2月份建议关注：1、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司；2、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；3、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；4、宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等。 　　行业动态 　　本周（02.03-02.09）均价跟踪的101个化工品种中，46个品种价格上涨，21个品种价格下跌，34个品种价格稳定。跟踪产品中41.58%的产品月均价环比上涨，48.51%的产品月均价环比下跌，9.9%产品价格持平。周均价涨幅居前的品种分别是液氯（长三角）、TDI（华东）离子膜烧碱（30%折百）、丙烯腈、液氨（河北新化）；周均价跌幅居前的品种分别是环氧丙烷（华东）、WTI原油、硝酸（华东地区）、盐酸（长三角31%）、NYMEX天然气。 　　本周（02.03-02.09）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于71.00美元/桶，收盘价周跌幅2.11%；布伦特原油期货价格收于74.66美元/桶，收盘价周跌幅2.74%。宏观方面，特朗普宣布对来自加拿大和墨西哥的进口产品征收25%关税，对来自加拿大的能源产品征收10%关税，对中国征收10%额外关税；自2月10日起，中国对原产于美国的部分进口商品加征关税，其中液化天然气加征15%、原油加征10%。供应方面，JMMC会议于2月3日举行。路透社消息显示，欧佩克及其减产同盟国同意从4月起坚持逐步提高石油产量的政策。需求方面，美国汽油需求和馏分油需求增加。EIA数据显示，截至1月31日的四周，美国成品油需求总量日均2,060.8万桶，比去年同期高3.3%；单周需求中，美国石油需求总量日均2,107.5万桶，较前一周低1.2万桶；其中美国汽油日需求量832.8万桶，较前一周高2.5万桶；馏分油日均需求量459.9万桶，为2022年1月以来最高，较前一周日均高9.3万桶。库存方面，美国炼油厂进入检修高峰，原油库存持续增加。展望后市，由于全球经济复苏形势不明朗，市场普遍担忧石油市场将出现供应过剩，但中东地缘政治等因素仍存不确定性，且印度原油进口同比增长，短期内对需求形成提振，我们预计国际油价将保持中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收于3.31美元/mmbtu，周涨幅8.88%。EIA天然气库存周报显示，截至1月31日当周，美国天然气库存量23,970亿立方英尺，较前一周下降1,740亿立方英尺，库存量比去年同期低2,080亿立方英尺，降幅8%，比5年平均值低1,110亿立方英尺，降幅4.4%。短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（02.03-02.09）TDI价格上涨。根据百川盈孚，截至2月8日，TDI市场价格为14,575元/吨，较上周上涨4.81%。供应方面，本周TDI产量小幅下降，整体开工率约88%，新疆福建及上海C工厂装置均中高负荷运行，其他工厂开工负荷正常，市场货源填充缓慢；韩国某工厂15万吨TDI装置计划于2月中旬开始为期一个月的检修。需求方面，节后多数工厂均有年前少量备货，仅部分小厂存有刚需散单，再则目前TDI价格上涨，多数下游工厂以观望为主，需求面整体跟进有限。展望后市，国内市场货源紧张情况短时难以缓解，持货商在供方支持下挺价意愿强烈，我们预计短期内TDI价格稳步上涨。 　　本周（02.03-02.09）MDI价格上涨。根据百川盈孚，截至2月8日，纯MDI市场价格为19,500元/吨，较上周上涨2.63%；聚合MDI市场价格为18,800元/吨，较上周上涨2.73%。供应方面，韩国锦湖厂家MDI装置于2月9日开始检修，科思创日本MDI装置（7万吨/年）计划于3月检修，时长约1个月。需求方面，纯MDI下游氨纶开工6成左右，氨纶工厂提价传导不畅，采购较谨慎；TPU开工6-7成，行业景气度偏低，需求释放较难；鞋底原液及浆料开工3-4成，以刚需补货为主。聚合MDI下游白色家电需求持续转淡，对原材料消耗能力不足；北方外墙管道保温行业处于淡季；冷链板材生意表现一般；其他下游多采购谨慎。成本方面，截至2月6日，纯苯市场均价7,737元/吨，较上周上涨1.95%；纯MDI生产成本13,621元/吨，较上周上涨8.73%；聚合MDI生产成本12,362.54元/吨，较上周下降0.13%。展望后市，纯MDI成本端走强，需求端阶段性回暖，但贸易商推涨后或有成交跟进不足、下游对高价货源较为抵触等影响，我们预计短期内纯MDI价格区间震荡；聚合MDI供方放量有限，贸易商看涨情绪不减，下游企业陆续回归市场，我们预计短期内聚合MDI价格高位整理。投资建议 　　截至2月9日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.53倍，处在历史（2002年至今）的57.17%分位数；市净率（MRQ）为1.78倍，处在历史水平的9.94%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.72倍，处在历史（2002年至今）的11.52%分位数；市净率（MRQ）为1.23倍，处在历史水平的3.63%分位数。