市场回顾及行业估值 　　上周医药生物上涨4.85%，跑赢沪深300指数3.77个百分点，在31个申万一级子行中排名第3。医药子板块仅血制品下跌0.26%，医疗研发外包涨幅最大，上涨16.36%。截至2022年2月18日，申万一级医药行业PE（TTM）为30.79倍，相对沪深300最新溢价率为130%。子板块中医院估值最高，为77.31倍，医疗耗材估值最低，为12.03倍。 　　行业要闻 　　我国开始部署序贯加强免疫接种 　　第七批集采相关药品信息填报工作正式开始 　　国家疾控局三定方案发布 　　传奇生物CAR-T美国临床试验暂停 　　新型冠状病毒肺炎进展情况 　　截止2022年2月21日，全国（不含港澳台）累计确诊病例107,989人，现有确诊病例1,809人，累计死亡病例4,636人，累计治愈出院病例101,544人，境外输入累计确诊病例13,551人。新冠疫苗接种方面，截止2022年2月20日，全国累计接种新冠病毒疫苗30.85亿剂次。 　　截止2022年2月21日，全球累计确诊病例4.25亿人，累计确诊病例最多的国家为美国，共8,015万人，其次为印度与巴西，分别确诊4,284万人、2,825万人。新冠疫苗接种方面，截止2022年2月20日，全球累计接种新冠疫苗105.73亿剂次，接种比例（完全接种人数/总人口数）为54.89%。 　　核心观点 　　行业整体估值处于历史较低水平，产业发展趋势向好。长期来看，带量采购常态化持续加速行业分化，倒逼企业向创新转型；医保目录动态调整，持续加速创新药放量。政策、人才、资本等推动下，我国创新药已进入成果收获期，并开启国际化之路，建议关注创新及产业链相关细分领域：（1）目前国内创新药研发同质化较为严重，靶点、适应症较为集中，行业已逐步从me-too/me-worse向更高质量、更具创新性的me-better、first-in-class转型升级，研发实力雄厚，管线丰富，梯度合理，产品差异化优势突出的国产创新龙头企业优势将进一步凸显，建议关注恒瑞医药、复星医药等；（2）国内疫苗行业持续处于高景气状态，技术加速迭代升级，重磅产品陆续上市，国产创新疫苗已成为推动行业市场持续增长的支撑点。行业集中度持续提升，我们建议关注具有上市（包括代理）、在研重磅或独家产品，生产及研发实力兼具的优质疫苗龙头企业智飞生物、康泰生物等；（3）随着科技的进步，医疗新发现、新技术、新领域不断涌现，细胞与基因治疗等生物新兴市场快速发展，建议关注各产业发展动态、优质企业及上游产业链如生命科学服务等；（4）全球及国内创新药研发火热，国内CXO行业高速发展，预计随着政策推进、技术水平的持续提升，行业集中度有望进一步提升，建议关注行业龙头及细分龙头。 　　风险提示 　　行业政策风险、药品安全风险、研发风险、市场竞争风险。

　　规划指出“十四五期间”行业将坚持安全发展，坚持绿色发展，坚持高质量发展，坚持创新发展四个原则，加快农药产业转型升级。 　　发展规划重点内容解读： 　　从企业角度：规划指出，鼓励企业兼并重组，全链条生产布局，推进农药企业集团化、品牌化、国际化发展，逐步改变农药企业多小散的格局，培育一批竞争力强的大中型生产企业。到2025年，着力培育10家产值超50亿元企业、50家超10亿元企业、100家超5亿元企业。 　　从产业布局角度：优化生产布局，引导农药企业入驻符合产业定位、依法依规开展规划环评的合规园区，加快退出高风险、高污染产能，控制过剩产能。园区内农药生产企业产值提高10个百分点。 　　从产品角度：推进化学农药使用减量化。支持发展高效低风险新型化学农药，大力发展生物农药，逐步淘汰老旧农药品种，严格管控有环境持久难降解、生物累积性等特性的高毒高风险农药及助剂。到2025年，通过淘汰高毒低效化学农药，推广高效精准施药技术与装备，力争将主要农作物化学农药利用率提高到43%以上，逐步实现农药剂型的高效化、绿色化、无害化。 　　鼓励技术创新，推行绿色清洁生产。