地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（05.18-05.24）均价跟踪的100个化工品种中，共16个品种价格上涨，55个品种价格下跌，29个品种价格稳定。跟踪产品中34%的产品月均价环比上涨，59%的产品月均价环比下跌，7%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为磷酸（澄星85%）、BDO（长三角）、三聚磷酸钠（兴发95%）、NYMEX天然气、硫磺（CFR中国现货价）；周均价跌幅居前品种为EDC（长三角）、甲苯（华东）、醋酸乙烯（华东）、甲乙酮（华东）、甲醛（华东）。 　　本周（05.18-05.24）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于96.60美元/桶，收盘价周跌幅8.37%；布伦特原油期货价格收于103.54美元/桶，收盘价周跌幅5.24%。宏观方面，根据生意社，本周油价下行主要受美伊谈判出现缓和信号影响，市场避险情绪降温，叠加前期供应紧张预期回落，然而供需偏紧格局未根本改变。根据EIA数据，截至5月15日当周：供应方面，美原油日均产量1,370.2万桶，较前一周减少了0.8万桶，较去年同期日均产量增加31.0万桶；需求方面，美国石油需求总量日均2,044.9万桶，较前一周增加了55.9万桶，其中美国汽油日均需求量876.7万桶，较前一周增加1.4万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量81,920万桶，较前一周减少1,780.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.91美元/mmbtu，收盘价周跌幅1.69%。EIA天然气库存周报显示，截至5月15日当周，美国天然气库存总量为23,910亿立方英尺，较前一周增加1,010亿立方英尺，较去年同期增加330亿立方英尺，涨幅为1.4%，同时较5年均值增加1,490亿立方英尺，涨幅为6.6%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（05.18-05.24）六氟磷酸锂价格上涨。根据百川盈孚，截至2026年5月23日，六氟磷酸锂市场均价为11.15万元/吨，较上周上涨11.50%，较去年同期上涨120.79%。供应方面，本周产量较上周基本持平，行业开工率处于高位，提升空间较小。需求方面，终端动力与储能订单均有增长。库存方面，本周行业库存保持低水平状态。成本利润方面，本周六氟磷酸锂原料价格高位回调，但仍有复涨可能，具体来看：本周国内电池级碳酸锂（99.5%市场价格集中在17.7-18.3万元/吨；国内工业级无水氟化氢市场均价1.48万元/吨，价格持稳运行；国内电池级氟化锂市场价受原料走势影响先降后稳至29-30万元/吨；99%五氯化磷净水出厂价格6,200元/吨。展望后市，供应端短期新增投产项目有限，行业产量稳中微增；需求端近期下游企业未来排产逐渐明确，大厂增量基本确定，且增量较为明显；成本端主材原料价格虽有回调但仍处于高位。我们预计近期六氟磷酸锂市场价格小幅上调。 　　本周（05.18-05.24）丙烯酸价格下跌。根据百川盈孚，截至2026年5月22日，丙烯酸市场均价为7,850元/吨，较上周下降3.68%，较去年同期上涨1.95%。整体来看，国内丙烯酸及酯市场整体延续弱势。供应方面，丙烯酸行业受利润收窄及装置调节影响，产能利用率有所收窄，场内供应收紧。需求方面，丙烯酸市场需求表现一般，交投氛围偏淡。原料方面，美伊协议仍存较大不确定性，反复扰动市场，国际油价呈现冲高回落、震荡下行态势丙烯酸成本支撑能力减弱。展望后市，丙烯酸需求偏弱，国际油价受美伊谈判进展影响不确定性较强，我们预计近期丙烯酸市场价格或延续弱势为主。 　　投资建议 　　截至5月22日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为28.50倍，处在历史（2002年至今）81.85%分位数；市净率为2.53倍，处在历史70.62%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为14.61倍，处在历史（2002年至今）43.64%分位数；市净率为1.38倍，处在历史47.11%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2、化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；3、“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；4、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等 　　5月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（05.11-05.17）均价跟踪的100个化工品种中，共21个品种价格上涨，54个品种价格下跌，25个品种价格稳定。