上周指24年1月22-28日（下同），本周指24年1月29-2月4日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　2024年1月31日，工业和信息化部召开2024年化肥生产保供工作座谈会。会议指出，化肥是重要初级产品，做好化肥生产保供对维护粮食安全具有重要意义。2023年，在各级有关部门大力协同和重点化肥生产企业努力下，化肥生产保供任务圆满完成，为保障全年粮食丰收、促进农民持续增收作出了重要贡献。当前，化肥保供形势整体良好，预计能够满足2024年春耕等关键节点用肥需求。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌7.3%，为72.28美元/桶。 　　重点关注子行业：本周钛白粉/尿素/DMF/粘胶短纤价格分别上涨 　　3.1%/2.9%/2.1%/1.2%；橡胶/电石法PVC/有机硅/乙二醇/醋酸/聚合MDI价格分别下跌3.1%/1.3%/1.3%/1.2%/0.8%/0.6%；液体蛋氨酸/氨纶/重质纯碱/轻质纯碱/乙烯法PVC/烧碱/粘胶长丝/固体蛋氨酸/纯MDI/TDI/VE/VA价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：煤焦油（江苏沙钢焦化）（+26.8%）、氢气（+12%）、R410a（江苏低端）（+11.3%）、LNG（日本）（+9.1%）、R125（浙江高端）（+9%）。 　　R410a：本周国内制冷剂R410a价格上涨，混配原料R125、R32价格上涨，近期国内安全、环保检查力度普遍较强，叠加冬季气候限制，当前萤石矿山开工低迷的严峻形式难有改善；氢氟酸企业生产意愿欠佳；下游需求偏弱运行，供需博弈仍存。截至2/2，华东市场主流成交价格在29500-30500元/吨。 　　钛白粉：本周节前收官之际，钛白粉物流时效降低。临近春节，无论是生产企业还是终端用户都会提早安排相关事宜，部分生产企业就是减产检修，终端客户就是提早备货，二者共同影响下形成了当下供需双减的局面，整体来看供需始终处于博弈状态，企业在手订单较为充足，市场价格窄幅上移。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周下跌12.2%，沪深300指数较上周下跌4.63%。基础化工板块跑输沪深300指数7.57个百分点，涨幅居于所有板块第23位。重点关注子行业观点 　　供需矛盾仍然激烈的2024年，将目光放在需求刚性领域，并关注供给端仍有约束的板块。我国依托能源、产业链一体化、国内大市场的优势，在完成化工产业聚集后，将走向产业高端化升级之路，未来精细化工新材料领域将成为主要投资方向。我们建议关注： 　　①电子产业周期复苏：重点推荐：万润股份；建议关注：华特气体、金宏气体、中船特气、广钢气体、瑞联新材、莱特光电、奥来德。 　　②景气修复中找结构性机会：需求端存在韧性的农化、轮胎板块，持续去库下，需求稳定且有望迎来景气修复；供给端有序扩张或供给受限的钛白粉、氟化工板块。重点推荐：扬农化工，润丰股份；建议关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、龙佰集团、三美股份、巨化股份、永和股份、云天化、亚钾国际。 　　③聚焦龙头企业高质量发展：重点推荐：万华化学、华鲁恒升。 　　④聚焦前沿材料领域投资机会，合成生物学和催化剂在化工领域应用有望迎来广阔发展空间。重点推荐：华恒生物、凯立新材（与金属与材料组联合覆盖）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年2月2日，医药板块跌幅-3.58%，跑输沪深300指数2.40pct，涨跌幅居申万31个子行业第25名。各医药子行业中，线下药店(-1.54%)、医疗设备(-2.07%)、医药流通（-2.55%）表现居前，医疗研发外包(-7.91%)、医院(-4.18%)、其他生物制品(-4.01%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为开开实业(+10.05%)、安图生物(+4.46%)、奕瑞科技(+2.27%)；跌幅榜前3位为ST吉药（-18.79%）、景峰医药(-10.10%)、龙津药业(-10.06)。 　　行业要闻： 　　2月2日，CDE官网显示，由北京东方运嘉药业有限公司申报的小儿黄金止咳颗粒拟纳入优先审评品种，拟定适应症为：清肺化痰，宣肺止咳。 　　2月2日，国家药典委发布20个药包材、辅料标准草案公示。 　　（来源：CDE官网、国家药典委官网） 　　公司要闻： 　　拱东医疗（605369）:公司发布公告，公司财务总监潘磊先生因个人原因申请辞职，其辞去财务总监后，将继续在公司担任其他职务。 　　中国医药（600056）：公司发布公告，全资子公司三洋药业收到国家药监局核准签发的一份帕拉米韦注射液《药品注册证书》，进一步丰富了公司产品线，有利于提升公司市场竞争力。 　　毕得医药（688073）：公司发布公告，预计2023年实现营业收入10.92亿元，同比增长30.99%，归母净利1.13亿元，同比下降22.56%，扣非后归母净利1.23亿元，同比下降10.02%。 　　圣湘生物（688389）：公司发布公告，实控人兼董事长戴立忠先生及其一致行动人拟自2024年2月5日起12个月内增持公司股份，合计增持金额为0.5-1亿元。 　　凯因科技（688687）：公司发布公告，拟以简易程序向特定对象发行人民币普通股股票，本次发行募集资金不超过人民币3亿元，其中2.7亿元用于抗体生产基地建设项目、3000万元用于补充流动资金。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险

