核心观点： 　　吉林化纤发布调价通知，宣布因低空经济拉动、无人机需求增长、出口爆发、湿法碳纤维良好的易加工性影响，公司旗下湿法3K碳纤维供不应求，即日起各牌号产品每千克上调10元。目前市场价格参考200-220元/千克，涨幅在5%左右，涨幅历次调价以来最大。除3K型号的碳纤维价格上涨外，目前民用量较大的T30012k碳纤维价格已反弹到95元/千克，相对于2023年底的低点上涨35.7%。T30025k型号和T3004k型号价格也较2023年底的最低价反弹，总体看越高端型号价格反弹力度越强，碳纤维的价格大概率已见底。 　　2023年全球碳纤维需求11.5万吨，同比降低14.8%，是1995年以来全球需求首次出现负增长，主要是受风电需求下降和疫情结束需要消化库存的影响。2024年全球碳纤维需求15.6万吨，同比增长35.7%，其中风电行业受益安装量的大幅回升，需求增长了120%，同时体育休闲市场需求同比增长了51.6%。2024年中国碳纤维总需求8.4万吨，同比增长21.7%，其中进口1.6万吨，同比仅增长2.1%，国产纤维供应占总需求的80.1%，国产化率进一步提升。在国内碳纤维需求回暖的同时，中国碳纤维的出口也快速增长，2024年中国碳纤维出口超过2553吨，同比增长2倍。 　　产能供给方面，根据赛奥碳纤维技术的统计，2024年中国碳纤维的在运行产能为15万吨，同比增长8.5%。虽然按该产能计算国内企业的产能利用率仍只有45%，还处于过剩状态，但是相对于2020年至2024年年均超过40%的产能增长率，8.5%的产能增长大概率可表明国内碳纤维的扩产潮已基本告一段落。同时国内碳纤维产能也明显向头部企业集中，2024年产能前五企业的集中度已经达到73%，对市场价格的影响能力进一步增强。 　　2025年由于国内风电招标量还在继续大幅增长，而且2024年招标的风电项目远大于风电安装容量，国内军工订单也开始复苏，因此2025年碳纤维需求的传统应用领域大概率将保持较快增长。目前国内新能源汽车在技术上的迭代快速进步，碳纤维电机转子的应用在迅速推进。同时低空经济对碳纤维的需求具备刚性。中国中车的下一代动车CRH450车型已研发成功，大量使用碳纤维等新材料使单车重量减到10吨，较CRH400降低12%。同时中国商飞的C919的扩产进度也显著提速，配合中国碳纤维出口的高增长，我们认为碳纤维行业已经度过2023年以来的行业景气低点。 　　风险提示： 　　后续产能出清不理想、下游需求不如预期，仅供投资分析时参考。

　　Q1：为什么卡泊三醇倍他米松软膏的首仿获批具有里程碑意义？ 　　“零添加酱油”风波不断，官方发新规明确规定禁用“不添加”、“零添加”等用语，促使消费者关注产品的真实属性 　　银屑病是一种慢性、全身性、炎症性皮肤疾病，其典型症状为皮肤红色斑块覆盖银白色鳞屑，常伴随关节炎、糖尿病、高血压等共病，且存在难根治、易复发的特点。银屑病作为慢性非传染性疾病，影响全球2-3%的人口。它与角质形成细胞增殖异常有关，临床特征为红斑、界限清晰的丘疹和圆形斑块。大约75%的银屑病患者至少有一种合并症，其中银屑病关节炎最为常见。银屑病病程长、易复发、合并症多（如心血管疾病、关节炎等），对患者生活质量造成严重损害。 　　卡泊三醇的研发始于1985年日本医生使用维生素D3治疗骨质疏松时的意外发现。由于口服会导致血钙升高，丹麦利奥制药将其改良为外用制剂，并于1991年推出全球首个卡泊三醇软膏「达力士」，该产品1994年进入中国并持续服务患者至今。 　　卡泊三醇倍他米松软膏是银屑病外用治疗的核心复方制剂，原研药（得肤宝）自2008年进入中国后垄断市场长达16年。