鼓励企业加强技术创新和工艺改造，促进农药生产清洁化、低碳化、循环化；鼓励设备更新，推动实现生产过程自动化、连续化、智能化，降低温室气体排放与单位能耗。建立健全农药绿色标准体系，提升农药产品质量，促进农药绿色高质量发展。 　　发展规划对行业影响分析： 　　根据英国咨询公司AgbioInvestor统计数据，2020年全球农药市场规模为608亿美元，预计未来五年市场的年均复合增长率将达到2.3%。2020年我国农药行业市场规模增长至454亿元，2015年以来的年均复合增长率为2.2%。预计2025年整体市场规模将达到541亿元，年均复合增长率有望达到3.6%，更为先进并具有可持续性的植物保护产品技术将成为新的增长点。经过全球行业多年发展，目前行业形成了美国（陶氏-杜邦）、欧盟（拜耳-孟山都）、中国（中化-先正达）“三足鼎立”的格局。 　　近年来，国内农药产量与使用量有所下滑，但产品持续升级，农药利用率逐步提升。农药行业发展空间广阔，我国已经成为了世界农药产品生产和出口大国。国内农药企业面临较好发展机遇。行业中以上市公司为代表的龙头公司近年发展迅速，但当前行业集中度仍然偏低，大中型企业较少，根据统计，2020年仅6家企业产值超50亿元。 　　随着产业“十四五”规划的出台与相关政策法规的持续推进，具有技术积累与优势，产品符合高效低毒的发展方向，工艺安全环保的龙头公司或将迎来更好的发展机遇。随着入园区等政策的推行，规范公司的产能扩张也将持续进行，推动企业的长期持续发展。 　　投资建议： 　　看好国内农药行业在政策引导下的产业与产品升级，看好产业长期集中度提升背景下龙头优势公司的长期发展，推荐相关上市公司投资机会如利尔化学、联化科技等。 　　风险提示 　　1）限电限产、环保等因素引起上游原料价格大幅波动；2）全球疫情形势出现变化。

中心思想 医美行业监管持续收紧，市场表现与政策导向形成共振 本报告核心观点指出，2022年2月前两周医美行业指数（万得医疗美容行业指数）上涨2.9%，显著跑赢沪深300指数（+0.8%）和创业板指数（-3.2%），市场对监管趋严的积极预期已部分兑现。监管层面，国家发布《中国医疗美容标准体系建设“十四五”规划》（草案），推动行业向集中化、透明化、标准化发展；小红书启动专项治理，首批处置违规笔记27.9万篇、处罚账号16.8万个，并取消216家私立机构认证，显化了对非法医美和营销乱象的打击力度。 投资逻辑聚焦头部合规企业，上游环节具备确定性优势 报告强调，加强监管从中长期维度利好头部、正规的医美机构和上游原料企业，尤其对已上市公司形成竞争壁垒（未来医美服务公司A股IPO预计面临挑战）。建议关注历史盈利能力强、研发和拿证能力突出的上游企业，如爱美客（买入评级）、华熙生物（未评级）、昊海生科（未评级）。同时，华东医药收购能量源器械公司Viora、复星医药结核药获审评受理等公告，进一步印证了行业龙头在合规框架下的战略布局能力。 主要内容 行情回顾：医美指数跑赢大盘，个股表现分化明显 2月前两周，沪深300指数上涨0.8%，创业板指数下跌3.2%，万得医疗美容行业指数上涨2.9%。个股涨幅前10名中，四环医药（+31.7%）、新华医疗（+13.3%）领涨；跌幅前10名中，医美国际（-11.2%）、医思健康（-9.1%）跌幅居前。医美指数与沪深300对比图表显示，医美板块自2021年以来波动较大，但近期相对收益有所改善。 医美行业重要资讯：标准规划与平台治理双重推进 行业自律规划发布 中国发布《中国医疗美容标准体系建设“十四五”规划》（草案），覆盖行业管理标准、技术标准、教育培训标准、基础标准四大领域，旨在促进医美行业向集中化、生态化、透明化、标准化发展。 小红书启动医美专项治理 小红书将医美品类列为重点整治对象，首批处置违规笔记27.9万篇、处罚违规账号16.8万个。具体措施包括：取消216家私立医美机构专业认证（仅对公立三甲医院及医生开放）；清理普通用户医美笔记，对涉嫌营销导流的内容进行下架、封号、降级处理。