　　医药行业观点 　　1.相对估值已显著回落，接近历史底部 　　医药生物行业指数当期PE（TTM）为22.39倍，处于近5年来的相对低位，距离历史最低估值20.54倍，仅仅一步之遥。医药板块的调整除了大盘因素影响之外，医药行业自身处于系列周期的波动之中，包括新冠疫情驱动的物资需求，融资驱动的创新药及配套产业链需求、原料药供给格局变化，到2023年供给端仍在消化出清阶段。短期内，出海等新需求拓展尚需时间，而且地缘政治因素会持续干扰，对行业利润率的恢复，我们认为需积蓄足够的新技术和新市场的突破。在估值相对低位，我们认为需要乐观看到医药行业有刚性需求的支撑，同时也需要注意医药驱动力切换的时间跨度。 　　2.注意估值锚点变化 　　长期以来，医药行业关注点在于成长，尤其是远期成长，一二级市场更愿意为远期成长给与更高的溢价，为在研创新药械给与估值考量。在创新红利释放阶段，外部环境支持溢价，但外部环境一旦转变，远期成长并不能得到验证，而近期业绩增长和估值的匹配更为市场所重视，2023年全年和2024年1月份，医药商业板块成为调整幅度较小的子行业，其成长一直受制于国内市场和政策限制，但估值在一级子行业中最低。2024年从行业到公司，从二级市场到一级市场，从内生到外延，我们认为市场会重新思考医药企业的价值。 　　3.法案审议推迟，出海依然是突破方向 　　国内创新药非临床CRO和CDMO对外依存度较高，地缘政治一直是市场担忧的不确定因素，虽然审议涉生物技术中企法案被推迟，但市场仍会持续担忧产业链脱钩。目前中美在生物医药领域中，合作远大于竞争，中国企业大幅提升了全球新药研发生产的效率，提高了健康医疗的可及性，而且美国制药企业与欧洲制药企业之间存在更直接的竞争关系，效率是不可忽略的因素。目前在新药创新领域，海外NMC持续加大对中国biotech企业的合作并购，全球医药创新是不断强化融合的趋势。对于中国制药及CXO企业，融入全球创新链条，是实现产业升级的重要突破方向。 　　4.平衡风险收益，仿制药稳步发展 　　相对于创新药，仿制药研发的成功率高、投入低，商业化路径成熟，虽然集采等政策对利润率有压缩，盈利存续不确定，但集采和地方联采政策在持续加速进口替代、原研替代的进程，降低商业化的成本，加速成本的回收起到重要作用，而且专利衔接制度的完善，首仿企业还获得一定的保护期，如近期获批的正大天晴依维莫司片拥有12个月保护期。根据国家药监局，2023年ANDA申报数量达到3852个，对比2022年增长66.24%，仿制药研发的热度在快速提高。 　　5.呼吸道快检趋势正在形成，渗透率提升具有长期意义 　　门急诊呼吸道患者的增加，推动医疗机构科学诊疗，新版指南强化对呼吸道疾病先诊断后用药的意义。自新冠之后，家庭自检的趋势也在形成，美团等互联网平台提供上门取样检测服务，北上广深等一线城市已覆盖，更多省会和二线城市也逐步试水上线服务。流感、支原体肺炎、RSV病毒等呼吸道传染病为常发疾病，具有延续性，先诊断后治疗的趋势正在形成，快检市场有望持续扩大。目前呼吸道检测仍处于较低水平，未来估值存在较大的提升空间。 　　6.品牌中药具备稳定市场基础 　　品牌中药面向零售市场，拥有稳定的消费群体，而且价格相对稳定，抗政策风险能力强。在线上B2C和O2O快速发展阶段，品牌OTC份额呈上升趋势。分红方面，品牌OTC企业普遍拥有稳定的现金流，也具有持续分红回报股东的能力。需求方面，消费环境的变化，市场对高价值中药的担忧增加，如片仔癀、安宫牛黄丸等。由于用药的特殊性，高价值中药消费人群相对集中，价格敏感度低是支撑持续提价的重要基础，但历年片仔癀等价值提升并非单一来源于价格，还包括新消费人群的发掘。 　　医药推选及选股推荐思路 　　2024年是医药行业实现驱动切换，依靠新技术应用，依靠出海开发新市场，逐步走出供给端“过剩”的关键时期，当前行业估值水平已反应切换过程中增速变化，随着未来出海等新增量逐步兑现，估值有望回升，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）呼吸道疾病高发，多病原体共同流行，诊断是准确用药治疗的前提，新版指南提高对先诊断后治疗的推荐，居民自我检测治疗的意识提高，推荐具有多联检测优势的【英诺特】，关注具有国内渠道优势的【万孚生物】，受益于家庭自检需求的【圣湘生物】。新一代流感药物的需求提高，推荐【众生药业】，关注【健康元】、【济川药业】、【先声药业】。 　　2）仿制药CXO有望形成自我驱动，2024年订单周期独立于创新药投融资趋势，有望继续保持高增长，推荐【百诚医药】、关注【阳光诺和】和【万邦医药】。 　　3）难仿制剂和复杂制剂在仿制药中具有更高的研发壁垒，部分品种还必须进行临床验证，竞争格局较好的品种也具备持续的成长性，推荐国内经皮给药平台型公司【九典制药】，建议关注国内已布局吸入给药，并已形成产品梯队的【健康元】。 　　4）中成药OTC市场增长稳定，零售渠道强化对品牌品种的推广，关注零售市场品牌提升趋势，推荐【特一药业】，关注【华润三九】，关注品种持续丰富，合作带来研发管线，关注【济川药业】。 　　