比增长69.3%；归母净利润6.2亿元，同比增长213.3%；扣非归母净利润4.2亿元，同比增长929.4%。2019年一季度，公司实现营收10.2亿元，同比增长6.6%；归母净利润5.1亿元，同比增长636.4%，主要系投资收益驱动；扣非归母净利润1071万元，同比下降82.9%。 核心业务增长分析 原料药业务： 2018年实现营收30.3亿元，同比增长57.6%，毛利率40.4%，同比提升6.4个百分点。近3年肝素素原料药价格持续回升，带动公司毛利率大幅提升。预计2019年成本价格推动下，价格有望进一步提升。 制剂业务： 2018年实现营收10.3亿元，同比增长192.2%，毛利率55.8%，同比增加10.3个百分点。制剂收入大幅提升一方面受益于多普乐并表，另一方面是依诺肝素钠制剂在欧洲主要国家开始销售，海外出口比例提高，预计未来仍有较大提升空间。 CDMO业务： 2018年实现营收5.2亿元，同比增长61.2%，实现扭亏为盈。赛湾生物作为CDMO业务运营主体，主要提供大分子合同开发和生产服务。生物药领域研发投入加大，对CDMO需求持续高涨，预计赛湾生物订单数量和盈利能力将显著提升。 创新研发布局与未来潜力 肝素业务研发进展 公司大力开展肝素新技术和新品种研发，目前实施研发项目6项，完成2项。预计新产品的不断推出将推动公司肝素产品加速出口国内外市场。 核心创新药项目进展 公司投资的创新药研发公司Resverlogix，其主要产品RVRX-208国际多中心III期临床试验已完成全部患者入组，即将进入揭盲阶段。参股的创新药研发公司Aridis，其主要产品AR-301、AR-105和AR-101均已进入Ⅱ期或Ⅲ期临床。此外，深圳君圣泰的小分子创新药、OncoQuest公司的抗体产品（中国区权益）以及Kymab公司的全人源抗体等研发和商业化工作正在稳步推进。公司在创新药领域的布局较为完善，创新药业务未来有望成为公司重要增长点。 盈利预测与投资建议 分业务收入及毛利率预测 预计2019-2021年，公司原料药业务销量将保持稳定增长，制剂业务销量分别增长10%、9.8%和9.5%，CDMO业务收入分别增长50%、45%和40%，其他产品业务收入分别增长10%、10%和10%。综合来看，预计2019-2021年公司营业收入分别为60.3亿元、69.9亿元和81.1亿元，归母净利润分别为12.3亿元、10.5亿元和12.5亿元。 估值分析与目标价 估算2019-2021年EPS分别为0.98元、0.84元和1.00元。2019年可比公司平均估值为28倍。考虑到公司作为全球肝素钠原料药供应商的地位，以及在CDMO和创新药领域的布局值得期待，给予公司2019年30倍市盈率，对应目标价为29.40元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素 研发失败风险 公司布局的创新药产品新颖度较高，尽管大部分已进入Ⅱ期或Ⅲ期临床，安全性和有效性程度较高，但仍存在研发失败的风险。 原料药价格波动风险 原料药价格受下游需求影响较大，未来可能存在价格大幅下降的风险。 总结 海普瑞在2018年及2019年一季度展现出强劲的业绩增长，主要得益于肝素原料药价格上涨、制剂业务的扩张以及CDMO业务的显著贡献。公司通过收购和内部研发，成功实现了业务多元化，并积极向创新研发转型，在肝素新技术和核心创新药领域均取得重要进展，为未来增长奠定基础。尽管面临研发失败和原料药价格波动的风险，但鉴于公司在全球肝素市场的领导地位及其在CDMO和创新药领域的战略布局，预计未来盈利能力将持续提升，具备较好的投资价值。

中心思想 战略合作驱动眼科市场新增长 本报告核心观点在于莱美药业通过与全球领先的爱尔眼科医院集团建立合资公司，成功切入潜力巨大的中国眼科医疗市场。此次战略合作充分利用了莱美药业在新药研发和生产方面的核心优势，以及爱尔眼科在连锁网络、临床经验和患者流量方面的领先地位，旨在共同开发和推广儿童青少年近视及干眼症等高需求眼科药品及护理产品，为公司开辟新的盈利增长点。 庞大市场潜力与稳健财务展望 中国儿童青少年近视率高企，干眼症患者基数庞大，共同构成了百亿级的眼科治疗与护理市场。莱美药业此次布局精准聚焦于假性近视、干眼症治疗药物及眼科护理产品，市场空间广阔且渗透率低，预示着巨大的增长潜力。同时，公司财务预测显示，在现有重磅产品持续增长和眼科新业务的推动下，未来三年营收和净利润将保持高速增长，盈利能力稳步提升，估值吸引力逐步显现，维持“买入”评级。 主要内容 投资要点：战略布局与市场机遇 莱美药业携手爱尔眼科，共筑眼科医疗新平台 莱美药业（300006）宣布拟以自有资金980万元与爱尔眼科共同投资设立湖南迈欧医疗科技有限公司。合资公司注册资本2000万元，其中莱美药业持股49%，爱尔眼科持股51%。该合资公司的主营范围聚焦于眼科医疗产品的研发、生产和销售。 此次合作是双方优势的深度融合。莱美药业在新药研究与开发方面拥有突出能力，其历史重磅独家产品如艾司奥美拉唑、纳米炭悬混注射液等均证明了其强大的研发实力。