中心思想 北京率先将辅助生殖纳入医保，政策红利打开行业成长空间 北京医保局将16项辅助生殖技术项目纳入甲类报销，覆盖三代IVF、IUI及二代IVF技术，价格基本持平，医保可覆盖单周期费用的20%以上（约0.8-1.1万元，占总花费3.5-4.5万元）。此次政策响应2021年国家三胎政策号召，北京作为先行试点为其他省市提供经验借鉴，推动辅助生殖行业进入政策驱动的黄金发展期。 行业渗透率低、壁垒高，锦欣生殖作为民营龙头有望受益 中国辅助生殖渗透率仅7%，远低于美国的31%，且行业牌照壁垒严格（2020年全国仅536张，未来五年新增不足100张），80%机构周期数不足1000个/年，头部集中效应显著。锦欣生殖作为民营龙头（市占率中国ARS市场第三、民营第一），通过收购西南最大妇儿医院布局生育一体化服务，有望凭借政策红利、运营优势和技术能力抢占市场份额。 主要内容 事件 2022年2月21日，北京医保局、卫健委及人社局联合发布通知，将16项辅助生殖技术项目纳入医保报销，标志着辅助生殖项目首次进入国家医保体系。 政策 北京将16项辅助生殖技术项目纳入医保甲类报销，其中含3项三代IVF、2项IUI、1项二代IVF，适用于公立及民营医保定点医疗机构。价格与原有项目基本持平或小幅上涨，不影响VIP等高端服务定价。单周期平均花费约3.5-4.5万元（不含三代），医保可覆盖0.8-1.1万元，支付占比可观。此前国家卫健委在2021年7月已发布支持三胎政策，北京率先落地为其他省市提供借鉴。 行业 辅助生殖行业具有高牌照壁垒，2020年全国共536张牌照，主要集中在广东且由公立医院主导，未来五年新增不到100张。机构服务能力分化严重，80%机构周期数不足1000个/年，仅10%机构超过5000个/年，头部效应将愈发显著。中国辅助生殖渗透率仅7%，远低于美国31%，纳入医保后需求有望大幅提升，推动渗透率提高。 公司 锦欣生殖是民营龙头辅助生殖服务机构，业务覆盖四川、深圳、云南、老挝及美国西海岸。2018年按周期数计，公司市占率在中国ARS市场排名第三、民营医院排名第一，处于行业第一梯队。2021年10月收购西南地区唯一三甲妇儿医院——四川锦欣妇女儿童医院（全国最大民营单体妇儿医院），围绕辅助生殖提供备孕-怀孕-产检-分娩-产后（月子中心）的一体化全周期服务，形成协同效应。 投资建议 乘政策东风，辅助生殖技术纳入医保后需求量将大幅提升，渗透率提高，行业迎来黄金发展期。锦欣生殖作为民营龙头有望享受政策红利，凭借优秀运营模式和先进技术进一步抢占市场份额。初步预计2021-2023年营业收入分别为17.72、24.94、29.03亿元，增速24.3%、40.8%、16.4%；归母净利润分别为3.15、5.38、6.73亿元，增速25.3%、70.5%、25.2%。 风险提示 政策风险；销售不及预期；医院扩张进度不及预期；价格下滑风险；安全质量等突发事件风险。 总结 本报告围绕北京将辅助生殖技术纳入医保这一核心事件，分析政策利好、行业现状及公司前景。政策层面，北京率先将16项辅助生殖项目纳入医保甲类报销，医保支付占比可观，为全国推广提供示范；行业层面，中国辅助生殖渗透率极低（7%），牌照壁垒高、服务能力分化，政策驱动下需求释放将加速渗透率提升；公司层面，锦欣生殖作为民营龙头拥有先发优势和规模效应，通过外延并购布局生育一体化，预计业绩将保持高速增长。投资建议上，看好政策红利下锦欣生殖的增长潜力，同时提示政策执行、销售及扩张等风险。