5）门诊统筹政策推进，零售药店凭借更方便的购药渠道，更便宜的药品价格，更多品种品牌吸引更多患者从等级医院转向线下渠道，统筹药品降价可以从品种结构和流量增长进行对冲，整体有利于药店利润增长，看好零售药店在医药市场中的价值提升，推荐【老百姓】，关注【益丰药房】、【漱玉平民】、【大参林】、【一心堂】、【健之佳】。 　　6）创新产品的商业化探索，biotech类企业实现自我造血扭亏。推荐具有国内创新药孵化的CSO平台，推荐【百洋医药】，推荐已显现盈利，并持续拓展产品市场空间的【吉贝尔】，【上海谊众】。生物类似物出口规范市场的【百奥泰】。 　　7）受益创新药外部环境向好以及具备出口突破的企业，推荐托珠单抗生物类似物已获得FDA许可上市的【百奥泰】、关注目前长效升白药已获得FDA上市许可的【亿帆医药】，关注胰岛素和胰岛素类似物出口的【通化东宝】，关注麻醉药出口的【苑东生物】，关注PD-1开展海外临床的【复宏汉霖】。 　　8）布局重磅创新领域及相关产业链的标的，推荐①：存在较大未满足临床需求的严重下肢缺血疾病，目前新药已处于关键三期临床阶段，推荐【人福医药】，【诺思兰德】；推荐②：海外已验证具有更佳减重效果的双靶点激动剂方向，国内已布局双靶点激动剂方向的创新药，可以凭借更好的效果与司美格鲁肽等仿制药进行差异化竞争，推荐【博瑞医药】、【信达生物】；注射笔等包材产业链目前技术攻关已突破，订单有望逐步兑现，推荐【美好医疗】；关注海外供应不足，为中国仿制药和原料药提供机遇，关注【翰宇药业】、【诺泰生物】；推荐③：潜力的国内疫苗大单品，推荐带状疱疹病毒疫苗方向，推荐【百克生物】和【智飞生物】。 　　9）化学发光试剂联采规则发布，国产化进程加速，关注A组类企业【迈瑞医疗】、【新产业】、【亚辉龙】；康复医疗器械的龙头企业，关注【翔宇医疗】。医疗器械与AI结合，拓展彩超的应用场景，推荐【祥生医疗】； 　　10）合成生物学与出口模式升级对原料药产业带来新增量，建议关注【昂利康】、【金城医药】和【普利制药】。 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2024年2月第四周，陆港两地创新药板块共计3个股上涨，57个股下跌。其中涨幅前三为开拓药业-B(+44.44%)、迈博药业-B(+24.64%)、嘉和生物-B(+1.00%)。跌幅前三为北海康成-B(-28.33%)、首药控股-U(-22.43%)、亚虹医药-U(-19.95%)。 　　本周A股创新药板块下跌10.65%，跑输沪深300指数6.03pp，生物医药下跌11.56%。近6个月A股创新药累计下跌6.49%，跑赢沪深300指数9.65pp，生物医药累计下跌14.80%。 　　本周港股创新药板块下跌2.02%，跑赢恒生指数0.61pp，恒生医疗保健下跌9.36%。近6个月港股创新药累计下跌7.30%，跑赢恒生指数7.41pp，恒生医疗保健累计下跌15.32%。 　　本周XBI指数下跌0.24%，近6个月XBI指数累计上涨8.70%。 　　国内重点创新药进展 　　2月国内1款新药获批上市，0项新增适应症获批上市；本周国内1款新药获批上市，0款新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　2月美国0款NDA获批上市，0款BLA获批上市。本周美国0款NDA获批上市，0款BLA获批上市。2月欧洲0款创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。2月日本0款创新药获批上市，本周日本无新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题BCMA靶点研发概况 　　2024年1月30日，PNAS正式发表了驯鹿生物全人源靶向BCMA嵌合抗原受体自体T（BCMA CAR-T）细胞注射液治疗免疫介导坏死性肌病的研究论文“Single-cell analysis of refractory anti-SRP necrotizing myopathy treated with anti-BCMACAR T-cell therapy”，初步展现了BCMA CAR-T疗法在IMNM中的良好耐受性和安全性、持久的致病性抗体清除作用以及潜在的持久性临床疗效，为抗体介导的自身免疫性疾病提供了一种新的治疗思路。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成2起重点交易，披露金额的重点交易有1起。兆科眼科就于韩国商业化BRIMOCHOL PF与Kwangdong Pharmaceutical订立分销协议。和黄医药宣布创响生物行使选择权，授权两款候选药物作为战略合作伙伴关系的一部分。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