跟踪产品中42%的产品月均价环比上涨，51%的产品月均价环比下跌，7%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为石脑油（新加坡）、WTI原油磷酸（澄星85%）、高效氯氟氰菊酯、NYMEX天然气；周均价跌幅居前品种为液氨（河北新化）、软泡聚醚（华东散水）、贲亭酸甲酯、煤焦油（山西）、环氧丙烷（华东）。 　　本周（05.11-05.17）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于105.42美元/桶，收盘价周涨幅10.48%；布伦特原油期货价格收于109.26美元/桶，收盘价周涨幅7.87%。宏观方面，根据新华网，伊朗媒体10日报道，伊朗已拒绝美国提出的停战方案，伊方回应要点包括解除海上封锁、30天内撤销对伊石油销售的制裁、解冻伊朗资产等内容。同一天，美国总统特朗普在社交媒体上发文说，他对伊方回应不满，“完全不可接受”。5月14日，中美两国元首在北京举行会晤，深入讨论了经贸问题，为两国经贸关系发展进一步指明了航向，提供了战略引领。根据EIA数据，截至5月8日当周：供应方面，美原油日均产量1,371.0万桶，较前一周增加了13.7万桶，较去年同期日均产量增加32.3万桶；需求方面，美国石油需求总量日均1,989.1万桶，较前一周增加了40.6万桶，其中美国汽油日均需求量875.4万桶，较前一周减少5.9万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,700万桶，较前一周减少1,290.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.96美元/mmbtu，收盘价周涨幅7.25%。EIA天然气库存周报显示，截至5月8日当周，美国天然气库存总量为22,900亿立方英尺，较前一周增加850亿立方英尺，较去年同期增加510亿立方英尺，涨幅为2.3%，同时较5年均值增加1,400亿立方英尺，涨幅为6.5%。展望后市短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（05.11-05.17）草甘膦价格下跌。根据百川盈孚，截至2026年5月17日，草甘膦价格为31792元/吨，较上周下降5.92%，较去年同期上涨37.05%。供应方面，华北有企业装置检修，华东部分企业装置开工率不足，其他主流工厂大多正常开工。根据百川盈孚，本周国内产量为11240吨，较上周下降12.12%。需求方面延续弱势，新单成交较少，有低价货源在场内流通。成本利润方面，本周上游原料黄磷价格上涨，甲醇、甘氨酸、液氯价格下跌，根据百川盈孚，本周草甘膦行业毛利润为4777.18元/吨，较上周下降21.63%，毛利率为15.01%。展望后市，根据百川盈孚，3、4月份南美地区采购量有限，虽有用药刚需，但对当前价格接受困难，预计短期内草甘膦价格或将继续下跌。 　　本周（05.11-05.17）维生素价格下跌。受需求持续不佳影响，本周部分维生素产品价格下跌。根据百川盈孚，截至2026年5月17日，维生素A价格为86元/公斤，较上周下降6.52%维生素E价格为86元/公斤，较上周下降5.49%；维生素B1价格为230元/公斤，较上周下降2.13%；维生素价格为128元/公斤，较上周下降1.54%。根据秣宝网，本周国内主流维生素A和维生素E厂商维持停报停签，但下游成交清淡，以消化库存为主；欧洲经历了伊朗冲突后一个多月的价格上升期后，市场表现平淡，厂商提价行为反响平静。展望后市，我们预计维生素价格偏弱震荡，5月末至六月上旬，市场有采购需求预期，或有反弹可能。投资建议 　　截至5月15日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为29.08倍，处在历史（2002年至今）83.43%分位数；市净率为2.57倍，处在历史72.78%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为15.15倍，处在历史（2002年至今）45.61%分位数；市净率为1.43倍，处在历史49.06%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2、化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩估值双提升；3、“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；4、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等 　　5月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　申万医药生物指数在2026.05.11-2026.05.15下跌2.75%，在申万一级行业中排名第17名。