华邦制药的首仿获批打破了技术壁垒，填补国产空白，标志着国内企业在复杂制剂研发领域的突破。华邦制药作为国内首家推出仿制药的企业，其产品在定价上比原研药“得肤宝”低30%-40%，且短期内无直接竞争对手，这将加速仿制药对原研药的市场份额替代。医生处方习惯和患者对原研药的信任可能延缓这一进程，但仿制药通过集采政策的价格优势，预计在未来3年内将占据50%以上的市场份额。 　　Q2：华邦制药如何突破原研药的技术壁垒？与原研药相比，华邦仿制药的核心竞争力是什么？ 　　华邦制药突破卡泊三醇倍他米松软膏技术壁垒，以国产首仿药实现高质量平价替代，推动银屑病治疗领域从仿制到创新的战略转型 　　卡泊三醇倍他米松软膏为卡泊三醇和二丙酸倍他米松组成的复方制剂，通过维生素D类似物卡泊三醇抑制角质形成细胞增殖，结合二丙酸倍他米松的抗炎、止痒、收缩血管和免疫抑制作用，成为银屑病治疗的经典方案。 　　此产品国产化面临许多技术瓶颈。例如如何有效控制原料药中的杂质，如何保证含量低的主药卡泊三醇在软膏制剂中的粒度大小均一性及分散均一性，成为亟待攻克的难题。早在2014年，华邦制药就开始了卡泊三醇倍他米松软膏的上市研究，经过十年的潜心研究，最终突破技术壁垒。2025年3月，华邦制药研发的同成分软膏（规格15g/30g）获批上市。与原研相比，华邦制药的卡泊三醇倍他米松软膏展现出显著的综合优势。 　　高质量标准：华邦制药的卡泊三醇倍他米松软膏严守更高要求的质量准则，起效成分纯度更高，安全性更高。 　　稳定的产品质量：依托华邦数字智能化工厂生产体系，产品质量更稳定。 　　高性价比：在质量标准全面提升的同时，华邦卡泊三醇倍他米松软膏定价预计低于原研，为患者提供更经济高效的治疗选择。 　　华邦制药突破卡泊三醇倍他米松软膏原研药技术壁垒的路径，体现了中国仿制药企业从“仿制跟随”到“技术引领”的转型逻辑。 　　Q3：华邦制药在皮肤科领域的产品布局如何支撑其战略？ 　　华邦制药聚焦专科赛道，构建差异化竞争优势 　　经过三十多年的不断研发，华邦制药目前已形成了3大领域、21个品类、67个产品的产品家族。其中以皮肤类药品最为丰富，基本上覆盖了过敏、皮炎湿疹、真菌病、痤疮、银屑病、白癜风等皮肤科常见疾病，形成完整的皮肤治疗产品线。同时在结核领域布局多品种组合，持续巩固市场领导地位。 　　公司在维甲酸类/维生素D类药物开发、高端甾体激素类药物合成、体外药物释放与透皮分析等领域掌握核心技术。同时拥有国家重大新药创制4项、国家火炬计划5项、国家重点新产品7项等诸多奖项，以及授权专利200余项。这些技术不仅支撑药品研发，更通过赋能功能性护肤品开发，形成独特的技术壁垒。 　　华邦制药凭借21款优质药物入选《中国上市药品目录集》，其中包含多款具有里程碑意义的首仿品种，成功构建起高质量创新药物矩阵 　　在银屑病治疗领域，华邦制药已形成覆盖口服与外用全场景的7大核心产品矩阵。阿维A胶囊作为国内独家获批的口服制剂，在口服治疗市场展现出显著潜力；第三代维A酸类药物他扎罗汀乳膏凭借更高的受体选择性，在样本医院销售额排名中持续领先；维生素D3衍生物卡泊三醇软膏则通过调节角质形成细胞分化实现长期病情控制。该矩阵通过差异化产品组合，全面覆盖轻中重度银屑病患者需求，构建全周期管理方案。 　　针对皮炎湿疹治疗，公司建立阶梯式激素疗法体系。地奈德乳膏作为国内最早获批的弱效激素，持续占据医院端销售冠军地位（2024年前三季度数据），尤其适合婴幼儿及敏感肌人群；丙酸倍他米松、卤米松、丁酸氯倍他松等强效激素形成互补，有效应对中重度皮损治疗需求。