　　本期内容提要: 　　上周市场表现：上周医药生物板块收益率为-11.61%，板块相对沪深300收益率为-6.99%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第20。6个子板块中，医药商业板块周跌幅最小，跌幅8.59%（相对沪深300收益率为-3.96%）；跌幅最大的为医疗服务，跌幅为15.10%（相对沪深300收益率为-10.48%）。 　　上周核心观点：上周市场情绪较为悲观，2023年业绩预告承压（敬请阅读我们上周发布的2023年业绩预告复盘专题报告），叠加医药CXO持续受生物安全法案事件发酵，在1月份已经大跌基础上再次跌11.6%，我们认为当前生物医药板块估值进入吸引力区间，部分个股已脱离基本下跌较大，当期适宜待市场情绪企稳择机布局超跌反弹类资产。 　　1)防守策略配置院外资产：①连锁药房：益丰药房、大参林、老百姓、国药一致、健之佳；②以院外市场为主的九州通、工商零一体化的柳药集团；③品牌中药：东阿阿胶、健民集团、太极集团、葵花药业、仁和药业、白云山、康恩贝。 　　2)中长期看好创新&出海核心和老龄化受益资产：①创新药渐入收获期及生物类似药出海：信达生物、恒瑞医药、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药；②创新器械：联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、新产业；③老龄化：百克生物、派林生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗。 　　3)中小型个股因流动性短期跌幅较大，24年估值有望回升：维力医疗、伟思医疗、祥生医疗、诚益通、安科生物、美好医疗、九安医疗、现代制药等。 　　子行业创新药观点：上周A股的中证创新药产业指数和港股恒生医疗保健指数均大幅下跌，分别下跌12.21%和9.36%。经过近一段时间的调整，不少创新药相关标的估值均大幅下跌迎来合理配置区间，叠加2024年美联储降息大背景下，我们认为2024年创新药板块有望迎来β行情。重磅药是创新药投资最核心的逻辑，在创新药配置思路方面，展望2024年，我们看好医药大单品和出海方向。 　　医药大单品方向：我们建议重点关注：NASH、AD、COPD、心衰、痛风、自身免疫疾病（特应性皮炎、斑秃、系统性红斑狼疮等） 　　出海方向：1）出海产品的海外放量节奏，持续跟踪出海里程碑进展，关注：传奇生物/金斯瑞生物科技、百济神州-U、和黄医药、绿叶制药、君实生物-U。2）潜在出海包括拥有ADC、小核酸、双抗、细胞疗法工程化技术平台的企业，关注：科伦博泰生物-B、迈威生物-U、石药集团、君实生物-U、悦康药业、康方生物、康宁杰瑞制药-B。3)生物类似药出海方面建议关注：百奥泰、中国生物制药、通化东宝、科兴制药、复宏汉霖、迈威生物-U。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

中心思想 医药板块估值吸引力提升，静待市场企稳布局反弹 本报告核心观点指出，当前医药生物板块正经历市场情绪的悲观时期，主要受2023年业绩预告普遍承压以及医药CXO行业持续受生物安全法案发酵事件影响。在1月份已大幅下跌的基础上，板块再次录得显著跌幅。然而，分析认为，当前生物医药板块的估值已进入极具吸引力的区间，部分优质个股的下跌幅度已脱离其基本面，为投资者提供了布局超跌反弹类资产的良好时机。 投资策略聚焦防御与创新，兼顾老龄化与中小市值 鉴于当前市场环境，报告提出了多维度的投资策略。短期内，建议采取防守策略，重点配置院外资产，包括连锁药房、以院外市场为主的医药流通企业以及品牌中药。中长期来看，持续看好创新药及生物类似药出海的核心资产、创新器械以及老龄化受益资产。此外，对于因流动性因素短期跌幅较大的中小型个股，预计其2024年估值有望迎来回升。创新药子行业方面，尽管近期大幅下跌，但估值已回归合理区间，叠加2024年美联储降息预期，有望迎来β行情，投资主线聚焦医药大单品和出海方向。 主要内容 医药行业周度表现与政策动态分析 市场表现：板块普跌，医药商业相对抗跌 上周（2024年1月29日至2月2日），医药生物板块整体表现低迷，收益率为-11.61%，相对沪深300指数的收益率为-6.99%，在31个一级子行业指数中排名第20位。在6个子板块中，医药商业板块跌幅最小，为8.59%（相对沪深300收益率为-3.96%），显示出一定的防御性；而医疗服务板块跌幅最大，达到15.10%（相对沪深300收益率为-10.48%）。 从月度表现来看（2024年1月2日至2月2日），医药生物板块跌幅更为显著，收益率为-21.08%，相对沪深300指数收益率为-14.98%，在31个一级子行业指数中排名第28位。子板块中，医药商业月跌幅最小，为13.95%（相对沪深300收益率为-7.84%）；生物制品跌幅最大，为24.81%（相对沪深300收益率为-18.71%）。 政策动态：FDA发布新指南，集采常态化，产业结构调整鼓励创新 近期行业政策动态频繁，对市场产生深远影响。1月30日，美国FDA发布了基因编辑疗法和CAR-T疗法开发指南，明确了对基因组编辑疗法加速批准通道的支持，并提供了CAR-T疗法开发的具体建议，这预示着基因治疗领域的监管将更加规范化，有助于行业长期发展。1月31日，广东省药品交易中心公示了广东联盟阿莫西林等药品集中带量采购拟中选结果，涉及79个药品剂型，并要求公立医疗机构优先采购使用中选产品且使用量不低于70%，这表明集采政策的常态化和区域联盟采购的深化将持续影响药品市场格局。2月1日，国家发展改革委发布《产业结构调整指导目录（2024年本）》，将儿童药、短缺药、细胞培养、细胞治疗药物以及高端化智能化制药设备列入鼓励类产业目录，体现了国家对医药产业结构优化和创新发展的支持导向。 医药板块估值分析与投资策略展望 估值触底：行业PE处于历史低位，配置吸引力凸显 当前医药生物行业估值已处于历史底部区间。截至报告期，医药生物行业指数的动态市盈率（PE TTM）为22.20倍，远低于近5年历史平均PE的32.48倍，并接近历史最低点21.11倍。这表明经过近期的大幅调整，医药板块的估值吸引力显著提升。