中心思想 核心观点：聚焦肿瘤治疗，管线竞争力强但商业化存不确定性 乐普生物是一家专注于肿瘤治疗领域的生物制药企业，成立三年多来构建了涵盖ADC药物、免疫抑制剂和溶瘤病毒的丰富管线，其中核心产品如PD-1单抗HX008已进入报产阶段，ADC药物MRG003和MRG002临床数据优异。 公司尚无产品销售收益，持续处于经营亏损状态，研发开支和行政开支为主要亏损来源，但凭借三大核心技术平台（ADC、抗体发现、分析开发）及中美双研发中心，研发能力突出。 全球及中国肿瘤药物市场增长强劲，ADC和溶瘤病毒细分领域预计将高速扩张，为公司成长提供广阔空间。然而，临床进展、产品上市时间及行业竞争加剧等风险仍需关注，综合IPO专用评级为5.7。 主要内容 公司概览 乐普生物成立于2018年，专注于肿瘤治疗，产品组合覆盖三大领域：ADC类药物（收购上海美雅珂获得MRG003、MRG002、MRG001并自主开发MRG004A等）、免疫抑制剂（收购泰州翰中及泰州奥科获得PD-1抗体HX008和LP002）、溶瘤病毒候选药物（从CG Oncology引进CG0070）。 公司尚无产品销售收益，2019年、2020年及截至2021年8月31日止八个月经营亏损分别为4.547亿元、5.204亿元及6.622亿元，主要源于研发开支、行政开支及金融资产公允价值变动。 行业状况及前景 全球及中国肿瘤药物市场增长强劲：中国2020年肿瘤药市场规模286亿美元，预计2030年达990亿美元；全球2020年1503亿美元，预计2030年达4825亿美元。2030年靶向治疗和免疫治疗将分别占全球市场的49.5%和44.0%。 ADC药物市场：全球ADC市场快速增长，中国ADC市场2020年才起步，预计2024年达74亿元，2030年达292亿元，2024-2030年复合增长率25.8%。溶瘤病毒市场：中国溶瘤病毒市场规模预计2030年增至355亿元。 优势与机遇 产品管线竞争力强：ADC候选药物管线在中国领先，核心产品包括EGFR靶向ADC（MRG003）、HER2靶向ADC（MRG002）、已处于NDA阶段的PD-1单抗HX008、CD20靶向ADC（MRG001）及溶瘤病毒CG0070。 研发能力卓越：拥有ADC平台、抗体发现平台、分析开发平台三大核心技术平台；中美双研发中心，研发员工占比47.3%；授权专利55项，申请中专利74项。 商业化生产基地：北京建设2000L抗体生产线已投入使用，在建200L溶瘤病毒生产线；上海生物园打造12000L生物医药生产中心。 明星投资机构：获得平安、阳光人寿、国投创合、上海生物医药基金等知名机构认可。 弱项与风险 临床进展及产品上市不及预期。 行业竞争加剧。 发行所得款用途 全球发售12687.6万股，每股发行价6.87-7.38港元，预计净款项约8.042亿港元。 约5.51亿港元用于核心产品（MRG003、MRG002、HX008、LP002）的临床开发、注册、生产及商业化投资；约0.51亿港元用于其他临床阶段及临床前药物；约1.27亿港元用于收购技术及资产、扩张管线；约0.75亿港元用作一般公司用途。 基石投资者 引入维梧资本及King Star为基石投资者，总额5000万美元，按发行价中位数7.13港元计算，认购股份占发售股份约41.61%，占发行后总股本约3.18%。 投资建议 乐普生物研发管线涵盖单抗、双抗、ADC、溶瘤病毒等多种形式，核心产品PD-1单抗HX008已报产，5款ADC药物提供后续成长支持，CG0070为领先的膀胱癌溶瘤病毒。中国肿瘤市场受患者群体增长、可支配收入提升及政策支持等因素驱动，市场空间高成长性。 公司通过三大技术平台及一体化研发生产平台构建护城河，但整体市场环境对18A上市公司的影响、无商业化产品及亏损状态、ADC产品临床推进与商业化时间不确定性，综合给予IPO专用评级5.7。 总结 乐普生物作为一家成立仅三年多的创新生物制药公司，已构建了以ADC药物为核心的强大管线，并在免疫抑制剂和溶瘤病毒领域形成差异化布局。核心产品PD-1单抗HX008进入报产阶段，ADC和溶瘤病毒管线有望抓住中国肿瘤药物市场的快速增长机遇。 公司研发能力突出，拥有三大技术平台和中美双中心，生产基地逐步建成，且获得知名投资机构支持。但公司目前无产品上市销售，持续亏损，且面临临床进度、商业化落地及行业竞争等风险。综合评估，IPO专用评级5.7，建议投资者关注其管线进展及市场环境变化。