同期沪深300指数下跌0.25%，医药生物指数跑输沪深300指数2.50个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。受益于创新药行业景气度提升，早研需求旺盛，模式动物行业需求稳步回升，技术迭代驱动降本增效，国产小鼠出海加速打开增量空间，行业景气度有望持续上行。我们持续看好模式动物板块，建议重点关注。 　　板块行情 　　申万医药生物指数在2026.05.11-2026.05.15下跌2.75%，在申万一级行业中排名第17名。同期沪深300指数下跌0.25%，医药生物指数跑输沪深300指数2.50个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。截至2026.5.15，申万医药生物板块市盈率（TTM）为46.86倍，与2024年7-8月估值低位相比有所回升，但是仍低于2021年估值高位。 　　支撑评级的要点 　　全球及医药研发支出稳步增长，实验动物需求旺盛。模式动物行业的上游是生命科学工具行业，下游涵盖生命科学研究和工业生产两大领域，科研与工业市场对于模式动物均有持续的需求。近年来，全球及中国创新药物临床试验数量持续攀升、医药研发支出呈现稳步增长态势。全球医药研发支出从2018年的1741亿美元增加到2022年的2078亿美元，年复合增长率为4.5%。中国医药研发支出来源以高校、科研院所、医院实验室及医药企业为主，从2018年的174亿美元增至2022年的344亿美元，年复合增长率达18.6%。中国新药临床试验注册数量在2020年至2024年间总体呈现快速增长态势，进一步带动临床前研究及实验动物模型需求增加。 　　技术持续迭代，模型制作成本与周期下降。基因修饰模式动物作为基因编辑的下游产品，其构建技术的持续迭代是模式动物行业降本增效、实现规模化发展的关键。基因编辑技术主要经历了ES打靶、TALEN和CRISPR/Cas9三种技术路线。其中，ES打靶技术制作周期为8至12个月，无脱靶效应，但仅适用于小鼠且成本较高；TALEN技术周期缩短至5至7个月，存在一定脱靶风险；CRISPR/Cas9技术周期进一步缩短至4至6个月，成本最低、应用最广，但商业使用需获得专利许可。技术迭代带来的周期缩短和成本下降使得大规模高通量创制基因修饰小鼠模型成为可能，国内代表性企业已经通过技术优化围绕小鼠品系资源形成差异化布局。 　　国产小鼠出海加速，海外市场销售额增速远超国内市场。受益于国内企业对国际市场重视程度的提升、出口流程简化以及国内小鼠产品的性价比优势，海外市场已成为中国模式动物行业的重要增长驱动力，行业国际化步伐加快。2023-2024年国内模式动物市场销售额从47.1亿元增长至52.4亿元，同比增长11.2%；海外市场销售额从6.4亿元增长至9.9亿元，增长率达53.9%，增速显著超越国内市场，其市场份额也在两年间提升约3.9个百分点，呈现出明显的外向型发展趋势。国内头部模式动物企业加速布局海外市场，药康生物、南模生物和百奥赛图均已设立海外子公司，海外业务收入占比呈上升态势，2022-2025年百奥赛图/药康生物/南模生物海外收入CAGR分别为56%/32%/21%，海外业务收入成为重要的营收增长驱动。 　　投资建议 　　受益于创新药行业景气度提升，早研需求旺盛，模式动物行业需求稳步回升，技术迭代驱动降本增效，国产小鼠出海加速打开增量空间，行业景气度有望持续上行。头部企业差异化布局，小鼠品系资源丰富，同时加速海外市场拓展，进一步打开增长空间。建议重点关注百奥赛图、药康生物、南模生物。 　　评级面临的主要风险 　　海外市场拓展不及预期风险、企业研发不及预期风险、产品销售不及预期风险。

　　2026Q1基础化工行业营收利润双增，盈利能力同比小幅提升，在建工程增速转负；石油石化行业营收小幅下降，盈利修复。随着供给端压力缓解，行业盈利能力有望企稳回升，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　2026Q1基础化工行业营收、业绩同比提升。2026Q1基础化工行业实现营业总收入6,058.51亿元，同比提升9.26%；实现归母净利润392.85亿元，同比提升13.41%行业毛利率、净利率分别为17.15%、6.88%，较2025Q1分别提升0.55pct、0.40pct 　　基础化工多数子行业营业收入同比上升。基础化工33个子行业中，有29个子行业2026Q1营业收入较2025Q1年实现正增长，其中13个子行业涨幅超过10%。钾肥、聚氨酯、氟化工子行业营收增长幅度居前，同比增速分别为70.80%、24.69%23.06%。其余4个子行业的营收同比下降，其中锦纶、纯碱子行业降幅居前，同比分别下降9.91%、4.40%。 　　粘胶、膜材料、钾肥等子行业归母净利润改善明显。33个子行业中，有20个子行业2026Q1归母净利润同比增长，其中，粘胶、膜材料、钾肥、氮肥、纺织化学制品子行业归母净利润同比涨幅分别达809.82%、275.17%、122.75%、76.13%、71.06%。