尽管医药生物行业指数PE（TTM）22.20倍相对于沪深300指数PE（TTM）仍有116.8%的溢价率，但在申万一级行业中排名第26位，显示其相对估值已大幅回落。 投资策略：防御性资产、创新出海与老龄化受益 报告强调，在当前市场情绪悲观、估值吸引力提升的背景下，应择机布局超跌反弹类资产。 防守策略配置院外资产： 连锁药房： 益丰药房、大参林、老百姓、国药一致、健之佳。这些企业受益于院外市场需求稳定，具有较强的抗周期性。 以院外市场为主的医药流通及工商零一体化企业： 九州通、柳药集团。其业务模式有助于抵御医院端集采降价压力。 品牌中药： 东阿阿胶、健民集团、太极集团、葵花药业、仁和药业、白云山、康恩贝。品牌中药具有消费者认知度高、定价能力相对较强的特点。 中长期看好创新&出海核心和老龄化受益资产： 创新药渐入收获期及生物类似药出海： 信达生物、恒瑞医药、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药。这些企业在创新研发和国际化方面具有领先优势，有望享受长期增长红利。 创新器械： 联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、新产业。高端医疗器械国产替代和技术创新是长期趋势。 老龄化： 百克生物、派林生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗。随着人口老龄化加剧，相关医疗健康需求将持续增长。 中小型个股： 维力医疗、伟思医疗、祥生医疗、诚益通、安科生物、美好医疗、九安医疗、现代制药等。这些个股因流动性因素短期跌幅较大，但其基本面可能并未发生根本性变化，2024年估值有望回升。 创新药子行业策略：聚焦大单品与出海机遇 创新药子行业近期同样大幅下跌，A股中证创新药产业指数和港股恒生医疗保健指数分别下跌12.21%和9.36%。报告认为，经过调整，不少创新药相关标的估值已进入合理配置区间。叠加2024年美联储降息的大背景，创新药板块有望迎来β行情。投资思路应聚焦重磅药和出海方向： 医药大单品方向： 重点关注NASH（非酒精性脂肪性肝炎）、AD（阿尔茨海默病）、COPD（慢性阻塞性肺疾病）、心衰、痛风、自身免疫疾病（特应性皮炎、斑秃、系统性红斑狼疮等）等领域。 出海方向： 已出海产品放量： 持续跟踪传奇生物/金斯瑞生物科技、百济神州-U、和黄医药、绿叶制药、君实生物-U等公司的海外放量节奏和里程碑进展。 潜在出海平台型企业： 关注拥有ADC、小核酸、双抗、细胞疗法工程化技术平台的企业，如科伦博泰生物-B、迈威生物-U、石药集团、君实生物-U、悦康药业、康方生物、康宁杰瑞制药-B。 生物类似药出海： 建议关注百奥泰、中国生物制药、通化东宝、科兴制药、复宏汉霖、迈威生物-U。 风险因素 报告提示，医药行业投资仍面临多重风险，包括改革进度不及预期、销售不及预期、临床数据不及预期、集采降价幅度高于预期以及市场竞争加剧等。 行业及公司动态概览 子行业表现：中药逆势上涨，医疗服务跌幅居前 在过去一年（2023年2月2日至2024年2月2日），中药子行业逆势上涨20.86%，显示出其独特的市场韧性。而医疗服务跌幅最大，达到50.97%，其次是生物制品（-35.91%）、医疗器械（-28.44%）、化学制药（-27.44%）和医药商业（-20.32%）。从估值来看，医药商业PE（TTM）目前为14.95倍，医疗服务PE（TTM）为22.26倍。 个股表现：创新医疗、惠泰医疗、安图生物领涨 上周医药板块个股表现分化，创新医疗、惠泰医疗、安图生物涨幅排名前三，分别上涨12.87%、9.03%、5.64%。创新医疗受益于2023年度业绩预告显示归母净利润亏损大幅收窄，同比增加110.56%-194.79%。惠泰医疗因控股股东拟变更为深迈控，实际控制人拟变更为李西廷和徐航，引发市场关注。安图生物则因拟回购公司股份并注销，提振了市场信心。 公司业绩预告：多数承压，部分企业实现增长 近期多家上市公司发布2023年度业绩预告，整体呈现承压态势，部分公司预计出现亏损或利润大幅下滑。例如，迪安诊断预计归母净利润同比下降72.11%–79.08%；科华生物、海普瑞、海王生物、蓝帆医疗、东阳光等均预计出现归母净利润亏损。然而，也有部分公司表现亮眼，如昊海生科预计归母净利润同比增长121.64%至138.27%；安科生物预计归母净利润同比增长10.90%至30.81%；华东医药预计归母净利润同比增长12.50%至14.50%；瑞康医药预计归母净利润同比增长101.09%-101.64%（但扣非净利润仍为亏损）。此外，普洛药业宣布终止“注射用索法地尔”治疗急性缺血性脑卒中的III期临床试验，已投入研发费用1.22亿元。 总结 本报告对2024年2月5日医药生物行业市场表现、估值、政策动态及公司业绩进行了全面分析。上周及近一个月，医药生物板块整体表现低迷，收益率大幅下跌，但其估值已降至历史底部区间，显示出较高的配置吸引力。政策层面，FDA对基因疗法的支持、集采的常态化以及国家对创新医药产业的鼓励，共同塑造了行业发展的新格局。 投资策略上，报告建议投资者在市场情绪企稳后，择机布局超跌反弹类资产。具体而言，防守策略可关注院外资产，包括连锁药房、医药流通及品牌中药；中长期则看好创新药及生物类似药出海、创新器械以及老龄化受益资产。创新药子行业在经历大幅调整后，估值已趋于合理，在美联储降息预期下，有望迎来β行情，重点关注医药大单品和出海方向。尽管行业面临多重风险，但当前估值低位为具备长期增长潜力的优质企业提供了良好的投资机会。