此举延续了2021年以来监管对“容貌焦虑”营销的打击思路。 医美相关上市公司重要公告：并购、研发与资产重组活跃 华东医药：收购Viora完善能量源器械布局 2月6日，全资子公司Sinclair收购能量源型医美器械公司Viora 100%股权，继2021年收购HighTech后，进一步实现在能量源设备领域的全球化布局，并借助Viora渠道拓展美国市场。 复星医药：抗结核新药获受理 控股子公司沈阳红旗制药的环丝氨酸胶囊获国家药监局审评受理，用于一线抗结核药效果不佳的肺结核和肺外结核治疗。该药2021年中国境内销售额约2.65亿元，公司已投入研发费用约1022万元。 其他重要公告 鲁商发展：2021年房地产签约金额同比减少16.78%，签约面积同比减少18.19%，主因市场形势及战略转型。 宜华健康：子公司众安康因金融借款合同纠纷遭诉讼，涉案金额1.613亿元。 澳洋健康：重大资产出售完成，累计收到赛得利（盐城）资产购买价款约14.37亿元。 盈康生命：实控人海尔集团一致行动人计划增持不低于3000万元且不超过6000万元。 光莆股份：参与设立数字创投基金，首期1.04亿元已募集完成并完成备案。 徳展健康：注销回购股份200万股，占总股本0.09%。 奥园美谷：对凯弦投资申请财产保全，涉及金额3.61亿元；同时为京汉置业提供担保形成被动关联担保。 步长制药：子公司BC0305胶囊获临床试验批准，用于改善糖尿病患者血糖控制。 金达威：子公司经营范围变更完成。 双鹭药业：参股公司首药控股科创板IPO获证监会注册批复。 投资建议与投资标的 报告认为，小红书治理重点在打击非法医美、引导理性消费，减轻“容貌焦虑”。中长期看，监管趋严利好头部、正规机构和上游原料企业，尤其利好已上市公司。建议关注上游环节企业：爱美客（买入）、华熙生物（未评级）、昊海生科（未评级）。同时关注低估值确定成长的细分龙头（如伟星股份创历史新高）和黄金珠宝龙头。 风险提示 竞争加剧、新产品推出不及预期、行业政策变化等。 总结 本报告围绕2022年2月前两周医美行业动态，从市场表现、政策监管、公司公告及投资策略四个维度展开分析。行情数据显示医美指数跑赢大盘，个股分化显著，头部标的如四环医药领涨。核心变化在于监管层面：国家层面的标准规划为行业长期规范化定调，小红书专项治理则从平台端落实对违规医美营销的打击，首批处置数据（27.9万篇笔记、16.8万个账号）反映执法力度空前。公司层面，华东医药通过收购拓展能量源器械版图，复星医药、步长制药等推进新品研发，同时多家公司进行资产重组或增持，显示行业在监管收紧背景下加速洗牌。投资建议明确指向合规头部企业，尤其强调上游原料企业因技术壁垒和产品力优势更受益于行业集中度提升。整体来看，报告维持“看好”评级，认为短期监管阵痛不改中长期健康增长趋势。

中心思想 全球生物制药研发回报率显著回升，新冠药物与成本优化成关键驱动 根据德勤测算，2021年全球创新药研发投入的预期内部收益率（IRR）回升至7.0%，较2020年的2.7%和2019年的1.5%实现大幅反弹。这一回升主要归因于多款在研新冠药物（含疫苗及治疗药物）的巨大市场空间预期，以及创新药平均研发费用下降与预期峰值销售额上升的双重利好。若剔除新冠药物影响，研发IRR为3.2%，同比仍提升0.5个百分点，延续自2019年起的回升趋势。 中国药企研发回报率具备结构性优势 报告指出，中国药企的研发预期回报率高于海外，核心在于两点：一是国内临床研发成本和人工成本更低，尽管创新药定价低于海外；二是国产创新药有机会凭借中国临床数据（或以中国为主、海外为辅）在海外获批，从而拓展市场空间，提升预期回报率。 主要内容 研发投入回报率趋势分析 2021年全球研发IRR回升至7.0% 2019年IRR为1.5%，2020年回升至2.7%，2021年大幅跃升至7.0%。 