13个子行业归母净利润同比下降，其中，锦纶、炭黑、其他橡胶制品、钛白粉、无机盐降幅居前，同比分别下降83.88%、72.36%、64.74%、62.08%、49.27%。2026Q1营收及归母净利润同比均增长的子行业包括钾肥、聚氨酯、氟化工、纺织化学制品、膜材料、复合肥、涤纶、粘胶、其他塑料制品、胶黏剂及胶带、橡胶助剂、民爆制品、其他化学纤维、氨纶、农药、煤化工、改性塑料、氮肥、其他化学原料、磷肥及磷化工。 　　2026Q1末基础化工在建工程同比延续负增长。2026Q1末基础化工行业在建工程3,065.82亿元，同比下降15.15%。在33个子行业中，2026Q1在建工程同比增长幅度较大的子行业为纯碱（+56.57%）、炭黑（+46.07%），同比下降幅度较大的子行业为其他橡胶制品（-69.47%）、其他塑料制品（-65.04%）。2026Q1末基础化工行业固定资产金额为15090.02亿元，同比增长11.46%，增速持续下降。 　　石油石化行业2026Q1营收小幅下降，业绩有所改善。2026Q1年石油石化板块实现营业收入合计18,782.24亿元，同比下降2.86%；实现归母净利润1,201.81亿元，同比增长14.57%。2026Q1石油石化行业毛利率、净利率分别为22.19%、6.98%较2025Q1年分别提升2.96pct、1.22pct。2026Q1石油石化行业ROE（摊薄）为3.15%，较2025Q1提升0.33pct。 　　石油石化行业在建工程同比负增长。截至2026Q1末，石油石化行业在建工程为7,084.48亿元，较2025Q1末减少4.28%。2026Q1末中国石油、中国石化、中国海油在建工程金额分别为2,167.05亿元、2,026.13亿元、1,565.88亿元，同比分别-0.64%、-1.97%、-0.57%，三家公司在建工程占行业比重为81.29%。 　　投资建议 　　截至2026年5月12日，SW基础化工市盈率（TTM，剔除负值）为29.38倍，处在历史（2002年至今）的84.09%分位数；市净率为2.60倍，处在历史水平的74.11%分位数；SW石油石化市盈率（TTM，剔除负值）为15.64倍，处在历史（2002年至今）的46.24%分位数；市净率为1.42倍，处在历史水平的48.60%分位数。考虑到本轮行业扩产已近尾声，“双碳”、“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长，长期来看化工产业链全球市占率与竞争力持续提升，维持行业“强于大市”评级。中长期推荐投资主线： 　　1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2、化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；3、“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；4、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。 　　推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动风险；国际贸易摩擦风险；周期持续下行风险；行业竞争加剧风险；项目进展不及预期风险；汇率变动风险。

　　受益于下游行业快速发展、先进技术不断迭代以及国产替代大背景，电子材料领域有望持续迎来发展良机，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　行业景气度：AI驱动材料需求增长，国内材料企业加速布局。2025年全球半导体销售额达7,956亿美元，同比增长26.2%，是该行业历史上年度增长最强劲的年份之一。生成式人工智能与高性能计算需求爆发、HBM等存储技术普及、汽车电子智能化升级、物联网设备规模化部署及6G技术预研推进，成为2025年行业增长的核心驱动力。受益于全球晶圆产能扩张和AI高性能计算带来的先进制程需求增加，半导体材料市场规模持续扩大，2025年全球半导体材料市场销售额为700.00亿美元，有望将于2027年突破800.00亿美元。近年来，依托国家政策支持和市场需求红利，我国电子材料行业进入快速发展阶段，国产替代进程持续推进。国内电子材料企业产品技术水平和研发能力不断增强，从单一产品突破向产业链配套完善逐步过渡，整体产业竞争力稳步提升。随着全球半导体供应链本土化、多元化布局趋势加深，我国电子材料行业国产化有望进一步推进，产业规模快速扩张，电子材料制造企业有望凭借技术迭代和场景深耕，迎来技术突破和市场扩容的双重发展机遇。 　　电子材料行业业绩综述：1）营业总收入：规模稳健增长，半导体材料增速领先。2025年我们统计的60家电子材料标的（含SW半导体材料以及SW电子化学品）营业总收入合计1,185.95亿元（同比+13.47%），主要受益于下游晶圆厂产能释放以及国产替代不断推进。