中心思想 美国可再生柴油市场增长与原料结构转型 2023年，美国可再生柴油市场呈现强劲增长态势，供应量达到28.8亿加仑，其中大部分集中在加州消费。这种增长不仅源于国内低碳燃料标准的推动，也受到加拿大等周边国家旺盛出口需求的显著影响。在原料使用方面，市场结构发生显著变化，菜油、玉米油、牛油和回收油（UCO）的占比显著上升，其中UCO和牛油的使用量在2023年10月首次超过豆油，反映出行业对低碳强度原料的偏好和全球供应链的调整。 政策驱动下的RINs市场修正与未来展望 美国可再生燃料政策（RFS）及其义务量（RVO）的调整，以及生物质柴油税收抵免（BTC）向清洁燃料生产税收抵免（CFPC）的过渡，共同塑造了市场激励机制。特别是2023-2025 RVO终案将eRINs要求转移至D4类燃料，使得非纤维素先进生物燃料义务量在2025年大幅增至37.2亿加仑，为市场提供了持续支撑。然而，D4 RINs价格在2023年下半年经历大幅下跌，这被视为对市场高估的持续纠偏，反映了可再生柴油产能快速扩张和生物基柴油成本下降带来的供应曲线下移。尽管出口需求旺盛可能减缓库存累积，但若供应量持续超出指令规定的需求，RINs价格在2024年至2025年仍存在归零的可能。 主要内容 2023年美国生物质柴油市场供需与区域特征 2023年，美国生物柴油供应量为21.73亿加仑（其中本国生产16.66亿加仑，进口5.07亿加仑），可再生柴油供应量为28.8亿加仑（其中本国生产24.02亿加仑，进口4.78亿加仑）。绝大部分生物质柴油符合D4和D5 RINs生成要求，仅1.44%符合D6 RINs条件。可再生柴油消费主要集中在加州，2023年上半年加州市场消费达8.85亿加仑，占全美总供应量的66.36%及国内总产量的82.96%，预计全年将创历史新高。俄勒冈州在2022年可再生柴油消费量达4703万加仑，较2020年增长167%，占全美产量的3%。 原料使用结构变化及进出口动态 2023年生物质柴油行业原料消耗总量约为325亿磅，总产量约40亿加仑。主要原料消耗量（万吨）包括：豆油595、菜籽油150、玉米油175、动物油脂210、废弃油脂315，合计约1500万吨。值得注意的是，菜油、玉米油、牛油和回收油（UCO）的占比显著上升，其中UCO和牛油的使用量在2023年10月首次超过豆油。Phillips 66申请阿根廷豆油进入加州低碳燃料标准（LCFS）合格原料清单，但其碳强度（67.35）高于美国本土豆油，加上19%的进口关税，套利空间有限。 在进出口方面，美国可再生柴油进口来源多元化，从新加坡扩展到荷兰、波斯湾国家等，主要进口至加州和俄勒冈州。出口需求旺盛，2023年因出口而分离注销的D4/D5 RINs数量约5亿加仑，其中生物柴油出口量预计约2.5亿加仑，可再生柴油出口量可能也达到2.5亿加仑，推算约1.1亿加仑流入加拿大市场，另外1.3亿加仑可能出口至欧洲。加拿大《清洁燃料法规》（CFR）是推动美国生物燃料出口超预期的重要因素。 美国可再生柴油名义产能从2019年的6亿加仑/年迅速增长至目前的38亿加仑/年，预计2024年将继续增加14亿加仑。这些工厂主要位于美国西部，多为现有炼油厂改造，利用规模经济效应。 政策框架演进对市场激励的影响 美国可再生燃料标准（RFS）及其可再生义务量（RVO）是核心政策工具。2023-2025 RVO终案虽然暂时将eRINs要求从D3中去除，但大部分要求转移至D4类燃料，使得非纤维素先进生物燃料的义务量在2025年大幅增加至37.2亿加仑，为市场提供了持续的政策支撑。 生物质柴油税收抵免（BTC）提供每加仑1美元的抵免，已延长至2024年底。2025年起，BTC将被《通胀削减法案》中的清洁燃料生产税收抵免（CFPC）取代。CFPC将由燃料生产商而非掺混商获得，仅适用于美国本土生产的燃料，且抵免金额根据燃料的“排放率”计算。根据估算，多数主流原料生产的生物柴油将无法获得全额1美元/加仑的抵免。 加州低碳燃料标准（LCFS）在2023年9月和12月的修正案草案中，提出了提高碳强度基准目标、引入自动加速机制、延迟航空燃料碳赤字豁免至2028年（短期内不会产生3.3亿加仑生物质柴油的补充需求），并加强对作物原料的追溯和认证，正式取消棕榈油衍生燃料的碳积分获取资格。俄勒冈州清洁燃料项目（OCFP）也提供了显著的额外激励，2023年CFP碳积分平均价格为129.76美元/吨，使得替代燃料可获得约0.56-1.09美元/加仑的补贴。 2024年RINs市场价格修正与供需平衡预测 2023年7月以来D4 RINs价格大幅下跌，被认为是市场对其偏高定价的持续纠偏。理论模型显示，12月底D4 RIN理论价格应降至66美分，1月中旬降至47美分。这种下跌反映了可再生柴油产能的快速增长和生物基柴油成本的下降，导致生物质柴油供应曲线下移，从而缩窄了D4 RIN的净价值。 2023年D4 RINs生产79.57亿加仑，盈余约7亿加仑。展望2024年，预计D4 RINs生产78亿加仑。尽管出口需求旺盛可能减缓库存进一步快速累积，但若供应量持续增长至超出指令规定的需求，RINs价格在2024年至2025年仍有可能归零。预计2024年39.4亿加仑生物质柴油生产将消耗约560万吨豆油和170万吨菜油。此外，石油州和农业州之间已开始消解对立，转而合作应对电动汽车带来的共同挑战。 总结 2023年美国可再生柴油市场在政策激励和出口需求的双重驱动下实现强劲增长，供应量和产能均大幅提升。原料结构向低碳强度方向转型，UCO和动物油脂等废弃物原料使用量显著增加。政策层面，RVO的调整确保了先进生物燃料的义务量持续增长，而BTC向CFPC的过渡则预示着未来补贴机制将更加精细化并与碳排放强度挂钩。D4 RINs市场经历了显著的价格修正，反映了供应过剩的压力，尽管出口需求旺盛，但若产能持续超出义务量，RINs价格在未来两年仍面临归零风险。同时，美国国内政治格局也出现新变化，石油州和农业州开始联手应对电动汽车的挑战。