新冠药物的预期市场贡献显著，剔除新冠药物后IRR为3.2%，同比仍有0.5个百分点提升，表明非新冠领域研发效率也在改善。 历史回报率波动（2013-2021年） 回顾2013-2021年，研发IRR在2013年约7.2%，此后持续下滑至2019年低点1.5%，2020年后开始回升。整体呈现“先降后升”的U型走势。 研发费用与预期销售额结构变化 2021年研发费用下降16%，临床后期管线结构优化 2021年每款药物预期平均研发费用较2020年下降16%，主要原因是进展至临床后期的药物数量增加，后续所需研发投入减少。 2013-2021年数据显示，平均研发费用从2013年的约1,516百万美元降至2021年的约1,296百万美元（根据图表数据估算），整体呈下降趋势。 平均预期峰值销售额同比上升23% 2021年每款药物预期平均峰值年销售额为5.21亿美元，较2020年增长23%。 历史数据：2013年峰值销售额约2,431百万美元，此后逐步下滑至2019年低点（约1,352百万美元），2021年回升至2,006百万美元（图表数据），销售额回升是研发回报率上升的主因。 研发费用与销售额的剪刀差推动IRR回升 研发费用下降叠加预期销售额提升，共同推动回报率显著改善。这一结构性变化反映了行业研发效率的修复和管线的价值优化。 中国药企研发回报率高于海外的逻辑 国内成本优势 创新药定价虽低于海外，但国内临床研发成本（如临床试验费用、人工成本）显著较低，使得净回报率更高。 国际化路径拓宽 在特定领域和适应症（如部分肿瘤、传染病等），国产创新药可利用中国临床数据或中国为主、海外为辅的注册策略在海外获批，从而获得更大的市场价值预期。 总结 2021年全球生物制药研发投入预期回报率（IRR）回升至7.0%，扭转了此前持续下滑的趋势，核心动力来自新冠药物的巨大市场预期、平均研发费用下降16%以及平均预期峰值销售额上升23%。非新冠领域的研发效率也温和改善。中国药企凭借更低的研发成本和国际化突破的可能性，其研发预期回报率高于海外同行，成为全球研发投入结构中的亮点。未来需关注新冠药物市场常态化后的可持续性，以及中国药企海外获批的实质性进展。

　　事件 　　2021年2月21日，北京市医保局会同市卫生健康委、市人力社保局印发《关于规范调整部分医疗服务价格项目的通知》（京医保发“2022”7号），对63项医疗服务价格项目进行规范调整，并明确基本医疗保险报销政策。其中，为实施积极生育支持措施，通过组织专家论证，在费用可控、确保医保基金可承受的基础上，将门诊治疗中常见的宫腔内人工授精术、胚胎移植术、精子优选处理等16项涉及人群广、诊疗必需、技术成熟、安全可靠的辅助生殖技术项目纳入医保甲类报销范围。根据《通知》要求，今年3月26日新政策将正式落地。 　　点评 　　辅助生殖技术纳入医保，提高了不孕不育患者的保障水平，行业渗透率有望进一步提升。此前，9月15日，国家医保局在《答复》中指出，“人口发展是关系中华民族发展的大事情。为促进人口长期均衡发展，医保部门将符合条件的生育支持药物溴隐亭、曲普瑞林、氯米芬等促排卵药品纳入支付范围，提升了不孕不育患者的用药保障水平。同时，在诊疗项目方面，医保局将指导各地，立足‘保基本’的定位，在科学测算，充分论证的基础上，逐步把医保能承担的技术成熟、安全可靠、费用可控的治疗性辅助生殖技术按程序纳入医保支付范围。”可见政策端重视不孕不育患者医疗负担，辅助生殖可及性未来有望得到加强。我们认为此次北京率先将16项辅助生殖技术纳入医保报销，若未来其他地区也逐步将其纳入医保，国内辅助生殖行业的渗透率有望进一步提升。 　　统一规范63项医疗服务价格项目，16项辅助生殖技术纳入医保门诊报销。（1）此次共对公立医疗机构已开展的63项医疗服务价格项目进行了规范调整，其中对体外受精胚胎培养等53项辅助生殖技术项目进行了统一定价，基本涵盖了北京市公立医疗机构开展辅助生殖的常用技术；（2）为实施积极生育支持措施，通过组织专家论证，在费用可控、确保医保基金可承受的基础上，将门诊治疗中常见的宫腔内人工授精术、胚胎移植术、精子优选处理等16项涉及人群广、诊疗必需、技术成熟、安全可靠的辅助生殖技术项目纳入医保甲类报销范围。 　　