分三级子行业来看，2025年SW半导体材料25家标的营收合计512.90亿元（同比+15.40%），增速高于电子材料行业整体1.93pct，且行业营收入集中于头部企业；SW电子化学品行业35家标的营收合计673.04亿元，同比增长12.05%，行业规模分布更加均衡。2）归母净利润：结构性分化显著，高端电子化学品为盈利支柱。2025年60家标的归母净利润合计70.82亿元（同比+12.17%），其中49家盈利，11家亏损（合计亏损31.24亿元），亏损集中在半导体材料行业的大硅片赛道，而抛光材料、高端湿电子化学品等高毛利率产品则对SW电子化学品归母净利润有较大贡献。3）毛利率与净利率：电子化学品盈利水平领先。2025年60家标的整体毛利率/净利率分别为24.53%/5.96%，同比分别+0.04pct/+0.04pct，其中细分赛道有所分化：2025年SW半导体材料整体毛利率/净利率分别为18.70%/1.53%，同比分别-0.36pct/-0.76pct，主要受半导体材料行业大硅片品类影响；SW电子化学品整体毛利率/净利率分别为28.97%/9.35%，同比+0.47pct/+0.74pct，其中显示材料、CMP抛光材料企业等毛利率较高。4）研发费用：持续加大研发投入，先进制程研发成重点。2025年60家标的研发费用合计76.64亿元（同比+13.38%），研发费用率6.46%，与营收增速基本匹配，一定程度上显示了行业对技术突破的重视程度稳定，未因短期盈利波动减少投入，且研发投入多集中于投向300mm硅片、前驱体材料、半导体封装材料、高端晶圆光刻胶等国产化空白的先进制程相关材料。 　　电子材料行业发展趋势：一是先进技术迭代促进材料需求持续扩大，高端核心材料国产化替代进程不断深化。随着逻辑、存储器件向先进节点演进，三维集成和先进封装需求爆发、先进制程技术的广泛应用带来工艺步骤大幅增加，推动更高的晶圆制造材料和封装材料消耗需求。目前材料国产化已从基础品类向中高端品类延伸。二是电子材料企业向平台化产业链配套转型，积极拓展材料应用场景、寻求外延发展。国产企业纷纷从单一产品向产业链配套过渡，逐渐提升单客户价值量、强化与下游的合作粘性，竞争力稳步提升。部分企业通过战略投资并购、建立商业合作伙伴关系等方式参与境内外产业链上下游资源整合。此外，电子材料企业积极向上游原材料、核心设备环节延伸布局，推进产业链一体化发展。例如鼎龙股份持续深化与下游主流晶圆厂客户的合作，夯实抛光垫核心优势，同时扩张抛光液、清洗液产品品类与市场覆盖，拓展大硅片、碳化硅、先进封装等应用场景，提升一站式服务能力。三是电子材料企业国际化市场布局持续深化。在国际技术壁垒与贸易摩擦的双重压力下，国内企业通过海外并购、设立海外生产基地、建立海外研发中心与销售网点等措施，加快海外市场拓展，探索出国际化布局的全新产业范式。例如雅克科技公司境外经营实体包含韩国UP化学、韩国易美太等，2025年境外收入为21.23亿元，同比+18.40%。 　　投资建议 　　基于下游行业快速发展、先进技术不断迭代以及国产替代大背景，我们认为电子材料领域有望持续迎来发展良机。中长期推荐投资主线： 　　1、受益于整体半导体市场的复苏，以及高性能计算和高带宽存储器制造对先进材料需求的增长，全球半导体材料市场规模保持增长态势。在多种关键半导体材料方面，我国企业稳健布局产能与技术研发，未来有望逐步实现规模增长与技术迭代，半导体材料国产化率有望持续提升。推荐：安集科技、鼎龙股份、江丰电子、雅克科技、彤程新材、沪硅产业、德邦科技、阳谷华泰；建议关注：华特气体、联瑞新材。 　　2、AI服务器需求持续增长，PPO、碳氢树脂、双马树脂、PTFE等电子树脂有望成为AI服务器时代高速覆铜板主流材料，供需缺口下我国电子布企业加速国产替代。推荐：圣泉集团、东材科技、中材科技；建议关注：宏和科技。 　　3、随着OLED终端应用需求的快速增长、高世代线产能的加速释放，叠层OLED技术的推广应用以及相关材料国产替代持续进行，国内OLED有机发光材料需求有望保持高速增长态势。推荐：莱特光电、万润股份；建议关注：奥来德、瑞联新材。 　　评级面临的主要风险 　　技术升级迭代的风险；下游需求复苏不及预期的风险；全球经济周期性波动、国际贸易摩擦及不可抗力的风险。

　　地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（05.04-05.10）均价跟踪的100个化工品种中，共25个品种价格上涨，47个品种价格下跌，28个品种价格稳定。跟踪产品中52%的产品月均价环比上涨，41%的产品月均价环比下跌，7%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为硫磺、二氯甲烷（华东）、黄磷（四川）、醋酐（华东）、NYMEX天然气；周均价跌幅居前品种为醋酸乙烯（华东）硝酸铵（陕西兴化）、乙烯（东南亚CFR）、尿素(波罗的海小粒装)、苯酚（华东）。 　　本周（05.04-05.10）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于95.42美元/桶，收盘价周跌幅10.34%；布伦特原油期货价格收于101.29美元/桶，收盘价周跌幅11.49%。