2月份建议关注：1、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司；2、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；3、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；4、宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、莱特光电、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎玲珑轮胎、森麒麟。 　　2月金股：中国石油、安集科技 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　投资要点 　　春节后三个交易日、年初至今A股医药指数涨幅分别为3.2%、-0.7%，相对沪深300的超额收益分别为1.2%、0.4%；春节后三个交易日、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为5.5%、5.4%，相对于恒生科技指数跑赢-3.2%、-9.8%；A股医药节后三个交易日医疗服务（+7.47%）、医疗器械（+3.81%）、生物制品（+2.72%）、医药商业（+2.59%）、原料药（+2.28%）、化学制药（+1.92%）、中药（+1.84%）均有上涨；春节后三个交易日A股涨幅居前华大智造（+37%）、华大基因（+35%）、三元基因（+24%），跌幅居前海泰新光（-7%）、百利天恒（-6%）、博拓生物（-5%）；春节后三个交易日港股涨幅居前医脉通（+21%）、医渡科技（+19%）、晶泰控股-P（+19%），跌幅居前永泰生物（-15%）、长江生命科技（-9%）、科济药业（-8%）。 　　2月6日，北京锦篮基因科技有限公司自主研发的基因治疗药物GC310腺相关病毒注射液，获国家药品监督管理局注册临床试验默示许可（受理号：CXSL2400774、CXSL2400775），适应症为肝豆状核变性。GC310腺相关病毒注射液是锦篮基因已获IND许可的第4款1类新药基因治疗产品；2月6日，海思科HSK39004吸入粉雾剂获批临床，拟用于慢性阻塞性肺疾病（COPD）（包括慢性支气管炎和/或肺气肿患者）的治疗，该新药是海思科今年以来第二款获批临床的1类新药。2月7日优锐医药（Nuance Pharma）恩司芬群（ensifentrine）已获得中国澳门特别行政区药物管理局的批准，用于成人慢性阻塞性肺病（COPD）的维持治疗。2月7日，康诺亚1类新药司普奇拜单抗在国内获批新适应症，用于治疗季节性过敏性鼻炎（SAR）。此次司普奇拜单抗新适应症获批是基于一项多中心、随机、双盲、安慰剂平行对照的III期研究（NCT05908032）的积极结果。 　　关注AI医疗投资机会。本周AI医疗涨幅较大，其主要原因是ARK研究团队发布了名为《Big Ideas2025》的报告，在多组学测序方面，报告指出，在海量多组学数据的支持下，结合可编程生物学的驱动，从而改变制药行业的回报状况。我们认为人工智能的兴起进一步提升了疾病诊断、风险预测和个性化治疗方案的水平。AI医疗经历了从机器学习到深度学习，再到大模型时代的演变。近年来，生成式AI与传统AI结合，为医疗服务优化和创新提供新动力。生成式AI不仅能够分析现有数据，还能生成新数据，拓展智能交互和对话能力，使医疗服务更加精准、自然和高效。建议关注：AI制药：晶泰控股-P、泓博医药等；AI医疗服务：讯飞医疗、润达医疗等；AI检测：华大智造、华大基因、金域医学、诺禾致源等；医疗信息化：卫宁健康、国新健康等。 　　具体思路：1）从成长性角度选股，主要集中在AI医疗、创新药领域，建议关注润达医疗、晶泰控股-P、百利天恒、百济神州、益方生物、迪哲医药、海思科等；科伦博泰、信达生物、三生制药、歌礼制药等。2）从低估值角度选股，主要集中中药领域，建议关注佐力药业、东阿阿胶、昆药集团、华润三九等。3）从高股息角度选股：主要集中中药领域，建议关注江中药业、羚锐制药、云南白药、济川药业、葵花药业等。4）从左侧角度选股，主要集中在原料药、部分CXO、医疗器械，建议关注普洛药业、奥锐特、华海药业、药明康德、联影医疗等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　本周（2月5日-2月7日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨0.64%，跑输上证综指1.00%。本周（2月5日-2月7日）氟化工指数收于3126.34点，上涨0.64%，跑输上证综指1.00%，跑输沪深300指数1.34%，跑输基础化工指数1.20%，跑输新材料指数4.79%。 　　氟化工周行情：制冷剂、萤石淡季坚挺，春季行情可期 　　萤石：据百川盈孚数据，截至2月07日，萤石97湿粉市场均价3,662元/吨，较节前持平；2月均价（截至2月07日）3,662元/吨，同比上涨11.76%；2025年(截至2月07日)均价3,662元/吨，较2024年均价上涨3.30%。 　　