病人对于辅助生殖技术服务的改善性需求，有望成为民营辅助生殖机构的增长点。考虑到医保仅覆盖基本医疗部分（医保局再《回复》明确提到“立足保基本”定位），我们认为病人对于多层次和差异化的服务不会在医保范围之内（如子宫内膜容受性评估、干细胞、AI诊断等升级项目），未来优秀的民营辅助生殖龙头机构的改善性服务定价项目有望成为其增长点。 　　投资建议 　　我们认为若未来部分地区逐步将辅助生殖纳入医保，国内辅助生殖行业的渗透率有望进一步提升；考虑到病人对于辅助生殖技术服务的改善性需求，未来优秀的民营辅助生殖龙头机构的改善性服务定价项目有望成为其增长点。 　　重点公司：锦欣生殖、贝康医疗、华大基因、智飞生物、华特达因等。 　　风险提示 　　政策推广超出预期的风险；医疗事故的风险；部分品种进入医保目录后销售低于预期的风险。

　　过去十年里，随着首批“一步治愈式”或具有根治潜力的基因疗法的推出，制药行业内掀起了一场革命。1从治疗遗传性眼病的Luxturna疗法的推出，到治疗脊髓性肌萎缩（SMA）的Zolgensma疗法的面世，我们迎来了一个某些特定疾病有望被治愈的创新时代。但大多数基因疗法针对的都是具有明确遗传因素的罕见或极罕见2单基因3遗传病。只有少数基因疗法针对的是可能支持多种治疗方法、具有较大患者群体的遗传病，比如亨廷顿病、β-地中海贫血和血友病。基因疗法有望改变包括高血压、2型糖尿病和心脏病等长期、复杂的多基因遗传病在内的很多疾病的临床结局。 　　但目前我们认为，在基因疗法领域取得进展以及药物传递和药物生产的主要难题得到解决之前，该领域重点仍是罕见和极罕见单基因遗传病。 　　如果这就是生物制药公司所面临的问题，应该如何处理？这对短期和长期商业模式而言又意味着什么？生物制药公司是否应大举投资，以期这些疗法及其相关平台能从更复杂、群体更大的疾病中实现长期的可持续的营收和利润增长？简而言之，公司如何在短期利基市场内获得竞争优势，同时在这一创新领域实现长期发展？

　　本周医药板块行情反弹 　　本周医药生物指数上涨约4.85%，跑赢沪深300指数3.76个百分点，跑赢上证综指4.04个百分点，行业涨跌幅排名第3。本周截至周五（2月18日）医药行业PE（TTM，剔除负值）为28.69倍，处于2015年以来“均值-1倍标准差”以下。医药III级子行业中，本周13个子行业板块中，12个子行业板块上涨，1个子行业板块下跌。医疗研发外包为涨幅最大的子行业，上涨16.36%。血液制品为唯一下跌的子行业，下跌-0.26%。本周估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为77倍。 　　医药行情逐渐站稳，年报一季度报陆续披露将带来新方向 　　本周总体医药行情平稳。接下来医药行业的配置，考虑到的医药行业的背景，一方面，今年集采政策持续推进落地（耗材集采、国采、联盟采等）带来的不确定性，另外，短期医药行业板块暂没看到明确的利好政策/变化，短期无上涨动力。风物长宜放眼量，很多医药公司的估值都已经到了非常合理的区间，政策带来的变动不确定性让很多投资者无从下手。我们建议今年全年的方向配置：中药（政策友好+低估值）+医疗设备（医疗基建）+科研试剂和上游等+其他方向自下而上寻找标的。 　　（1）中药板块：品牌名贵OTC+中药创新药+中医连锁，我们推荐：新天药业、贵州三力、华润三九、健民集团、固生堂等标的，也推荐关注：同仁堂、以岭药业、康缘药业、天士力、方盛制药、特一药业、桂林三金、寿仙谷等标的。 　　（2）医疗设备板块：我们推荐关注迈瑞医疗、开立医疗、理邦仪器、鱼跃医疗、翔宇医疗、伟思医疗、三鑫医疗等，此外，IVD板块其实也会受益于医疗基建，推荐关注新产业、亚辉龙、安图生物、普门科技、迈克生物、透景生命、万孚生物等。 　　