宏观方面，5月4日，美军启动名为“自由计划”的疏导行动，表示将“引导”被困船只驶出霍尔木兹海峡。5月5日，美国总统特朗普在社交媒体发文宣布，由于“与伊朗代表朝着达成一项全面且最终的协议方向取得重大进展”等因素，暂停“自由计划”一小段时间。多家媒体报道，美国与伊朗正在接近就一份简短备忘录达成一致，内容可能包括宣布当前冲突结束，并启动为期30天的后续谈判。根据EIA数据，截至5月1日当周：供应方面，美原油日均产量1,357.3万桶，较前一周减少了1.3万桶，较去年同期日均产量增加20.6万桶；需求方面，美国石油需求总量日均1,948.4万桶，较前一周减少164.7万桶，其中美国汽油日均需求量881.3万桶，较前一周减少29.1万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量84,990万桶，较前一周减少750.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.76美元/mmbtu，收盘价周跌幅3.83%。EIA天然气库存周报显示，截至5月1日当周，美国天然气库存总量为22,050亿立方英尺，较前一周增加630亿立方英尺，较去年同期增加750亿立方英尺，涨幅为3.5%，同时较5年均值增加1,390亿立方英尺，涨幅为6.7%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡 　　本周（05.04-05.10）PX价格下跌。中东冲突缓和预期下，成本支撑有所松动，根据百川盈孚，截至5月10日，PX市场均价为9356.22元/吨，较上周下跌6.62%，较去年同期上涨44.77%。供应方面，根据百川盈孚，本周国内部分工厂外采MX提升生产负荷，PX市场开工率为80.32%，较上周提升0.52pct。需求方面，下游PTA行业开工水平偏低，需求支撑较弱。根据百川盈孚，本周PTA行业开工率为64.11%，较上周下降0.15pct。成本利润方面，由于石脑油国际价格同比走弱，PXN变化幅度不大，维持在300美元/吨以内，MX-PX价差保持稳定，在160-180美元/吨区间波动。展望后市，聚酯产业链需求支撑较弱，若地缘冲突缓和预期仍存，价格或存在一定回调空间。 　　本周（05.04-05.10）丙烯酸价格下跌。根据百川盈孚，截至5月10日，丙烯酸市场均价为8900元/吨，较上周下降3.78%，较上月下降22.94%，较去年同期上涨30.88%。供应方面根据百川盈孚，本周丙烯酸产量为72549吨，较上周增加3.33%，开工率为83.65%，较上周提升2.70pct。主要生产装置中，卫星化学丙烯氧化法84万吨/年产能于2026年4月26日停车检修，预计持续45天。需求方面，市场需求表现不佳，下游采购以满足刚需为主。成本利润方面，根据百川盈孚，本周丙烯酸行业毛利润为1694.36元/吨，较上周下降30.98%较去年同期增长79.28%，行业毛利率为17.64%。展望后市，预计短期内丙烯酸市场价格偏弱运行。 　　投资建议 　　截至5月8日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为29.31倍，处在历史（2002年至今）83.97%分位数；市净率为2.60倍，处在历史74.16%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为15.01倍，处在历史（2002年至今）45.07%分位数；市净率为1.42倍，处在历史48.53%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、传统化工龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；2、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、沪硅产业、德邦科技阳谷华泰、万润股份、莱特光电、蓝晓科技；建议关注：荣盛石化、上海石化、三房巷、万凯新材、恒逸石化、华润材料、新洋丰、中策橡胶、华特气体、联瑞新材、宏和科技、奥来德、瑞联新材、唯科科技等。 　　5月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　隆平高科(000998) 　　隆平高科公告2025年年报及2026年1季报。2025年公司实现营收84.8亿元，同比-1.0%，归母净利1.7亿元，同比+45.6%，扣非归母净利0.8亿元，同比+126.8%。2025年隆平发展较去年同期大幅减亏，公司主业玉米、水稻等主营业务表现稳健，资产质量持续提升，我们维持增持评级。 　　支撑评级的要点 　　2025年在行业承压的背景下，公司主业表现稳健，继续保持行业领先位置。2025年公司实现营收84.8亿元，同比-1.0%。主营业务拆分来看：（1）2025年玉米种子业务营收50.4亿元，同比+0.4%，营收占比59.5%，同比+0.8pct。其中境内、境外玉米种子分别实现营收16.5亿元、33.9亿元，营收增速分别为-12.3%、+8.0%。