这种"弱效-强效"产品梯队实现了从日常控制到急性发作的全场景覆盖，药智数据显示该领域市场份额呈现高度集中态势。 　　抗过敏领域迎来重大突破，首仿上市的盐酸左西替利嗪口服溶液将适用人群扩展至6个月以上婴幼儿，覆盖过敏性鼻炎、荨麻疹等适应症。相比传统抗组胺药物，其更宽泛的适用人群和更优的安全性，预计将为儿科过敏治疗市场带来增量空间，重塑该细分领域竞争格局。 　　基于药物研发积累，华邦制药正从疾病治疗向皮肤健康管理领域深度拓展。据了解，华邦制药于2021年成立全资子公司重庆花旁里生物科技有限公司，向皮肤领域持续深耕，开启业务拓展新征程。背靠华邦制药，花旁里陆续推出“三蕊”功效性护肤品牌、“稚敏佳”婴童护肤品牌，涉及洁面、控油祛痘、舒缓修护、婴童护肤等多个品类，进一步丰富华邦制药在泛皮肤领域的产品矩阵。 　　Q4：银屑病治疗的“生物制剂依赖症”是否掩盖了未满足需求？ 　　Q4：银屑病治疗的“生物制剂依赖症”是否掩盖了未满足需求？ 　　银屑病治疗中生物制剂的局限性催生多元化策略需求，小分子靶向药、新型生物制剂及联合疗法正成为突破方向 　　银屑病治疗领域近年来虽因生物制剂的出现取得了显著进展，但过度依赖生物制剂的现象也暴露出诸多未被满足的需求。尽管生物制剂（如TNF-α抑制剂、IL-17/23抑制剂）在中重度银屑病治疗中表现突出，但其局限性仍为患者和临床医生带来了挑战。首先，约30%的患者对现有生物制剂无响应或疗效随时间减弱，例如IL-17抑制剂对掌跖型银屑病的有效率仅为50%，而长期使用可能因抗药抗体的产生导致疗效下降。此外，生物制剂的副作用不容忽视，包括增加结核、乙肝再激活风险，以及注射部位反应和自身免疫性疾病风险，这些风险在中国结核和肝炎高发的背景下尤为严峻。注射给药方式本身也是一大障碍，约60%的患者因注射恐惧或流程复杂而中途停药，且治疗前需进行多项筛查（如结核、肝炎），治疗中需定期监测血液指标，给患者带来经济和时间上的双重负担。 　　更深层的未满足需求体现在特定患者群体和治疗场景中。例如，轻中度患者若外用药物无效，缺乏便捷的系统治疗选择；孕妇、哺乳期女性因生物制剂安全性数据不足而被迫依赖副作用更大的传统药物；合并感染或免疫缺陷的患者则因生物制剂可能加剧感染风险而面临治疗困境。经济可及性方面，尽管部分生物制剂已纳入医保，但新型药物（如IL-23抑制剂）仍需自费，年治疗费用高达数万元，而偏远地区因冷链运输限制，生物制剂的可及性仅为一线城市的五分之一。这些现实问题揭示了生物制剂依赖症下隐藏的治疗空白。 　　为填补这些空白，小分子靶向药物和新型生物制剂正成为重要突破口。阿普米司特作为口服PDE4抑制剂，无需注射且感染风险低，52周治疗后约61%的患者达到皮损改善75%（PASI75），尤其适合轻中度患者和生物制剂不耐受者。TYK2抑制剂（如诺诚健华的ICP-488）在III期试验中展现了高疗效和安全性，有望成为广谱治疗选择。针对罕见但严重的泛发性脓疱型银屑病，IL-36受体抑制剂（如佩索利单抗）填补了靶点空白。此外，联合疗法（如卡泊三醇与司库奇尤单抗联用）可提升疗效至90%，而新型外用药物（如纳米凝胶）通过提升局部渗透率减少全身副作用，进一步扩展了治疗手段。Q5：未来，银屑病药物治疗的市场发展趋势如何？ 　　未来银屑病药物治疗的市场发展趋势将呈现出多维度的变革，既受技术创新驱动，也受政策、患者需求及行业竞争格局的深刻影响 　　银屑病治疗市场正经历深刻的结构性变革，在多个维度形成连锁反应。