又据氟务在线跟踪，节后萤石市场仍处于假期后的调整阶段。矿企开工维持低位。后续市场逐渐明朗，产业链供需面皆利好，市场将迎新一波上涨行情。 　　制冷剂：截至02月07日，（1）R32价格、价差分别为43,500、29,944元/吨，较上周分别持平、-0.07%；（2）R125价格、价差分别为43,000、25,320元/吨，较上周分别持平、持平；（3）R134a价格、价差分别为44,000、25,987元/吨，较上周分别持平、-0.31%；（4）R410a价格为43,000元/吨，较上周持平；（5）R22价格、价差分别为33,000、22,990元/吨，较上周分别持平、-0.35%。其中外贸市场，（1）R32外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（2）R125外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（4）R410a外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为32,000元/吨，较上周+6.67%。 　　又据氟务在线跟踪，R22报盘上涨至35500元/吨；R32需求预期增速明显，当前零售报盘提升2000元/吨至43000元/吨，内外市场节奏预计同步；R134a货源紧缺现象难以缓解，企业报盘提升到44000元/吨；R404、R507因R143、R125原料提价逐步传导，多品种主流报盘43000-44000元/吨；R142b企业惜库情绪升级，R152a市场走货价格持续上涨，出厂价格提升至24000元/吨。节后市场陆续回归，但依旧等待元宵节后需求陆续复苏，按当前制冷剂市场表现来看2024年行业去库成为2025年市场新高的助推器，阶梯性上涨趋势不改。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【制冷剂】淄博市生态环境局发布山东东岳绿冷年产6万吨R32扩产项目环评，此项目为利用现有5000吨/年R143a装置建设1套1.1万吨/年的R32装置。2025年东岳制冷剂R32配额总量为56312吨，现有在产R32产能仅为40000吨，为弥补产能不足，东岳集团预计改建项目于2025年4月建成投产。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等。其他受益标的：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

中心思想 政策驱动下的行业机遇与供给侧改革 本报告核心观点指出，在国家政策（如地产消费提振、化债、稳定房地产、单位GDP能耗降低目标、新“国九条”）的持续发力下，化工行业有望迎来新的供给侧改革，并步入新一轮长景气周期。中国化工企业凭借规模、管理和研发优势，正加速抢占全球市场份额。 细分板块投资策略与价值重估 报告强调了当前化工投资的四大主线：核心资产的长期配置价值、供给短缺或受约束行业的业绩弹性、需求确定性向上的方向，以及化工高分红资源股的价值重估。特别关注春耕带来的化肥板块投资机会，以及成品油流通新政赋能生物柴油行业发展的新起点。 主要内容 化工板块整体表现 本周（1/27-2/7），申万基础化工行业指数涨跌幅为+1.6%，与上证综指涨幅持平，但跑输创业板指数3.8个百分点。年初至今，基础化工行业指数累计上涨+1.0%，跑赢上证综指2.5个百分点，跑输创业板指数0.5个百分点。在26个基础化工子板块中，23个上涨，其中改性塑料（+8.1%）、粘胶（+6.1%）和氯碱（+5.8%）领涨；煤化工（-3.1%）、氟化工（-0.6%）和民爆用品（-0.2%）领跌。 化工板块个股表现 在基础化工板块的426只股票中，本周有345只上涨，73只下跌，8只持平。涨幅前十的个股包括航锦科技（+33.1%）、东方材料（+33.1%）和万朗磁塑（+19.6%）等。跌幅前十的个股包括兴业股份（-14.9%）、金奥博（-9.1%）和宝丰能源（-6%）等。 本周重点新闻及点评 化肥与生物柴油市场动态 化肥板块： 钾肥： 受美加关税政策担忧（美国对加拿大钾肥征收25%关税）及白俄罗斯钾肥巨头Belaruskali减产约90万-100万吨的影响，国际钾肥价格有望上行。IFA预计2024年全球钾肥（K2O）消费量同比增长7%（300万吨），2025年有望保持增长势头。2月8日氯化钾报价2664元/吨，周环比+3.1%，年同比+5.38%。 磷肥： 我国磷矿石可开采品位下降，开采难度和成本提升，新增产能投放周期长。预计2025年中国磷矿折纯新增供应量约200-250万吨，而新增需求保守估计200万吨（主要为30%高品位需求），供需维持动态紧平衡，支撑磷矿价格高位。2月8日国内28%磷矿石价格为949元/吨，磷酸一铵1月开工率45.26%，单吨毛利25.5元/吨。春耕备肥启动有望提振磷肥需求和盈利空间。 复合肥： 我国复合肥使用量稳步增长，2023年达到2401万吨，占比47.8%。行业集中度持续提升，CR3占比从2018年的12.8%增至2023年的19.6%。2月8日复合肥（氯基）价格为2320元/吨，处于近3年历史低位（5.19%分位），春耕来临有望随单质肥涨价而上行。 