境外玉米种子占公司整体玉米种子的比重为67.3%，同比提升4.7pct。2025年，公司玉米种子销量、吨价增速分别为-6.3%、+7.1%，库销比为84.1%，同比+10.4pct。2025年公司对隆平发展优化营销政策与渠道管理，推动巴西业务量价齐升，从而带动整体玉米吨价实现增长。（2）2025年公司水稻种子营收19.7亿元，同比-1.7%，营收占比23.3%同比基本持平。2025年公司水稻种子销量、吨价增速分别为-4.8%、+3.3%，库销比77.3%，较去年同比提升14.5%。我们认为2025年行业供需矛盾仍存，在行业持续调整的背景下，得益于公司对优质种质资源的把控及对运营效率的不断优化，公司主业整体保持稳健，龙头地位稳固。根据公司年报，公司超级稻、多抗及低镉水稻育种的行业领跑优势持续巩固，玉米作物方面持续推动黄淮海高产耐密植品种迭代升级及不同区域的品种选育工作，实现全国玉米主产区品种全覆盖。（3）2025年公司专精特新业务合计营收6.8亿元，同比-7.9%，其中蔬菜瓜果/杂谷种子/向日葵种子营收增速分别为-7.1%/-30.8%/-4.3%，杂谷种子下滑幅度较大主要受终端粮价低迷，叠加竞品冲击，导致市场需求走弱，公司按需缩减繁育生产与供货配比有关。公司积极探索专精特新创新商业模式，稳步拓展新品类，夯实公司在专精特新作物领域的核心竞争力。 　　2025年公司各项财务指标优化，隆平发展大幅减亏，资产质量持续提升。（1）2025年公司归母净利同比+45.6%，扣非归母净利+126.8%，经营活动现金流净额7.5亿元，资产负债率降至59.5%得益于公司内部治理持续优化，以及对产品结构及渠道结构的有效调整，2025年公司毛利率、归母净利率同比分别提升2.7pct、0.6pct。费用率方面，2025年公司财务费用率同比降8.8pct，主要为公司通过优化融资结构，有效压低利息支出，同时严控外汇风险敞口，使得汇兑收益同比大幅增加。研发费用率为7.8%，同比基本持平。（2）2025年隆平发展实现营收36.6亿元，同比+16.5%，净利润-2.9亿元，经营状况显著改善，较上年同期实现大幅减亏，从而推动公司盈利增长。2025年公司对隆平发展推进降本增效和优化营销政策，同时积极优化融资结构，以人民币银团贷款置换巴西高利率雷亚尔贷款，有效压降利息支出，隆平发展财务费用较上年同期降97.6%。 　　1Q26公司营收及归母净利同比下滑，公司业绩短期承压。1Q26公司营收9.1亿元，同比-35.6%，归母净利-1.3亿元。（1）公司收入下降主要系国内市场玉米种子行业库存高企，市场竞争加剧，使得公司玉米种子价格承压，从而影响公司整体营收。境外市场方面，受极端天气影响，导致种子播种窗口错位，种植户积极性受挫，使得玉米销量同比下降。（2）利润端，主要系财务费用影响当期利润，境外子公司汇兑收益同比大幅减少。此外，主营业务收入同比下降，影响利润表现。公司规划2030年实现营收约110亿元，稳健推进作物品类全面覆盖，立足育种4.0时代。 　　估值 　　种子行业短期仍面临库存高企的压力，公司1季度业绩短期承压。我们调整此前盈利预测，预计公司26至28年公司营业收入分别为89.4、95.6、101.4亿元，同比+5.5%、+6.9%、+6.1%，归母净利分别为2.9、3.9、4.8亿元，同比分别+75.8%、+32.5%、+24.8%。当前市值对应PE分别为46.0X、34.7X、27.8X，维持增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　自然气候及极端天气影响销量。国际地缘政治及其他不可预见性事件影响公司业绩。转基因玉米推广速度不及预期。核心品种销量不及预期。

　　2025年基础化工行业业绩底部企稳，盈利能力同比小幅提升，年末在建工程增速转负石油石化行业收入、业绩小幅承压。随着供给端压力缓解，行业盈利能力有望企稳回升，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　基础化工行业2025年业绩底部企稳。2025年基础化工行业实现营收23633.50亿元，同比上升2.41%；实现归母净利润合计1168.66亿元，同比提升3.78%。行业毛利率、净利率分别为16.52%、5.24%，较2024年分别提升0.46pct、0.11pct。单季度来看，2025年第四季度基础化工行业实现营业收入6078.48亿元，环比、同比分别增长1.30%、3.28%；实现归母净利润109.96亿元，环比下降66.12%，同比下降28.49%。 　　2025年基础化工多数子行业营业收入同比上升。基础化工33个子行业中，有19个子行业2025年年度营业收入较2024年年度实现正增长，其中8个子行业涨幅超过10%。非金属材料、胶黏剂及胶带、氟化工子行业营收增长幅度居前，同比增速分别为18.57%、16.41%、16.21%。其余14个子行业的营收同比下降，其中锦纶、有机硅子行业降幅居前，同比分别下降21.07%、15.39%。 　　2025年胶黏剂及胶带、农药、氯碱等子行业业绩改善明显，纯碱、有机硅、锦纶等子行业业绩下滑幅度较大。