此外，其子公司湖南康源拥有超过20年的无菌制剂生产历史，具备丰富的经验和充足的产能，为眼科产品的生产提供了坚实基础。爱尔眼科作为全球规模最大、拥有近300家眼科连锁医疗机构的行业巨头，在连锁网络、专业品牌、技术人才、学术科研、管理体系和激励机制等方面均形成领先优势。2018年，爱尔眼科的门诊量高达573.6万人次，同比增长13%，显示出其强大的市场影响力和患者基础。通过此次合作，双方将把爱尔眼科在眼科领域的先进临床经验与莱美药业在产品开发和生产方面的优势相结合，共同开发儿童青少年近视及干眼症等眼科药品及护理产品，逐步构建莱美药业的眼科平台，形成新的盈利增长点。 中国眼科市场需求旺盛，多维度产品开发前景广阔 中国眼科治疗市场展现出巨大的增长潜力，尤其是在近视和干眼症领域。受东亚地区经济快速发展和教育投入增加的影响，长时间、高强度、近距离用眼导致儿童及青少年近视率持续高企。根据国家卫健委的调查数据，2018年全国儿童青少年总体近视率为53.6%，其中高中生近视率更是高达81%，形势严峻。报告估计，国内6-15岁的儿童及青少年近视人群数量约8000万。尽管每年约有110万台近视治疗手术和75万副角膜塑形镜的使用量，但从治疗渗透率来看，目前仍不足3%，表明潜在市场空间巨大。 莱美药业与爱尔眼科的合作将围绕近视及干眼症等眼科药品、护理产品展开，主要聚焦于三大方向： 假性近视治疗： 目前假性近视的治疗方法主要以屈光手术疗法和非手术疗法（如角膜塑形镜）为主。如果能成功开发出针对假性近视的药品，其市场空间预计将超过百亿元人民币。 干眼症眼科药物： 干眼症的发病率高，尤其在长期使用电脑的人群中更为普遍，这使得干眼症治疗药物拥有广阔的市场空间。 眼科护理产品： 预计主要为冲洗液，服务于隐形眼镜及角膜塑形镜用户。仅以每年75万副角膜塑形镜的估算，相关护理产品的市场空间亦可达十亿元级别。 通过与爱尔眼科的合作，莱美药业能够充分发挥其在产品研发方面的优势，产品前期可利用爱尔眼科的院内体系以制剂形式迅速推广，同时加速新药申报进程，从而高效完成眼科平台的构建。 盈利能力持续提升，风险因素需关注 基于对公司现有业务增长和眼科新业务潜力的分析，报告对莱美药业的盈利能力进行了预测。预计2019年至2021年，公司每股收益（EPS）将分别达到0.19元、0.30元和0.46元。对应的估值（PE）分别为32倍、20倍和13倍。报告指出，艾司奥美拉唑和纳米炭悬混液等重磅产品将继续保持快速增长，他达拉非有望贡献超预期的业绩增量，而与爱尔眼科的合资项目将成为公司新的盈利增长点。鉴于此，报告维持对莱美药业的“买入”评级，并看好公司未来三年的业绩增长前景。 同时，报告也提示了潜在风险，包括产品销量可能低于预期、药品降价风险、子公司亏损幅度加大风险、合作项目进度可能低于预期以及其他不可预知风险，提醒投资者关注。 财务预测与估值：业绩增长与价值评估 核心财务指标展现强劲增长态势 根据财务预测数据，莱美药业在未来几年将保持稳健的增长态势： 营业收入： 预计从2018年的15.62亿元增长至2019年的21.23亿元（增长35.86%），2020年进一步增至28.29亿元（增长33.29%），2021年达到37.41亿元（增长32.23%）。营收增速保持在30%以上，显示出强劲的市场扩张能力。 归属母公司净利润： 预计从2018年的0.98亿元大幅增长至2019年的1.52亿元（增长54.69%），2020年增至2.46亿元（增长62.17%），2021年达到3.73亿元（增长51.88%）。净利润增速均超过50%，表明公司盈利能力显著提升。 每股收益（EPS）： 预计从2018年的0.12元稳步提升至2019年的0.19元、2020年的0.30元和2021年的0.46元，反映了股东回报的持续增长。 盈利能力与估值水平分析 公司的盈利能力指标也呈现积极趋势： 毛利率： 预计将从2018年的60.80%逐步提升至2019年的62.47%、2020年的63.26%和2021年的63.87%，显示出产品结构优化和成本控制的有效性。 净利率： 预计从2018年的5.83%提升至2021年的9.98%，盈利效率显著提高。 净资产收益率（ROE）： 预计从2018年的5.29%大幅提升至2019年的8.21%、2020年的11.92%和2021年的15.57%，表明公司为股东创造价值的能力持续增强。 在估值方面，随着业绩的快速增长，公司的市盈率（PE）预计将从2018年的51倍下降至2019年的32倍、2020年的20倍和2021年的13倍。这表明，在当前股价下，随着未来盈利的释放，公司的估值吸引力将逐步提升，为投资者提供了较好的投资价值。 总结 莱美药业通过与爱尔眼科的战略合作，成功布局高增长的中国眼科医疗市场，尤其聚焦于儿童青少年近视和干眼症等具有巨大潜力的细分领域。此次合作充分发挥了双方在研发、生产、临床和市场网络方面的互补优势，有望为公司带来新的百亿级市场机遇和盈利增长点。财务预测显示，公司未来三年营收和净利润将保持高速增长，盈利能力持续提升，估值吸引力显著增强。尽管存在产品销量、药品降价及项目进度等风险，但整体而言，莱美药业的战略转型和业绩增长前景值得期待，维持“买入”评级。