中心思想 重磅核药获批开启肝癌治疗新纪元与价值重估 远大医药旗下核心放射性药物Y90树脂微球正式获NMPA批准，标志着公司正式切入肝癌介入治疗蓝海市场。该产品具有疗效高、副作用少、适用范围广（包括门静脉癌栓晚期患者）等差异化优势，已获国际权威指南推荐。预计将覆盖超40万名患者，峰值手术量有望达5.2万台，22/23年销售额分别达0.86/1.59亿元，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 放射性药物全产业链布局加速，创新管线驱动估值重塑 Y90微球获批是远大医药打造国际一流放射性药物诊疗平台的关键里程碑。公司与Telix、ITM等国际企业合作，构建RDC药物研发平台，同时心脑血管介入器械产品梯队成熟，球囊等产品持续放量。通过传统业务与创新业务分部估值，合理估值约366.3亿港元，目标价10.32港元，对应21/22/23年PE为18x/16x/14x，维持“买入”评级。 主要内容 事件：Y90树脂微球获批上市 2022年2月9日，国家药监局公布远大医药钇[90Y]微球注射液获批。该产品为放射性核素产品，2018年由远大医药与CDH联合获得全球权益，2020年8月基于境外临床试验资料申请上市，用于结直肠癌肝转移治疗，2022年1月底正式获批。 产品市场分析：肝癌治疗新选择，22/23年销售预测0.86/1.59亿元 Y90微球通过介入导管输注肝动脉，释放β射线杀灭癌细胞，伴有门静脉癌栓的晚期患者亦可适用。产品2002年获FDA批准联合化疗治疗不可切除结直肠癌肝转移，并获EASL、ESMO、NCCN等指南推荐。2021年9月在海南博鳌完成中国首例特许准入手术。预计适用于超40万名患者，峰值手术量5.2万台，22/23年销售额分别为0.86/1.59亿元。 放射性药物平台布局加速，打造RDC研发体系 Y90微球是远大医药肿瘤领域重磅产品，公司通过与国际药企Telix（澳大利亚）、ITM（德国）合作，积极构建国内领先的放射性核素偶联药物（RDC）研发平台，推进放射性药品全产业链国产化落地，完善生产与销售网络。 医疗器械等产品接力上市，传统业务高增长 心脑血管介入领域器械产品梯队已形成，球囊产品2022年将在2021年高增长基础上进一步放量，21/22/23年销售额预计2.7/3.4/4.7亿元。传统业务规模持续增长，预计21-23年保持37/15/11%增速。 投资建议：维持“买入”，目标价10.32港元 预计21/22/23年营收分别为90.4/105.6/119.0亿港元，同比+42.3%/21.3%/18.5%；净利润分别20.20/23.75/26.94亿港元，同比+13.4%/17.6%/13.4%。采用分部估值法：传统业务320.6亿港元+创新管线45.7亿港元，合计合理估值366.3亿港元，对应股价10.32港元，相当于21/22/23年PE 18x/16x/14x。 风险提示 带量采购及医保控费推进超预期；临床研究失败；产品研发不及预期；疫情反复。 财务预测摘要（2018-2023E） 预计营收从2018年59.58亿港元增长至2023年119.03亿港元，净利润从7.36亿增至26.94亿港元，毛利率稳定在65%，净利润率从12%提升至23%。每股盈利从0.28港元增至0.75港元，净资产收益率维持16%左右。 总结 核心亮点与增长逻辑 Y90树脂微球的获批是远大医药从传统制药向创新核药转型的里程碑事件，有望凭借“疗效优、指南推荐、患者基数大”的壁垒快速放量。放射性药物及RDC平台布局进一步打开成长空间，医疗器械与传统业务提供稳健现金流。公司整体估值处于合理区间，创新管线价值尚未充分体现。 投资价值与风险平衡 按分部估值法当前股价（5.70港元）相较目标价（10.32港元）有约81%上行空间。但需关注带量采购对传统业务的冲击、临床进展不确定性及疫情扰动。建议投资者关注Y90微球商业化进展及后续创新管线临床数据披露节奏。