首先，口服小分子靶向药物方面，TYK2抑制剂如诺诚健华的ICP-488在III期临床中展现出高效低毒特性，其无需注射及冷链运输的便利性，叠加无结核再激活风险的安全优势，使其成为中重度患者的潜在一线选择；而早已纳入医保的PDE4抑制剂阿普米司特，凭借年治疗成本较生物制剂低40%-60%的性价比，正成为轻中度患者及生物制剂不耐受群体的首选方案，并通过拓展炎症性肠病等适应症持续扩大市场覆盖。与此同时，生物制剂在创新药与仿制药的双重夹击下寻求转型。经典药物卡泊三醇的仿制药通过一致性评价后价格跳水30%-50%，加速原研药市场份额流失；阿达木单抗等生物制剂虽经医保谈判大幅降价，却面临口服药的便捷性挑战，亟需通过生物标志物精准分层或拓展克罗恩病等适应症来维持竞争力。 　　国产创新药则以差异化策略加速全球突围。中国首个1类新药本维莫德乳膏凭借无药物蓄积风险的核心优势，在医保138元/盒的价格加持下，成为外用药物市场的标杆产品，并通过国际临床数据加速出海进程；未满足的临床需求正催生新靶点药物的爆发式增长。针对生物制剂无效的难治性患者，IL-36受体抑制剂spesolimab、TSLP抑制剂tezepelumab等已进入临床试验阶段，为掌跖型银屑病等特殊类型患者带来新希望；同时，本维莫德等非激素类药物凭借长期安全性数据，正成为孕妇、儿童等特殊人群的首选方案。AI技术也在加速靶点筛选进程，如Insilico Medicine利用AI设计的IL-23抑制剂已进入临床，个性化治疗通过基因检测与生物标志物分层，使精准医疗从概念走向实践。 　　政策与医保的双轮驱动效应持续释放市场潜能。新版医保目录将氘可来昔替尼等创新药纳入报销，使患者年治疗费用从数万元降至万元级；基层医疗市场的下沉通过《银屑病基层诊疗指南》推广本维莫德，使偏远地区患者受益于口服药的便利性和医保覆盖。这种政策红利不仅提升了药物可及性，更推动国产创新药凭借性价比优势加速出海，东南亚市场仿制药价格仅为原研药的30%-50%。联合疗法与慢病管理模式的普及则进一步延长了患者生命周期价值，形成了“政策-创新-市场”的良性循环。

　　行业观点 　　轮胎行业整体需求稳中向好但结构分化，出口增长显著。2024年全球轮胎市场需求同比增长1.8%达到18.54亿条，其中全钢胎同比下滑0.5%至2.11亿条，半钢胎同比增长2%达到16.43亿条，结构上看配套市场下滑但替换市场增长，其中全钢胎配套同比下滑4.5%，半钢胎配套同比下滑2.2%，全钢胎替换同比增长0.6%，半钢胎替换同比增长3.5%。我国轮胎出口创新高，2024年乘用车胎出口量同比增长13%达到3.5亿条，卡客车胎出口量同比增长2%达到1.27亿条；2025年1季度乘用车胎出口量同比增长4.6%达到8449万条，卡客车胎出口量同比增长3%达到2971万条。从美国市场来看，2024年美国累计进口乘用车胎数量为1.7亿条，同比增长2%，其中泰越柬三国供应占比达到40%；进口卡客车胎数量为5860万条，同比增长19%，其中泰越柬三国供应占比超过一半。 　　轮胎板块收入稳步增长，盈利能力有所回落。2024年轮胎板块实现营业总收入1059亿元，同比增加13%；归母净利润102亿元，同比增加18%；整体销售毛利率22.4%，同比基本持平；销售净利率9.8%，同比提高0.3pct。2025年1季度板块实现营业总收入269亿元，同比增加10.2%，环比下滑3.4%；归母净利润20亿元，同比下滑26%，环比增长40.8%；销售毛利率17.8%，同比下滑5.5pct，环比下滑1.3pct；销售净利率7.7%，同比下滑3.7pct，环比提高2.4pct。盈利方面2024年期间海运费剧烈波动叠加原料价格持续上涨导致利润端承压，考虑到今年2季度原料价格明显回落预计行业盈利有望修复。 　　