生物柴油行业： 2025年2月5日，国务院办公厅印发《关于推动成品油流通高质量发展的意见》，明确提及推进成品油质量升级和清洁替代能源发展，研究制定生物柴油等绿色清洁燃料的流通管理政策。 政策支持： 新政有望明确行业可持续发展制度基础，解决国内生物柴油推广面临的经济性不足、应用标准缺失、消费税收政策不明确等问题，扩大国内销售渠道，应对欧盟反倾销税冲击。 需求释放： 近年来多项顶层规划（如“十四五”可再生能源发展规划、绿色航空制造业发展纲要）鼓励生物柴油与SAF发展。2024年国家能源局确定22个生物柴油推广应用试点，中国民航局启动12个航班的SAF应用试点工作，国家发展改革委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》，密集政策催化有望助力生物柴油与SAF实现商业化应用突破。 产能进展： 国内已规划生物柴油/SAF产能进展顺利，包括连云港嘉澳新能源（首条50万吨级生物航煤项目已产出国际标准SAF）、山东海科化工（50万吨/年SAF项目预处理装置启动）、四川天舟生物质能源（西部可持续航空燃料产业基地项目预计2025年3月投产）和山东海新能科（20万吨生物航煤项目主体框架基本完工，预计2025年二季度试运营）。 企业动态与项目进展 本周多家化工企业发布重要公告： 瑞华泰收到政府补助2123万元。 丰茂股份获得某知名车企新能源车型电池管路、电机管路及电池缓冲片产品定点通知，预计7年生命周期内销售总金额约1.7亿元。 聚合顺拟以1.12亿元收购控股子公司山东聚合顺鲁化新材料有限公司14%股权，持股比例将增至65%。 利民股份全资子公司利民化学获批投资2000万元用于苯醚甲环唑原药、嘧霉胺原药扩产及三乙膦酸铝高端制剂扩产。 聚胶股份变更日本子公司投资主体，由公司全资子公司聚胶新加坡持有。 天马新材牵头组建郑州市先进氧化铝材料及陶瓷膜产业研究院。 美农生物全资子公司乐陵美农年产10万吨玉米蛋白精加工项目（一期）环评获批。 富淼科技与永卓控股签署战略合作协议，控股股东飞翔股份拟向永卓控股协议转让29.98%股份，总价6.00亿元。 晨光新材募投项目“年产2.3万吨特种有机硅材料项目”通过安全验收，取得安全生产许可证，将正式投产。 永利股份全资子公司新加坡百汇计划向墨西哥百汇增资600万美元，用于日常运营和业务发展。 汉维科技募投项目“环保助剂生产建设项目”的脂肪酸酯等新产品已投产运营。 产品价格及价差变动分析 化工品价格走势 截至2月7日，中国化工品价格指数（CCPI）录得4349点，周环比上涨+0.3%，年初至今上涨+1.0%。 价格涨幅前十： LNG出厂价（山西易高）（+14.3%）、美国Henry Hub期货（+8.7%）、二乙醇胺（茂名实华）（+8.3%）、三甲胺（华鲁）（+8.3%）、碳四原料气（齐鲁石化）（+7.7%）、醚后C4（燕山石化）（+7%）、尿素（大颗粒,美国海湾）（+6.5%）、液化天然气（日本到岸价）（+6.1%）、丙烯酸甲酯（华东）（+5.8%）、防老剂4020（华北）（+5.1%）。 价格跌幅前十： 盐酸（大地盐化）（-95%）、液氩（江苏）（-18.2%）、液氩（陕西）（-11.1%）、液氮（河北）（-8.8%）、液氩（河北）（-8.2%）、双氧水（27.5%，山东）（-6.7%）、维生素B3（烟酸）（99%,国产）（-5.1%）、液氧（陕西）（-3.5%）、环氧丙烷（华东）（-3.1%）、柴油（新加坡,10ppm）（-2.7%）。 具体分析： LNG价格受春节假期后复工复产及北方降温影响上行；尿素受期货强势、下游需求释放及工厂订单支撑，但工农业需求尚待恢复；丙烯酸甲酯受部分装置检修及新产能低负荷运行影响，下游胶带母卷行业开工率维持低位；盐酸价格大幅下滑，受液氯冲击及终端放假需求清淡影响；双氧水价格小幅下调，受产量及开工率下降、主力下游需求偏低影响；液氧价格弱势下滑，受春节假期需求低迷及运输受限影响。 产品价差分析 本周在监测的139种化工品价差中，45种上涨，29种持平，65种下跌。 价差涨幅前十： 国际柴油市场价-布伦特原油价差（+2美元/桶）、丙烯酸丁酯-丙烯酸-正丁醇价差（+200元/吨）、国际汽油市场价-布伦特原油价差（+3美元/桶）、PTA-PX价差（+102元/吨）、炭黑-煤焦油价差（+200元/吨）、丙烯酸甲酯-丙烯酸-甲醇价差（+593元/吨）、三聚氰胺-尿素价差（+90元/吨）、C4法MMA价差（+394元/吨）、苯酐-二甲苯价差（+34元/吨）、己内酰胺氨肟化法价差（+141元/吨）。 价差跌幅前十： 尿素-LNG价差（-240元/吨）、DMF-甲醇-液氨价差（-24元/吨）、MTBE气分醚化法价差（-490元/吨）、顺酐-碳四原料气价差（-248元/吨）、PET半光-PTA-MEG价差（-105元/吨）、PET有光-PTA-MEG价差（-105元/吨）、BDO顺酐法价差（-270元/吨）、苯乙烯-纯苯-乙烯价差（-155元/吨）、三聚磷酸钠-黄磷-纯碱价差（-46元/吨）、二甲醚-甲醇价差（-28元/吨）。 主要风险因素 报告提示了多项风险，包括宏观经济下行、原料价格大幅波动、下游需求不及预期、产能大幅扩张、安全生产与环保风险以及企业经营风险。 总结 本周基础化工板块表现与大盘基本同步，细分板块涨跌互现。市场焦点集中于春耕备肥对化肥景气的提振作用，以及国务院新政对生物柴油行业发展的赋能。