（3）科研试剂和上游等：我们提议关注诺唯赞、纳微科技、百普赛斯、泰坦科技、阿拉丁、洁特生物、东富龙、聚光科技、楚天科技、泰林生物等。 　　（4）其他自下而上的板块和公司，需要根据行业和公司的标的和估值去做分析，提议关注：再生医学板块的正海生物（活性生物骨获批，wind一致2022年PE为38X）、迈普医学（3D打印制造工艺在非动物源性耗材的优势）等标的；医疗服务板块估值低，我们推荐具备性价比和扩张性强的海吉亚和固生堂，建议关注爱尔眼科、朝聚眼科、锦欣生殖等；生物制品，疫苗板块需要持续关注，我们推荐智飞生物、百克生物，建议关注沃森生物、康希诺、欧林生物、万泰生物等；家用医疗器械，建议关注鱼跃医疗（wind一致2022年PE为18X）、可孚医疗（PE·ttm为28X）。 　　（5）此外，创新药板块，建议关注具备国际化能力的创新药标的，我们建议关注恒瑞医药、百济神州、君实生物、贝达药业、和黄医药、康方生物、中国生物制药等。 　　事件点评：智飞生物重组蛋白新冠疫苗获批序贯接种加强针 　　财联社2月18日电，中国拟启动新冠疫苗加强针“混打”方案，智飞和康希诺入选。目前几家公司公布的试验数据显示，腺病毒载体疫苗和重组蛋白疫苗作为序贯接种的加强针，针对原始毒株及变异株均存在一定优势。而我国确诊病例中，delta以及omicron变异株已成为主流。综上，康希诺的腺病毒载体疫苗和智飞的重组蛋白疫苗获批成为序贯加强针有望进一步巩固国内疫情防控。2021年，预计智飞生物的重组蛋白疫苗产品为公司贡献超过100亿元的收入。若后续产品凭借其在序贯接种试验中体现出的优异有效性（特别是针对delta以及omicron变异株）获批加强针，则2022年，公司新冠疫苗管线的收入将得到一定支撑。叠加疫苗出口海外创造的增量收入，新冠疫苗有望在2022年继续为公司贡献大量现金流。 　　本周新发报告：公司深度片仔癀、广誉远 　　本周新发公司深度片仔癀（600436）：《一核量价齐升，两翼拓展边际，国药瑰宝站上新台阶》、公司深度广誉远（600771）：《老字号落叶归根，期待国药精品涅盘重生》。 　　本周个股表现：多数个股增长 　　本周432支A股医药生物个股中，有344支上涨，占比79.6%。其中，本周涨幅前十的医药股为：诚达药业（+85.92%）、翰宇药业（+40.77%）、博腾股份（+36.15%）、华康医疗（+33.39%）、热景生物（+28.58%）、仟源医药（+23.93%）、康泰医学（+23.61%）、万东医疗（+22.72%）、精华制药（+22.68%）、君实生物-U（+21.63%）；本周跌幅前十的医药股为：海翔药业（-12.57%）、海辰药业（-10.87%）、国邦医药（-9.36%）、*ST海医（-8.90%）、健民集团（-5.48%）、三友医疗（-4.77%）、立方制药（-4.74%）、ST康美（-4.73%）、伟思医疗（-4.46%）、天智航-U（-4.46%）。本周82支港股医药生物个股中，有53支上涨，占比64.6%。 　　全球新冠疫情及疫苗接种情况 　　全球新增确诊病例数持续回落，国内内蒙古、江苏、辽宁、广东多地疫情。疫苗接种量持续增长，全球平均全程接种率约54%，中国全程接种率约为85%。Omicron持续在全球范围内迅速取代Delta的趋势明显。