企业端业绩分化明显，国产头部胎企市占率有望继续提升。具备海外基地和产能增量的头部胎企经营韧性更强，赛轮轮胎的收入规模和利润体量均领先同业，2024年营业总收入同比增长22.4%达到318亿元，归母净利润同比增长31.4%达到40.6亿元；2025年1季度营业总收入84亿元，同比增长15.3%，环比增长2.9%，归母净利润为10.4亿元，同比增长0.5%，环比增长26.8%，为2025年1季度唯一一家实现了利润同比正增长的国内上市胎企。和国内轮胎企业持续出海扩张的局面截然不同，海外多家轮胎企业陆续宣布了关厂减产计划，在消费降级背景下国内胎企有望把握机遇继续抢占全球份额。 　　投资建议与估值 　　基本面角度来看，行业整体需求虽然相对稳定，但结构上来看半钢替换市场支撑力度更强，拥有海外基地产能增量的龙头企业收入有望继续向好。盈利方面随着海运价格回归常态，叠加今年2季度以来原料价格回落明显，预计企业盈利也将得到一定程度的修复。贸易风险角度来看，美国已经开始加征关税，对我国轮胎企业的美国市场盈利短期存在冲击，长期预计大部分可通过终端涨价实现传导；欧盟预计也将对中国乘用车及轻卡轮胎启动反倾销与反补贴调查，拥有多个海外基地的轮胎企业可通过灵活调配订单来规避风险。虽然行业仍然存在竞争加剧、双反关税、原料价格抬升等风险，但从产业趋势角度来看，一方面在消费降级背景下高性价比的轮胎市场仍然具备增长潜力，远期国产轮胎能抢占的市场空间天花板相比之前会更高；另一方面较多海外胎企开始关闭和缩减部分产能，而国内头部胎企已经开始第二轮出海，稳固自身性价比优势的同时继续提升抗风险能力，长期看国产轮胎抢占市占率的逻辑仍会继续演绎，看好率先出海且海外布局持续完善的国产胎企。建议重点关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份。 　　风险提示 　　原料价格大幅波动、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动、国内企业海外建厂导致竞争加剧

　　福瑞股份(300049) 　　核心观点 　　2024年业绩稳健，2025年一季度利润端承压。2024年公司实现营收13.49亿元（+16.93%），归母净利润1.13亿元（+11.54%），扣非归母净利润1.18亿元（+19.33%）。其中24Q4单季营收3.69亿元（+6.47%），归母净利润0.11亿元（-60.27%），扣非归母净利润0.21亿元（+8.38%）。2024年公司业绩稳健，药品及器械业务均有所增长。2025年一季度公司营收3.30亿元（+2.35%），归母净利润0.29亿元（-32.97%），扣非归母净利润0.30亿元（-28.05%），收入端小幅增长，预计与订单节奏有关，利润端下滑主要系器械业务开拓加大费用投入、计提股权激励费用等因素导致。 　　药品业务增速亮眼，器械业务增长良好。分业务看，药品收入3.8亿元（+34.2%），其中自有药品业务收入2.8亿元（+44.3%），商销渠道与电商平台表现突出，同比增幅分别达到87.44%和145.37%。器械业务增长良好，实现收入9.2亿元（+10.9%），其中设备销售实现收入5.1亿元，按次收费、租赁及其他收入4.1亿元（+24%），采取按次收费模式的产品FibroScan Go和box已在全球累计实现安装651台。 　　毛利率和费用率有所下降。2024年公司毛利率74.13%（-0.62pp），毛利率下降主要系受业务结构的影响。