钾肥、磷肥和复合肥在关税政策、供给减量、需求复苏及行业集中度提升等多重因素影响下，价格有望迎来上行。生物柴油行业在国家政策明确支持和多项顶层规划的催化下，有望解决推广难题，扩大国内销售渠道，并实现商业化应用突破，当前国内SAF产能项目进展顺利。同时，报告建议关注化工核心资产、供给短缺或受约束行业、需求确定性向上方向以及高分红资源股的投资机会。整体而言，化工行业在政策发力、供给侧改革和全球市场份额抢占的背景下，有望进入新一轮长景气周期，但仍需警惕宏观经济下行、原料价格波动及产能扩张等风险。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为19267/18633/14352元/吨，环比分别+417/+333/+446元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5769/6098/2436元/吨，环比分别+162/+105/+683元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1278/4578/600/4738元/吨，环比分别-1/+10/+0/-69元/吨。②本周聚乙烯均价为8131元/吨，环比-19元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1366/1871/-383元/吨，环比分别-22/-13/+36元/吨。③本周聚丙烯均价为7260元/吨，环比-90元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-356/1492/-572元/吨，环比分别-75/-60/-10元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2235/1660/4125/2767元/吨，环比分别-27/-13/-50/+1元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为164/-48/-159/106元/吨，环比分别-14/-5/+11/-3元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　行业观点 　　事件：2月5日，诺和诺德公布2024业绩，总营收2904.03亿丹麦克朗（约合421.49亿美元，按今年平均汇率：1丹麦克朗=0.14514美元计算，下同），同比增长25.03%（按固定汇率CER计算）。 　　重磅产品司美格鲁肽有望冲击药王，核心产品胰岛素增长稳健。诺和诺德占据全球GLP-1市场份额为55.1%，三款司美格鲁肽产品2024年合计收入2018.49亿丹麦克朗（292.96亿美元），2024年K药的销售额为294.82亿美元，司美格鲁肽与K药之间仅剩微弱的销售差距，司美格鲁肽有望成为下一届药王。此外诺和诺德胰占据全球胰岛素市场44%，胰岛素类产品收入同比增长17%至达到553.73亿丹麦克朗（80.37亿美元），其中长效胰岛素胰实现收入190.95亿丹麦克朗（27.71亿美元），同比增长30%；预混胰岛素2024年实现收入107.89丹麦克朗（15.66亿美元），同比增长14%；速效胰岛素实现收入185.22亿丹麦克朗（26.88亿美元），同比增长16%；人胰岛素实现收入69.67亿丹麦克朗（10.11亿美元），同比增长6%。 　　2025年管线里程碑梳理： 　　1）糖尿病板块：预计2025H1完成司美格鲁肽1mg治疗CKD的美国监管审批；预计2025H1完成CagriSema（包含长效胰淀素类似物cagrilintide 　　2.4mg和司美格鲁肽2.4mg）临床III期数据读出；预计2025H1提交口服司美格鲁肽14mg在2型糖尿病（T2D）患者中的心血管获益的欧洲监管申请；2025H2完成Amycretin以及GIP/GLP-1双靶药物的临床II期。 　　2）肥胖板块：预计2025H1提交2.4mg司美格鲁肽治疗射血分数保留型心力衰竭（HFpEF）患者补充申请；预计2025H1提交每日一次口服司美格鲁肽（25mg）治疗肥胖或超重患者监管申请；预计2025H1完成司美格鲁肽7.2mg治疗肥胖患者临床III期；预计2025H1完成CagriSema治疗患有2型糖尿病（T2D）的超重或肥胖患者临床III期，预计2025H1启动CagriSema治疗无2型糖尿病（T2D）的超重或肥胖患者临床III期，2025H2完成CagriSema与礼来旗下减重疗法Zepbound头对头临床III期。 　　3）心血管及其他板块：预计2025H2完成司美格鲁肽14mg治疗阿尔兹海默症临床III期。 　　2025年财务展望：诺和诺德预计按CER计算的销售额将增长16%-24%，营业利润将增长19%-27%。 　　投资建议：GLP-1药物市场前景广阔，国内企业纷纷布局，建议关注信达生物、恒瑞医药、博瑞医药、众生药业、甘李药业等。 　　风险提示：1）政策风险：药品降价等政策对行业负面影响较大；2）研发风险：医药研发投入大、难度高，存在研发失败或进度慢的可能；3）市场风险：市场周期性波动可能会对医药行业产生负面影响。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：2月5日至2月7日，沪深300指数上涨1.98%；医药生物(申万)指数上涨3.21%，相对沪深300指数超额收益为1.23%。