　　事项： 　　2月21日，北京市医保局发布《关于规范调整部分医疗服务价格项目的通知》，将16项辅助生殖技术项目纳入医保报销。 　　平安观点： 　　16项辅助生殖项目纳入医保后未降价：此次纳入医保的项目有体外授精胚胎培养、囊胚培养等十六个项目。其中2项是IUI（人工授精）的项目，1项是二代IVF的项目，3项是三代IVF的项目，其余则为胚胎储存等项目。通过对比，我们发现纳入医保后，这16个项目与之前的价格没有变化。我们认为，辅助生殖是体现医生的技术与服务价值的，因此对于核心的技术服务环节，降价风险有限。目前我国IVF单周期平均花费约为3.5-4.5万（不包括三代），此次进入医保，医保覆盖约8000-11000元。国家近期鼓励生育的政策频出，我们认为未来辅助生殖项目有望在更多地区纳入医保支付。 　　辅助生殖纳入医保，有望进一步提高服务的可及性：我国不孕不育患者数量较多，根据沙利文的数据，到2023年我国不孕不育的人群占比将达到18%。我国IVF单周期价格一般在4万元，渗透率约为7%，与美国超过30%的渗透率相比，仍然较低。我们认为较高的价格，使得一些中低收入人群无法通过辅助生殖进行治疗，也使得渗透率提升的速度较慢。部分辅助生殖项目进入医保，提高了患者的可及性，有望推动需求端的快速释放，渗透率有望快速提升，从而推动行业的发展。 　　随着辅助生殖行业监管的趋严，更为规范的企业将有更好的发展空间。随着需求的释放，辅助生殖机构将为更多的患者提供服务，机构是否规范，治疗效果是否理想，成功率的水平，将决定患者就诊的数量。2018年，我国辅助生殖周期数为68.4万，对应498家辅助生殖机构，平均一个机构的周期数仅为1373个。一些未达到平均值的机构，无法获得充足患者，医生熟练度难以提升，因此整体成功率较低。较低的成功率带来口碑下滑，患者数量或将进一步减少。龙头企业通过口碑优势及扩张并购，可以吸引到更多的患者，从而获得高于行业的成长。 　　投资建议：辅助生殖项目进入医保，将推动行业加速发展，下游的医疗服务企业将率先受益。我国辅助生殖用药市场仍然为进口主导，若未来药品市场进行集采，则有望推动市场竞争格局重构，从而为国产药企带来机会。建议关注：锦欣生殖、贝康医疗、长春高新、丽珠集团。 　　风险提示：行业增长低于预期的风险；疫情反复风险；医患纠纷风险。

中心思想 北京市医保新政为辅助生殖行业注入强心针 北京市医保局于2022年2月21日发布通知，将16项辅助生殖技术项目纳入医保报销范围，其中涉及一、二代IVF周期诊疗的11个项目合计约1.3万元可纳入医保支付，占单周期医疗服务费（约2.5万元）的50%。此举不仅体现了国家对鼓励生育政策的实质性支持，也为辅助生殖行业带来了长期增长的政策红利。 政策先行先试或成全国推广标杆 北京作为首个将辅助生殖技术纳入医保的城市，其政策示范效应显著。医保价格未降且覆盖公立与民营机构，超出市场预期。在当前生育率下降的背景下，辅助生殖技术被视为应对生育能力下降的重要手段，政策环境持续友好，行业具备长周期增长潜力。 主要内容 事项：北京医保局发布辅助生殖技术医保报销政策 2022年2月21日，北京市医疗保障局等三部门联合下发通知，明确将16项辅助生殖技术项目纳入医保报销范围，市场关注度显著提升。 观点：政策细节及行业影响分析 纳入项目构成：一、二代IVF项目为绝对主力 本次纳入医保的16个项目中，除3个三代相关技术和2个IUI相关技术外，其余11个均为一、二代IVF周期诊疗项目，覆盖辅助生殖治疗周期的主要阶段。按单周期2.5万元医疗服务费计算（其余大部分为药费），纳入医保支付的占比约50%，医保支持态度明确。 价格与覆盖范围：价格未降，公立民营均可报销 本次医保支付价格并未下调，超出市场预期。凡医保定点内的公立与民营医疗机构均可享受报销政策，消除了此前市场对价格打压的担忧。 政策意义：鼓励生育大背景下，行业迎来长期利好 在当前国家鼓励生育的政策导向下，辅助生殖技术作为应对生育能力下降的重要手段，政策环境持续友好。北京先行先试，有望成为其他省份的重要参考，推动行业整体增长。报告推荐辅助生殖行业，重点建议关注龙头锦欣生殖（中长期增长稳健，估值性价比高）。 总结 本报告聚焦北京市将16项辅助生殖技术纳入医保的政策事件，从项目构成、医保支付比例、价格变化、覆盖范围等角度进行了详细分析。核心结论是：该政策显著超出市场预期（医保价格未降、公立民营均可报销），体现了国家对辅助生殖行业的明确支持态度。在北京示范效应下，其他省份有望跟进，行业长周期增长潜力可期。投资层面，推荐辅助生殖行业，尤其关注锦欣生殖的稳健增长与当前舒适估值。风险提示为政策落地情况不及预期。

