核心观点
板块走势复盘：2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年二、三季度，随短期扰动出清、（国内市场）下游创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调，板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。2026Q1，美国政策不确定性缓和，地缘压制消退、估值修复动力足；龙头（药明系）与CDMO业绩高增、临床CRO企稳，结构性行情显著；2026Q2，订单边际回暖、地缘风险持续钝化，季度末开始明显走强，龙头订单数据成为重要先行指标。2026Q3，AI制药叙事提升上游估值弹性，药明康德在美国法院取得初步禁令裁决、地缘风险迎来重大阶段性缓释。板块中报超预期叠加龙头集体上调全年指引，迎来快速上涨。后续海外研发回暖+国内创新药市场修复共振，订单饱满锁定2026-2027年增长，板块有望维持高景气上行趋势。
宏观维度：美联储加息预期上修，医药生物投融资环境改善仍待观察。美联储在2022年3月至2023年7月进行了总共11次、总计5.25个百分点的加息后，联邦基金利率达到5.25%至5.5%；经过2024年—2025年数次降息后，2026年9月16日最新公布的点阵图显示，美联储官员对2026年、2027年、2028年、2029年联邦基金利率预测中值分别为4.1%、4.1%、3.9%、3.6%，长期运行目标中值为3.2%。相较于2026年6月点阵图，2026—2028年利率预测中值分别上调0.3、0.5、0.5个百分点，降息路径大幅延后、降息次数变少，整体显著转鹰。整体来看，高利率环境或延续，医药生物一级市场投融资环境的修复节奏仍需观察；中长期随着利率向长期中枢回落，医疗外包服务需求仍具改善空间。
行业维度：投融资持续回暖，医药研发市场整体向好。CXO的需求来自于下游药企的研究活动及支撑其研究的资金。1）国内：26Q3投融资总金额240.59亿元（同比+14.7%，环比-44.3%）；投融资事件数233件（同比+5.9%，环比+23.9%），国内CXO需求有望持续修复。2）海外：2026Q3，全球医疗健康行业投融资总额为1023亿元，同比增长16.5%、环比下降23.98%；同期投融资事件数为459件，同比增长9.8%、环比增长10.6%，全球投融资景气度回暖。
CXO板块持续关注：
1）全球市场多肽、偶联药物等新分子持续起量对D、M、R外包持续注入的增长动能、以及未来下游市场变化中的潜在机会；
2）地缘风险不确定性出清后的反转与板块情绪面改善；
3）国内市场修复、海外市场景气，创新药研发外包需求的传导；
4）AI赋能的药物研发。
相关标的：药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、晶泰控股、英矽智能、昭衍新药、博腾股份等。
风险提示：创新药外包需求不及预期的风险、地缘与宏观风险等。
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