本周市场情绪明显回暖，医药板块整体表现强劲，标的方面，受到Illumina列入不可靠实体清单的事件催化，华大智造涨幅居前，同时AI医疗相关个股如华大基因、金域医学、成都先导、美年健康等表现较为亮眼。展望后市，我们认为医药已呈现出多重筑底信号，2025年医药有望边际好转，结构性机会值得期待。建议关注：1）2025年有望反转的板块，医疗设备包括开立医疗、联影医疗、华大智造，供应链如海泰新光、美好医疗，科研上游如毕得医药、百普赛斯；2）OTC消费复苏的中药板块，包括昆药集团、马应龙、盘龙药业等；3）医药最为明确的方向创新药，前期调整较为充分，建议关注和黄医药、翰森制药、益方生物、恒瑞医药、迪哲药业、泽璟制药、信立泰、康方生物、热景生物等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数上涨（+3.21%）。本周上涨个股数量434家，下跌个股数量54家，涨幅居前为华大智造（+37.64%）、华大基因（+28.52%）、*ST普利（+24.02%）、三元基因（+23.93%）和金域医学（+23.12%），跌幅居前为*ST大药（-13.87%）、海泰新光（-7.17%）、百利天恒-U（-6.23%）、博拓生物（-4.72%）和ST三圣（-4.47%）。 　　全球科研上游龙头2024年收入端企稳，生命科学等领域有回暖迹象，建议积极关注：回顾全球科研上游龙头赛默飞（ThermoFisher）和丹纳赫（Danaher）收入表现，2020-2022年受新冠疫情刺激下游需求增加背景下，赛默飞和丹纳赫在2020-2022年实现收入加速增长态势，但在2023年面临公共卫生事件对下游需求减弱以及投融资疲软等影响，收入端呈现一定压力，但回顾2024年，赛默飞和丹纳赫收入端企稳，且部分业务如生命科学（Lifesciences）板块出现回暖迹象，我们认为或是行业迎来拐点迹象，全球科研服务上游2025年市场表现值得期待。国内方面亦是如此，受疫情后需求减少、市场竞争格局加剧、投融资减少等影响，2021-2024年科研上游板块二级市场表现承压，部分标的显著跑输申万医药指数，但从部分科研上游公司2024业绩预告情况来看，部分个股如百普赛斯、皓元医药等收入端出现逐渐改善趋势，与海外科研服务龙头财务表现趋势有所相似。我们认为，科研上游板块经历前几年疫情，部分壁垒相对较低细分领域中小产能取得一定利润，后疫情时代行业竞争加剧，经过市场化优胜劣汰后，部分细分领域盈利水平逐步企稳，且头部企业收并购整合有望加速，此外部分个股出海逐步开始发力，我们认为2025年国内科研上游板块有望迎来反转，建议关注高壁垒细分领域龙头以及具有出海潜力标的，建议关注：百普赛斯、药康生物、诺唯赞、毕得医药、奥浦迈、泰坦科技、阿拉丁等。 　　投资观点及建议关注标的：医药板块经过连续4年的下跌，目前已呈现多重底信号，医改影响或逐步调整到位，板块估值、持仓均处于近年来低位，2025年业绩也有望迎来企稳回升。展望2025年，医药已具备多方面的积极发展因素，1）创新产业已呈规模，一批药企的创新布局迎来收获，传统pharma也已经完成创新的华丽转身；2）出海能力持续提升，创新药械的licenseout频频出现，中国企业已成为全球MNC非常重视的创新转换来源，另外医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角；3）老龄化持续加速，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系。具体配置方面，建议关注创新药械（业绩 　　生物药和制剂）、国产替代（医疗设备和高值耗材）、老龄化及院外消费（家用器械、中药 　　等）、高壁垒行业（血制品、麻药），同时建议积极关注估值较低有望修复的优质标的。/创新拐点的Pharma以及临床早期资产）、出海（科研上游、供应链、医疗器械以及高端 　　本周投资组合：昆药集团、美好医疗、三诺生物、泰恩康、东诚药业； 　　二月投资组合：昆药集团、开立医疗、美好医疗、海泰新光、东诚药业、鱼跃医疗、科兴制药、三诺生物、信立泰、泰恩康。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　由全球先进市场的医疗产业发展现状可见，欧洲、北美和南美等地区凭借高度成熟的经济发展水平和完善的医疗基础设施，实现了医疗服务的广泛覆盖和高效的疾病防控，各国居民的健康福祉得以实现长期保障。新兴市场如中国、印度、南非等国家，医疗产业起步相对较为迟缓，近年各国经济实力的显著提升带动居民医疗可支配收入水平上浮，从而助推医疗服务和产品需求的快速增长。 　　近年，中国制药企业在研发和创新方面可见显著进展，政府资金支持结合政策建管利好背景下，中国制药产业的创制模式由“仿制为主”逐渐转向“仿创结合“。另外，抗体药物的治疗机制优势带动生物制药占比逐年增加，以单抗药物治疗逻辑为基础进行的新药设计成为近年创新药板块的热门领域。中药研发也在政策支持下加速推进，企业研发投入显著增加。 　　中国制药产业在全球商业化方面，通过“借船出海”、“联手出海”和“自主出海”等多种模式，逐步提升国际市场竞争力和影响力。其中，多数出海经验或资金储备较为薄弱的制药企业通常选择“借船出海”模式，从而灵活开展其海外商业化道路，近年本土市场不乏头部制药企业综合实力跃升，自主掌控旗下药品的研发创新及商业化权利成为出海过程中的关注重心，“自主出海”模式的占比逐年提升。 　　整体来看，中国制药产业在全球市场的布局和拓展不断深入，创新能力和国际影响力稳步提升。