中心思想 CXO超跌反弹与估值修复逻辑确立 本周医药生物指数上涨4.85%，显著跑赢大盘（上证+0.8%），其中CXO子行业成为反弹核心驱动力。药明康德2021年扣非净利增长超70%，博腾股份因获辉瑞大额订单周涨幅达36%。多家CXO企业2021年利润增速在40%–75%之间，对应2022年Wind一致预期估值约40倍，显示行业景气度未改、估值具备配置性价比。 细胞治疗出海进度成关键催化剂 信达生物与驯鹿医疗合作的CAR-T产品IBI326获FDA孤儿药资格，传奇生物西达基奥仑赛（BCMA靶向CAR-T）预计于2月28日获得FDA审评反馈，有望成为首个国产出海细胞治疗产品。多发性骨髓瘤市场空间巨大（来那度胺2020年全球销售额121亿美元），该事件将提振细胞治疗赛道关注度。 主要内容 行情回顾与下周投资策略 本周申万医药指数上涨4.85%，医疗服务子行业涨幅最大（+12.59%），受益于CXO强势反弹。CXO企业2022年估值约40倍，业绩增速40%以上，建议继续关注估值修复。下周重点聚焦细胞治疗：传奇生物CAR-T获批节点临近，预计成市场焦点。常规疫苗2022年有望恢复批签发，基本面好转。 中国CAR-T获FDA孤儿药资格，关注细胞治疗获批进展 2月14日信达生物与驯鹿医疗合作产品IBI326获FDA孤儿药资格，适应症为复发/难治性多发性骨髓瘤。国内已有两款CAR-T上市（复星医药120万、药明巨诺129万），靶点均为CD19。传奇生物西达基奥仑赛预计2月28日获FDA反馈，若获批将成首个国产出海细胞治疗产品。CAR-T仍处初期，2020年全球销售额刚超10亿美元，未来方向包括实体瘤拓展、通用型降成本、提升安全性。 产业与政策总结 第七批国家带量采购开始：2月17日启动，涉及58个品种、208个品规，剂型扩展至注射剂、缓释片等，中成药集采亦将扩大。化学制剂企业应通过国际化或产品引进破局。 卫健委推进检测结果互认：3月1日施行，降低患者重复检查支出，提高医疗资源利用率。 一级投融资热点跟踪 本周国内一级融资聚焦创新药（癌症、免疫细胞治疗、小分子）及医疗器械微创、数字化领域。海外集中于创新药和数字医疗。代表案例：Kallyope（肠脑轴新药）D轮$2.36亿，乐普生物基石投资$5000万，丹序生物B轮3亿人民币，天科雅（肿瘤免疫细胞治疗）3亿人民币等。 二级医药公司动态更新 重要公告：丽珠集团重组新冠疫苗V-01序贯加强绝对保护力61.35%，达WHO标准。 业绩快报：药明康德营收229亿（+38.5%），归母净利50.97亿（+72.19%）；万泰生物营收57.5亿（+144.25%），归母净利20.16亿（+197.83%）；百克生物受新冠疫苗挤压，归母净利下降41.77%。 拟上市公司动态：美因基因再次递交港股招股书；海创药业科创板注册生效（氘代及PROTAC技术）。 一周行情更新 医药生物（申万）上涨4.85%，强于上证（+0.8%）、中小板（+2.56%）、创业板（+2.93%）。医疗服务子行业涨12.59%，器械+5.67%，化学制药+2.52%。个股涨幅前五：翰宇药业+40.77%、博腾股份+36.15%、热景生物+28.58%、森萱医药+24.11%、康泰医学+23.61%。 风险提示 研发不及预期；贸易摩擦超预期；政策性风险。 总结 短期反弹确认，关注估值修复与出海催化 CXO板块在业绩高增与估值合理背景下实现超跌反弹，成为本周医药行情主力。下周传奇生物CAR-T审批结果将决定细胞治疗板块情绪，若获批将打开国产创新药出海新空间。 中长期聚焦高景气赛道与政策变化 集采常态化下，创新药及国际化能力成为企业破局关键；常规疫苗恢复放量、医疗新基建（如迈瑞）提供结构性机会。一级市场融资持续热络，创新疗法与数字化医疗为长期投资主线。