销售费用率25.47%（-2.39pp），管理费用率17.84%（-0.03pp），研发费用率7.37%（+0.23pp），财务费用率-1.74%（-1.21pp），四费率48.94%（-3.40pp），费用率略有下降。 　　投资建议：随着更多NASH药物陆续获批上市带动检测需求释放，按次分成新模式有望为公司开启第二成长曲线。下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，2025-2027年营收16.3/19.2/22.7亿元（原2025、2026年为22.0/28.0亿元），同比增速21%/18%/18%，归母净利润2.1/2.8/3.6亿元（原2025、2026年为3.0/4.1亿元），同比增速83%/35%/29%，当前股价对应PE=39/29/22x，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：设备销售不及预期；药品院外拓展不及预期；竞争风险；汇率风险。

　　长春高新(000661) 　　本报告导读： 　　核心子公司金赛药业研发和销售投入加大影响短期盈利能力，关注生长激素适应症的拓宽以及新管线的打造，维持优于大市评级。 　　投资要点： 　　维持优于大市评级。公司当前投入加大，调整2025-2026年预测EPS为6.72/7.08元（原为14.36/16.10元），新增2027年预测EPS为7.49元，考虑生长激素竞争加剧，给予较可比公司均值一定的估值折价，给予2025年PE16X，调整目标价为107.53元（原为189.89元，2024年15XPE，-43%），维持优于大市评级。 　　研发和销售投入加大影响公司盈利能力。公司2024年实现营收134.66亿元（-7.55%），归母净利润25.83亿元（-43.01%），扣非净利润28.30亿元（-37.32%），利润率下降，系公司加大了研发和销售投入，以及随着子公司金赛药业新BU管理架构的调整及相关下一级子公司的设立，相关管理费用增加；另外公司提前终止激励计划一次性加速确认股份支付费用0.55亿元，终止长效生长激素美国申报后针对资本化的开支计提1.33亿减值也对利润端有所影响。 　　金赛投入加大，利润率短期承压。2024年实现收入106.71亿元（-3.73%），归母净利润26.78亿元（-40.67%），其中单Q4实现收入25.08亿元（-15.44%），归母净利润-1.61亿元。2024年，金赛加快推进新产品研发工作，持续加强高端人才引进力度，并持续优化提升人员效率，人员人工及研究开发投入增加使得盈利能力下降。目前金赛一方面在继续拓展生长激素的适应症，加快推进生长激素在辅助生殖及成人生长激素缺乏等领域的应用，另一方面通过自研+BD打造多领域、差异化、高潜力创新管线布局，拓宽增长极。 　　百克带疱疫苗销量下降，在研项目持续推进。2024年实现收入12.29亿元（-32.64%），归母净利润2.32亿元（-53.67%），其中单Q4实现收入2.03亿元（-65.08%），归母净利润-0.12亿元。2024年，百克立足水痘疫苗12月龄以上全人群适用性、流感疫苗的高依从性等优势，积极拓展新渠道，提升品牌知名度与影响力，水痘疫苗、鼻喷流感疫苗收入略有上升；但受民众对疾病危害及预防知识认知度低、疫苗接种意愿低等因素影响，带状疱疹疫苗销售、使用数量减少。研发进展方面，液体鼻喷流感疫苗、狂犬单抗、破伤风单抗、HSV-2疫苗等多个在研产品取得里程碑式进展，联营企业上海瑞宙24价肺炎疫苗成人II期临床试验已顺利揭盲。 　　风险提示。集采降价的风险，新患入组不及预期的风险，竞争加剧的风险