中心思想 市场趋势判断：右侧出击与短期波动并存 本报告对A股市场当前及未来一周（2025年2月10日至2月14日）的行情进行了深入分析，核心观点指出市场已进入“右侧出击”阶段，即多数宽基指数已发出上涨信号。然而，由于大盘指数在未完全触及局部底部的情况下便选择上涨，预示着后续上涨过程中可能伴随较大的波动性，且整体上涨空间需适当降低预期。报告强调，尽管短期可能面临调整，但长期来看，整体指数仍保持看涨态势。 投资策略：聚焦小盘成长与医药ETF 基于对市场趋势的研判，报告提出了明确的基金配置建议。在风格偏好上，持续看好小盘成长风格。鉴于短期市场可能出现的调整，建议投资者采取防御与进攻相结合的策略：适量配置港股红利ETF以应对波动并获取稳健收益；在市场调整后，增配小盘成长类ETF以把握成长机遇；同时，鉴于医药生物行业已发出局部底右侧信号且存在政策改善预期，建议少量配置医药类ETF，以期获得较高赔率的投资回报。 主要内容 1. A股市场行情概述（2025.2.5-2025.2.7） 宽基指数表现：小盘科技领涨，红利指数承压 在2025年2月5日至2月7日期间，A股市场整体呈现出小盘成长风格普涨的特征。主要宽基指数方面，北证50以12.03%的涨幅位居榜首，科创50和科创100紧随其后，分别上涨6.67%和6.65%，显示出科技创新类指数的强劲表现。值得注意的是，科创50在涨幅榜中位列前三，但在跌幅榜中也以0.95%的涨幅（作为正向涨幅中的较低者）出现在后三名，这可能反映了市场内部的结构性分化或短期波动。与此同时，中证红利指数表现相对较弱，下跌1.23%，上证指数上涨1.63%，显示出红利类资产在此期间的承压态势。 风格与行业分化：成长风格占优，银行煤炭回调 风格指数方面，成长风格在此期间表现突出，涨幅达到6.39%，巨潮小盘和小盘成长指数也分别上涨5.23%和4.27%，进一步印证了市场对小盘成长风格的偏好。相比之下，中盘价值、国证价值和中盘价值指数则出现不同程度的下跌，跌幅分别为-0.79%、-0.24%和-0.02%，表明价值风格在此期间相对弱势。 申万一级行业指数的涨跌幅也呈现出显著分化。计算机行业以13.47%的涨幅领跑，传媒（7.21%）和汽车（6.93%）行业紧随其后，显示出科技和消费相关行业的活跃。然而，银行、煤炭和建筑材料行业则表现不佳，分别下跌1.92%、0.86%和0.30%，成为跌幅榜的后三名，反映出传统周期性行业面临的调整压力。 2. A股市场行情展望（2025.2.10-2025.2.14） 市场研判：右侧信号与短期波动风险 报告指出，截至2025年2月7日，A股市场大部分宽基指数已发出“右侧信号”，表明市场已从底部区域开始向上突破。然而，分析师强调，由于大盘指数在发出右侧信号前并未完全达到局部底部的条件，这意味着后续上涨过程中可能会出现相对较大的波动，并且对上涨空间应抱有更为审慎的预期。在细分结构上，2月7日市场前期强势板块出现了一定的滞涨现象，可能存在调整需求，而前期弱势板块则表现较好，这可能预示着市场底部的高度将由弱势板块决定。大盘指数可能以60日均线为阻力位发生波动，特别是科技类高位板块可能面临调整，经过充分换手后市场有望进一步上攻。 模型分析：宏观指标分化，技术面关注非银医药 报告结合宏观模型和技术分析模型对市场进行了多维度展望。 大盘指数宏观模型结果展示： 低频月度宏观模型： 2月份模型分数为0分，相较1月份有大幅改善。历史回测数据显示，当模型分数为0分时，万得全A指数上涨的概率为70.00%，预示2月份万得全A指数可能上涨。 高频日度宏观模型： 从2月5日的正分转向2月7日的负分（-2分），表明模型预测万得全A指数短期可能再次发生调整。 各大指数技术分析模型结果展示（风险趋势模型）： 该模型从趋势和风险两个维度对指数进行打分，综合评分越高代表值博率越高。 主要宽基指数： 截至2025年2月7日，创业板指（78.38分）、中证500（77.31分）和北证50（75.81分）综合评分位居前三，显示出较强的趋势和较低的风险。红利指数（60.01分）、中证红利（62.18分）和科创50（63.23分）评分靠后。 历史平均收益率（2月）： 中证1000（7.40%）、万得微盘股指数（7.17%）、中证500（6.32%）表现最佳。 历史平均收益率（3月）： 万得微盘股指数（5.81%）、中证2000（4.68%）、中证1000（1.95%）表现最佳。 风格指数： 大盘成长（82.69分）、国证成长（80.42分）和小盘价值（77.89分）综合评分最高，其中大盘成长发出了局部底右侧信号。大盘价值（60.47分）、国证价值（66.63分）和成长风格（67.96分）评分较低。 历史平均收益率（2月）： 巨潮小盘（6.51%）、成长风格（6.09%）、巨潮中盘（5.67%）表现最佳。 历史平均收益率（3月）： 小盘价值（1.47%）、巨潮小盘（1.31%）、消费风格（1.29%）表现最佳。 申万一级行业指数： 非银金融（84.88分）、医药生物（84.70分）和国防军工（84.06分）综合评分位列前三，且均发出了局部底右侧信号。