中心思想 医药板块配置提升，创新驱动受青睐 2023年第四季度，公募基金对医药行业的重仓持股比例持续上升，显示出市场对医药板块的整体信心增强。 基金持仓结构优化，聚焦高景气细分领域 基金持仓结构偏向化学制剂、医疗设备、医疗研发外包等高景气度细分板块，以及恒瑞医药、迈瑞医疗等创新能力强的龙头企业，体现了对创新驱动和优质资产的偏好。 主要内容 医药股持仓比例持续增长 截至2023年第四季度，全部公募基金重仓持股中，医药股持仓比达到13.16%，较2023年第三季度增长1.92个百分点。 医药公募基金重仓持股中，医药股持仓比为89.38%，较2023年第三季度增长1.25个百分点。 非医药公募基金持仓医药股比例为7.57%，较2023年第三季度增长1.39个百分点。 细分板块与个股持仓结构变化 细分板块持仓市值分布: 2023年第四季度，在全部公募基金重仓持股的医药股中，市值前五的细分板块分别为：化学制剂（746.63亿元，占比21.89%）、医疗设备（697.91亿元，占比20.46%）、医疗研发外包（552.62亿元，占比16.20%）、中药III（289.55亿元，占比8.49%）和疫苗（213.03亿元，占比6.25%）。 细分板块持仓市值增减: 2023年第三季度至第四季度，公募基金重仓持股的医药股总市值由3334.00亿元增加至3410.52亿元（+2.30%）。其中，医疗设备（+189亿元）、化学制剂（+85亿元）、体外诊断（+65亿元）、疫苗（+51亿元）和血液制品（+44亿元）的持仓市值增幅最高。同期，医疗研发外包（-224亿元）、医院（-82亿元）和中药III（-81亿元）的持仓市值出现下降。 重仓持股数量靠前公司: 2023年第四季度，公募基金重仓持股数量前五名为：恒瑞医药（596只）、迈瑞医疗（502只）、药明康德（364只）、智飞生物（337只）和爱尔眼科（155只）。 重仓持股基金数量增长前五公司: 智飞生物（从224只增至337只）、迈瑞医疗（从443只增至502只）、恒瑞医药（从545只增至596只）、联影医疗（从31只增至77只）和新产业（从43只增至83只）的基金持有数量增长最快。 重仓持股市值靠前公司: 2023年第四季度，公募基金重仓持股市值前五名为：迈瑞医疗（427亿元）、恒瑞医药（411亿元）、药明康德（348亿元）、智飞生物（173亿元）和爱尔眼科（157亿元）。 重仓持股市值增长前五公司: 联影医疗（+98亿元）、智飞生物（+58亿元）、迈瑞医疗（+58亿元）、恒瑞医药（+53亿元）和新产业（+42亿元）的持股市值增长最为显著。 总结 2023年第四季度，公募基金整体增加了对医药行业的配置，医药股持仓比持续提升。 基金持仓结构呈现出对创新药械、医疗设备等高景气细分领域的偏好，同时对部分前期热门板块如医疗研发外包、医院和中药III的持仓有所调整。 恒瑞医药、迈瑞医疗、智飞生物等行业龙头公司在基金重仓股数量和市值上均表现突出，且部分创新型公司如联影医疗、新产业获得了显著增持，反映了市场对优质创新资产的持续关注。

中心思想 市场承压下的政策驱动 2024年1月，医药生物板块经历了显著的市场回调，SW医药生物指数下跌18.6%，跑输大盘。然而，在市场整体承压的背景下，浦东新区综合改革试点实施方案的发布为创新药和医疗器械产业带来了重大利好，预示着政策对生物医药产业发展的强力支持。 估值吸引力与创新药发展机遇 尽管短期市场表现不佳，但截至1月底，医药板块的PE（TTM）为22.92倍，相对于全部A股的溢价率达到84.64%，显示出其估值已具备一定的性价比。同时，浦东新区方案中提及的“参照国际同类药品定价”等改革方向，有望优化创新药价格形成机制，激发行业创新活力，为长期发展奠定基础。 主要内容 2024年1月医药板块市场表现与估值分析 2024年1月，A股市场整体呈现回调态势，上证综指下跌6.3%。医药生物板块表现弱于大盘，SW医药生物指数跌幅达18.6%，在28个申万一级行业中排名第25位。从细分板块来看，医药商业（-9.7%）、中药（-12.5%）和医疗器械（-16.0%）表现相对较好，而化学制剂、化学原料药、生物制品和医疗服务等板块跌幅更为显著。个股方面，东阿阿胶（+6.47%）、华润三九（+5.17%）、英诺特（+4.52%）位列涨幅前三；跌幅前三的个股为荣昌生物（-38.29%）、美迪西（-38.02%）、药康生物（-36.97%）。截至2024年1月底，医药板块的PE（TTM）为22.92倍（剔除负值），相对于全部A股的溢价率为84.64%，表明在经历大幅回调后，板块估值已具备一定的性价比。 浦东新区综合改革试点方案：产业发展新动能 1月22日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《浦东新区综合改革试点实施方案（2023－2027 年）》，为创新药和医疗器械产业发展提供了明确的政策支持。