中心思想 MPP协议强化中国原料药及CDMO全球供应地位 2022年1月20日，日内瓦药品专利池（MPP）与27家仿制药企业签订Molnupiravir生产许可协议，5家中国公司（博瑞医药、复星医药、朗华制药、龙泽制药、迪赛诺医药）入选，推动相关个股大幅上涨（博瑞医药涨停20%，维亚生物涨13.86%）。MPP机制通过非独占许可平衡原研与仿制药利益，覆盖131个国家（不含中国），显著提升药品在中低收入国家的可及性。中国原料药和CDMO企业依托成本优势与完善的疫情管控，已深度嵌入全球新冠药物研发生产链，该协议有望进一步巩固其国际供应链地位，并带来长期商业附加价值。 港股医药板块整体回调，结构性机会聚焦景气赛道与超跌龙头 上周（2022/1/17-1/21）恒生医疗保健业下跌1.86%，跑输恒生指数4.24个百分点，在12个恒生行业指数中跌幅最大。细分板块中互联网医疗（+5.81%）、医疗器械（+1.40%）逆势上涨；医美（-5.90%）、疫苗（-13.16%）跌幅居前。个股方面，诺辉健康-B受新产品“幽幽管”上线驱动涨幅达36.43%，而奥星生命科技暴跌71.79%。估值层面，互联网医疗、医美与CXO板块PE估值较高（分别为169.31、79.93、77.43），制药与中药板块PE处于低位（16.46、10.61）。报告建议短期关注估值修复机会，长期布局景气赛道（CXO、医疗服务、医美）、商业化快速起量的biotech及超跌龙头。 主要内容 核心观点与市场回顾 市场表现：上周恒指上涨2.39%，医疗保健业下跌1.86%，跑输4.24个百分点。地产建筑业涨幅最大（+6.22%）。 重点行业动态：MPP与27家仿制药企签约生产Molnupiravir，5家中国公司入选；广东联盟集采276个药品，首次纳入血液制品和重组人生长激素。 重点公司动态：诺辉健康-B上线“幽幽管”（灵敏度96.5%，特异性99.1%）；歌礼制药签署利托那韦采购协议，PD-L1抗体获批临床试验；中国生物制药阿达木单抗获批上市。 重点推荐标的：同仁堂国药、药明康德、海吉亚医疗、康宁杰瑞制药-B、信达生物、康方生物-B、康希诺生物-B、方达控股、锦欣生殖。 上周行情回顾 行业表现 恒生医疗保健业周跌幅1.86%，12个行业中唯一与工业行业下跌；周涨幅前三行业：地产建筑业+6.22%、资讯科技业+2.99%、能源业+2.85%。 细分板块表现 互联网医疗+5.81%，医疗器械+1.40%，其余板块均下跌：医美-5.90%、CXO-4.48%、制药-0.41%、中药-5.03%、疫苗-13.16%、医疗服务-3.22%。 个股表现 周涨幅前五：诺辉健康-B（+36.43%）、莲和医疗（+23.66%）、金威医疗（+22.64%）、歌礼制药-B（+18.53%）、沛嘉医疗-B（+16.64%）。 周跌幅前五：奥星生命科技（-71.79%）、兴科蓉医药（-21.67%）、官酝控股（-17.81%）、心玮医疗-B（-16.10%）、康希诺生物-B（-15.47%）。 估值情况 互联网医疗、医美与CXO板块PE估值最高（169.31、79.93、77.43）；制药（16.46）与中药（10.61）估值处于较低水平。 投资建议 报告建议关注三条主线： 景气赛道：优选CXO（药明康德、药明生物、康龙化成）、医疗服务（海吉亚医疗、锦欣生殖）、医美（医思健康）。 品种商业化后快速增长的biotech：信达生物、康方生物。 超跌龙头：康希诺生物、中国生物制药、石药集团。 风险提示 市场竞争激烈；集采等政策导致价格降幅超预期；药品研发进展不及预期；药品质量突发事件风险。 总结 市场表现与核心催化 上周港股医疗保健板块整体走弱，但MPP协议的签订成为核心催化剂，5家中国原料药及CDMO企业入选仿制药生产许可，不仅推动相关个股上涨，更强化了中国医药制造业在全球供应链中的竞争力。细分板块中互联网医疗与医疗器械逆势上涨，显示结构性机会，而估值较高的CXO、医美板块出现回调，低估值制药与中药板块相对抗跌。 投资策略与关注方向 报告基于以上分析提出短期关注估值修复、长期布局高景气赛道的策略。重点方向包括：国内研发外包产业链（CXO）凭借全球竞争优势持续高景气；医疗服务与医美渗透率提升带来成长空间；具有国际化潜力的创新生物科技公司在品种商业化后有望快速增长；前期调整充分的行业龙头具备安全边际。投资者需警惕集采持续推进带来的价格压力及研发不确定性。