银行（28.59分）、综合（46.04分）和通信（52.33分）评分最低。 历史平均收益率（2月）： 有色金属（6.53%）、环保（6.46%）、农林牧渔（6.44%）表现最佳。 历史平均收益率（3月）： 房地产（3.57%）、社会服务（3.52%）、纺织服饰（3.43%）表现最佳。 综合来看，报告认为短期大盘指数可能发生调整，尤其是高位科技板块会有波动，但波动过后整体指数仍看涨。具体方向上，建议关注相对低位的非银金融和医药方向。 3. 基金配置建议 配置策略：防御与进攻并重 根据对市场行情“小盘成长风格持续偏向，但短期大盘指数存在调整可能”的研判，报告建议投资者采取防御与进攻相结合的基金配置策略。所有推荐的ETF均要求成立时间满一年且最新一期季报基金规模大于一亿元，以确保流动性和历史业绩可参考性。 重点推荐：港股红利、小盘成长与医药ETF 防御方面：适量配置港股红利ETF 理由： 在低利率环境下，红利类ETF通常表现稳健，具有优秀的配置价值。考虑到短期市场可能面临调整，红利类ETF能提供相对稳定的收益。港股红利股息率通常更高，因此推荐配置港股红利类ETF。 推荐ETF示例： 港股红利指数ETF (513630.SH)、港股通红利ETF (513530.SH)、港股通央企红利ETF (513920.SH)、恒生红利ETF (513950.SH)、红利低波50ETF (515450.SH)。 进攻方面：调整后增配小盘成长类ETF和科技类ETF 理由： 市场后续行情将持续偏向小盘成长风格。科技方向虽然短期可能调整，但长期看好，建议在调整后继续配置。小盘方向推荐规模最大的中证1000ETF和中证2000ETF，以保证产品流动性。 推荐ETF示例： 机器人ETF (562500.SH)、半导体ETF (512480.SH)、金科ETF (159851.SZ)、电子ETF (515260.SH)、云计算ETF (516510.SH)、中证1000ETF (512100.SH)、中证2000ETF (563300.SH)。 高赔率配置方面：适量配置医药类ETF 理由： 申万一级行业医药生物指数在风险趋势模型中已发出局部底右侧信号，表明行业底部特征显现。此外，近期集采相关政策的讨论，若后续情况有所改善，医药类ETF（尤其是创新药方向）可能具有较高的赔率价值。 推荐ETF示例： 医药ETF (512010.SH)、创新药ETF (159992.SZ)、港股创新药ETF (513120.SH)。 4. 风险提示 投资风险：模型失效、宏观经济与突发事件 报告提示投资者需关注以下风险： 模型失效风险： 所有模型均基于历史数据测算，未来存在失效的可能性。 宏观经济不及预期： 宏观经济发展若低于预期，可能对市场整体表现造成负面影响。 重大预期外宏观事件： 发生不可预测的重大宏观事件，可能导致市场剧烈波动。 总结 本报告对A股市场在2025年2月5日至2月7日的表现进行了回顾，并对2月10日至2月14日的行情进行了展望。报告核心观点认为，市场已进入“右侧出击”阶段，但由于大盘指数在未完全探底的情况下上涨，短期内可能伴随较大波动，且上涨空间需降低预期。尽管如此，长期来看市场整体仍保持看涨趋势。 在市场结构上，近期小盘成长风格表现突出，科技相关行业领涨，而传统价值和红利类资产则相对承压。宏观模型和技术分析模型的结果显示，短期市场可能面临调整，但月度宏观模型评分改善预示着2月份整体上涨概率较高。技术模型进一步指出非银金融、医药生物和国防军工等行业已发出局部底右侧信号，具备投资潜力。 基于上述分析，报告建议投资者采取防御与进攻并重的基金配置策略。具体而言，推荐适量配置港股红利ETF以应对波动并获取稳健收益；在市场调整后，增配小盘成长类ETF和科技类ETF以把握成长机遇；同时，鉴于医药生物行业的底部信号和潜在政策改善，建议少量配置医药类ETF以追求高赔率回报。投资者在做出决策时，应充分考虑模型失效、宏观经济不及预期及重大预期外事件等风险因素。

　　增加生物制药企业的销售额：药物 　　从一项指标来看，默克的抗癌药物Keytruda明年有望保持世界上销量最大的产品的排名。 　　然而，从通用名称销售额来看，显然胰高血糖素肽（也称为GLP-1类似物）已经主导了首位。根据Evaluate Pharma的共识预测，2025年，诺和诺德的塞麦格列汀（以Ozempic的形式用于2型糖尿病和Wegovy的形式用于肥胖症）以及Lilly的替尔普肽（分别以Mounjaro和Zepbound的形式销售）预计将共计产生超过700亿美元的销售额。 　　这四种产品也在第二个图表（下一页）中名列前茅，这是增长最快的药物表。对于诺和诺德以及Lilly来说，2025年的主要任务之一将是满足需求，同时实现患者和投资者的期望。毫无疑问，这个领域的增长在规模和速度上都是巨大的，Zepbound的发布统计数据就是一个例证。根据预测，到2025年，Lilly的该畅销药物的销售额将比前一年翻倍，达到113亿美元。它仅在2023年底获得了肥胖症的批准。 　　与此同时，Keytruda的销售额预计将在2025年达到顶峰。一种经皮注射的抗PD-1抗体版本将在明年提交给监管机构，这个项目旨在在专利保护到期前延长该系列药物的生命周期。而布里斯托-迈尔斯斯奎布的类似作用药物Opdivo，则在排名前十之外。