方案核心内容包括：建立生物医药协同创新机制，促进医疗机构、高校、科研院所加强临床科研合作；依照有关规定允许生物医药新产品参照国际同类药品定价，以支持创新药和医疗器械产业发展；推动优质医疗资源扩容，优化药品和医疗器械管理，建设国际医疗服务集聚区，并扩大医疗健康服务开放，支持国际医疗机构以合资或合作方式设立医疗机构。此外，中国国际经济交流中心常务副理事长毕井泉在1月26日指出，为支持生物医药产业发展，应研究改革创新药价格形成机制，取消创新药进入医院的各种限制，提高医疗服务价格，推进医药分开，以提振企业市场信心。这些政策举措有望为生物医药行业的创新发展注入新的制度动能。 海通医药投资组合回顾与未来展望 海通医药2024年1月组合（包括恒瑞医药、爱尔眼科、新产业、康华生物、天坛生物、泰格医药、老百姓、迈瑞医疗、智飞生物、药明康德）平均下跌18.54%，跑输同期全指医药指数1.46个百分点。其中，迈瑞医疗（-7.66%）、老百姓（-9.23%）、新产业（-11.65%）表现相对较好。基于对市场和政策的分析，海通医药发布了2024年2月组合，建议关注惠泰医疗、新产业、恒瑞医药、智飞生物、药明康德、老百姓、天坛生物、派林生物。同时，报告还建议关注港股中的中国生物制药、和黄医药、康诺亚-B、海吉亚医疗、华润医药、药明合联等标的，以把握不同市场的投资机会。 总结 2024年1月，医药生物板块经历了显著的市场回调，但其估值已具备性价比。同期，浦东新区综合改革试点实施方案的发布，为创新药和医疗器械产业带来了强有力的政策支持，特别是在创新机制、国际定价参照和医疗资源优化配置方面，有望为行业长期发展注入新动力。尽管海通医药1月组合表现不佳，但新的2月组合和港股推荐反映了对未来市场机遇的把握。投资者在关注政策利好的同时，也需警惕潜在的政策推进不达预期、估值波动、行业集采以及行业竞争加剧等风险。

　　本周申万化工指数下跌12.15%，跑输沪深300指数7.52%。标的方面，本周除了轮胎、氟化工、高股息，大部分标的有所承压，尤其是前期异动向上的标的。估值方面，本周基础化工PB历史分位数为0%，当下位置具备较佳性价比。2023Q4在聊优质标的时，市场对于它们资质和成长性认可，但纠结点在于估值在于位置，站在当下，这些标的基本面以及逻辑并没有发生变化，反而估值性价比在逐步凸显，我们认为当下就是逐步加仓时点，具体到投资，我们首先建议关注产业趋势方向，尤其是轮胎出海和AI材料，其次优质周期成长股，市场对这个方向没有预期，最后是个股逻辑，比如：新宙邦。行业层面，本周最大的边际变化在于轮胎企业业绩预告，尤其是赛轮轮胎业绩超预期，其打破先前其打破了市场先前的认知，先前市场认为23Q3是部分标的业绩高点，进而我们也看到之后相关标的股价和估值持续承压；但实际不是这样，以赛轮为例，赛轮23Q4业绩无论是环比还是同比均向上。我们认为行业景气度好更多源于产业趋势-出海提高全球市占率，其景气度持续性会比市场预期强，背后核心驱动因素在于中国轮胎企业全球渠道力的大幅提升，尤其是全球多基地的布局，除此之外，我们认为海外消费者对中国轮胎的认知也到了拐点附近。往后看，轮胎板块景气度依然不错，以24Q1为例，基于我们研究跟踪和沙盘推演，不少标的24Q1业绩数据依然亮眼，我们看好板块后续表现。房地产方面，我们看到政策面在持续呵护该行业，比如：广州放开120平方米以上住房限购、住建部召开城市房地产融资协调机制部署，再比如：国家金融监管局表示金融机构要高度重视，筛选确定可以给予融资支持的房地产项目名单，我们认为顺周期行业可能是今年超额收益的主要来源之一，当前位置已经超跌，股价已经反映了大部分悲观预期，当宏观预期稳定之后，顺周期可能会迎来修复行情。AI方面，本周事件多多，其中最重磅的事件是苹果Siri要上大模型，其次是三星AI手机爆卖，这可能是市场忽略的事件之一，之后值得关注AI能否带动新的一轮换机潮。 　　本周大事件 　　大事件一：据媒体报道，三星近日宣布旗下全新旗舰Galaxy S24系列在韩国市场取得了空前的预订成绩。在短短的1月19日至25日预订期间内，Galaxy S24系列的预订量已经高达121万部，刷新了S系列历史上的最高纪录。 　　大事件二：苹果iOS史上最大更新将至，Siri要上大模型了。开发者在新版本iOS代码中发现，苹果在测试将大模型引入自己的产品之中。媒体称苹果将在今年6月的WWDC中推出带有重磅AI功能的iOS18。 　　大事件三：证监会要求推动市值纳入央企国企考核评价，完善发行定价、量化交易、融券等监管规则。加快构建中国特色估值体系，支持上市公司通过市场化并购重组等方式做优做强，推动将市值纳入央企国企考核评价体系，研究从信息披露等角度加大对低估值上市公司的约束。推动保险资金长期股票投资改革试点加快落地。 　　大事件四：国家金融监管局指出金融机构要高度重视，筛选确定可以给予融资支持的房地产项目名单。 　　大事件五：住建部召开城市房地产融资协调机制部署会，1月底前首批房地产项目名单将落地并争取贷款。 　　大事件六：广州宣布自1月27日起，放开120平方米以上住房限购。名下已有的建筑面积120平方米以上住房，不计入名下已拥有住房套数核算，将精准支持房地产项目合理融资需求，提出可给予融资支持的房地产项目名单。 　　大事件七：近日特斯拉CEO马斯克在财报电话会议上表示，公司计划在2025年出货首批人形机器人Optimus。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源、通用股份、赛轮轮胎、东材科技 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。