中心思想 政策驱动中医药创新高质量发展 本报告核心观点指出，在2022年1月CDE密集发布多项中药注册审评指导原则的背景下，中药审评体系进一步完善，为中医药产业的高质量发展提供了明确的政策框架。“三结合”注册审评证据体系的落地，旨在推动中医药理论、人用经验与临床试验的有机融合，预计将加速中药新药的研发和上市进程，从而强化中药板块的政策支撑逻辑。 品牌中药提价与低估值凸显投资价值 报告认为，政策加持叠加品牌中药的自主提价权，将显著提升相关企业的盈利能力。以同仁堂国药为例，安宫牛黄丸再次提价至860元/丸，且公司当前估值仅为2021年19倍PE，处于历史低位。在业绩稳健增长（2021H1营收同比+24.1%，归母净利同比+17.9%）的背景下，提价趋势与政策利好有望推动2022年业绩加速，使估值更具吸引力，这构成了报告推荐中药板块的核心逻辑。 主要内容 报告摘要：中药政策利好与市场表现背离 一周行情回顾：上周（2022年1月3日至7日）恒生指数微涨0.41%，但恒生医疗保健业指数大幅下跌7.75%，跑输指数8.16个百分点，板块整体出现明显回调。 政策动态：1月5日CDE发布《基于“三结合”注册审评证据体系下的沟通交流技术指导原则（征求意见稿）》，1月7日又连续发布多项中药相关指导原则，旨在完善中药注册审评体系，促进中医药创新高质量发展。 重点推荐个股：同仁堂国药（3613.HK）因业绩稳健、品牌中药提价（安宫牛黄丸提至860元/丸）以及低估值（2021E PE 19倍）获重点推荐。 核心观点：市场调整中的结构性机会 市场回顾：上周恒生医疗保健业跌幅最大（-7.75%），个股方面涨幅前五为奥思集团（+51.18%）、固生堂（+39.83%）、百心安-B（+32.60%）、恒大汽车（+26.16%）、中国中药（+26.10%）；跌幅前五为开拓药业-B（-72.79%）、莲和医疗（-18.49%）、腾盛博药-B（-15.21%）、药明巨诺-B（-13.85%）、复宏汉霖（-13.70%）。 重点行业动态：一是Science发表研究，通过mRNA瞬时CAR-T技术在体内重编程T细胞治疗心脏损伤；二是哈佛等机构要求FDA将渤健的阿尔茨海默病新药Aduhelm下架。 重点公司动态：歌礼制药公布口服抗新冠药物管线，包括利托那韦片、RdRp抑制剂ASC10和3CLpro抑制剂ASC11；君实生物宣布与阿斯利康终止特瑞普利单抗的部分推广权协议。 投资建议：除中药外，建议关注三条主线：CXO及医疗服务（药明康德、海吉亚医疗）、商业化加速的biotech（信达生物、康方生物）、超跌龙头（康希诺生物、中国生物制药）。 上周行情回顾：板块普跌，估值分化 行业表现：恒生12个行业中仅5个上涨。医疗保健业跌幅7.75%居首位。 细分板块：仅医疗服务微涨0.38%，其余均下跌。中药板块下跌0.72%，CXO板块下跌13.26%跌幅最大，疫苗板块下跌9.56%，互联网医疗下跌6.82%。 个股表现：54家上涨，140家下跌。密迪斯肌涨33.93%居首，君实生物跌28.19%居末。 估值分化：互联网医疗、医美、CXO板块估值较高，制药及中药板块估值处于较低水平（中药板块平均PE约10.87倍）。 中药个股走势：同仁堂国药、同仁堂科技、中国中药、康臣药业、白云山、神威药业、国药控股、华润医药等均有图表展示近期股价及成交额变化。 风险提示 市场竞争激烈； 集采等政策下价格降幅可能大于预期； 药品研发进展不及预期风险； 药品质量等突发事件风险。 总结 本报告围绕“政策支持，看好中医药产业发展”展开，核心论据是CDE新规完善了中药审评体系，且品牌中药具备提价能力和低估值优势。市场层面，上周恒生医疗保健业大幅回调7.75%，中药板块微跌0.72%，但个股表现分化。报告同时覆盖行业前沿动态（体内CAR-T、阿尔茨海默病药争议）及重点公司（歌礼制药、君实生物）的最新进展。投资建议上，短期聚焦政策红利下的中药优质个股（同仁堂国药），中长期则推荐景气赛道CXO、医疗服务、biotech及超跌龙头，提示关注集采、研发及市场风险。