33个子行业中，有16个子行业2025年全年归母净利润同比增长。其中，胶黏剂及胶带、农药、氯碱行业归母净利润同比分别增长476.43%、416.15%、282.77%。2025年归母净利润降幅居前的子行业包括有机硅纯碱、锦纶等，分别为157.62%（转亏）、106.24%（转亏）、87.59%。2025年营收及归母净利润同比均增长的子行业包括煤化工、其他化学制品、氟化工、食品及饲料添加剂、胶黏剂及胶带、粘胶、其他化学纤维、改性塑料、合成树脂、橡胶助剂、农药、钾肥、复合肥。 　　2025年末基础化工在建工程同比增速转负，固定资产维持增长。自2022年行业较大幅度扩产后，在建工程规模不断扩大，至2024年末达到顶峰3928.19亿元，2025年末行业在建工程3031.82亿元，同比下降22.82%。在33个子行业中，2025年末在建工程同比增长幅度较大的子行业为涤纶（+61.61%）、非金属材料（+56.63%），同比下降幅度较大的子行业为胶黏剂及胶带（-82.44%）、复合肥（-72.00%）。2025年末基础化工行业固定资产金额为15025.14亿元，同比增长13.89%。 　　石油石化行业2025年营收及归母净利润下降，盈利能力有所承压。2025年石油石化板块实现营业收入合计74681.60亿元，同比下降6.04%；实现归母净利润3305.54亿元，同比下降11.73%。2025年石油石化行业毛利率、净利率分别为19.08%、4.71%，较2024年分别下滑0.06pct、0.35pct。2025年石油石化行业ROE（摊薄）为8.88%，较2024年下降1.57pct。2023-2025年石油石化行业毛利率、ROE（摊薄）持续下滑。 　　石油石化行业在建工程同比负增长。截至2025年末，石油石化行业在建工程为6877.07亿元，较2024年末减少6.55%。2025年末中国石油、中国石化、中国海油在建工程金额分别为2166.16亿元、1951.96亿元、1509.13亿元，同比分别+0.77%、-6.49%、-4.05%，三家公司在建工程占行业比重为81.83%。 　　投资建议 　　截至2026年5月5日，SW基础化工市盈率（TTM，剔除负值）为29.51倍，处在历史（2002年至今）的84.36%分位数；市净率为2.61倍，处在历史水平的74.58%分位数；SW石油石化市盈率（TTM）为16.26倍，处在历史（2002年至今）的49.68%分位数；市净率为1.53倍，处在历史水平的53.17%分位数。考虑到本轮行业扩产已近尾声，“双碳”、“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长，长期来看化工产业链全球市占率与竞争力持续提升，维持行业“强于大市”评级。中长期推荐投资主线： 　　1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；2、“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅农药、制冷剂、磷化工等；3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。 　　推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动风险；国际贸易摩擦风险；周期持续下行风险；行业竞争加剧风险项目进展不及预期风险；汇率变动风险。

　　医药板块上市公司25年年报及26年一季报已经披露完毕，我们选取申万医药行业分类（2021）作为统计板块，截至2026年4月30日，近3年申万医药行业成分股数量为504个。我们采用整体法对板块的营业收入、归母净利润、销售费用率等指标进行统计。整体看，25年年报及26年一季报行业总体仍有所承压，盈利修复底部已现。我们认为集采和医保控费逐步常态化，对行业的影响正边际减弱，同时政策端对创新导向与支付改善持续强化，行业压制因素减弱，相关企业有望迎来估值和业绩的双重修复，我们持续看好医药行业的长期发展，维持强大于市评级。 　　支撑评级的要点 　　26年一季度行业呈向好趋势，行业创新支持力度不减。从营收情况来看，2025年申万医药板块整体营业收入为2.49万亿元，同比减少0.01%，整体实现归母净利润（扣非）为1115.63亿元，同比减少10.70%；26年一季度，医药板块整体实现收入6200.24亿元，同比增加0.39%，归母净利润（扣非）为460.04亿元，同比增加7.10%。25年医药板块利润端仍然承压，我们判断与行业集采及控费有关，25年4月国家医保局推动第十批集采，行业整体价格平均降幅超过60%，虽然降幅仍相对较大，但集采对行业的边际影响正逐步弱化，从26年一季度看，部分细分板块业绩已经逐步走出集采影响，开始触底反弹，盈利能力逐步修复。另外，政策端对创新的支持力度仍然持续，26年4月，国务院办公厅下发《关于健全药品价格形成机制的若干意见》，意见进一步在创新药支付端给予支持，行业创新支持力度不减。整体看，一方面，过去几年行业的负面因素影响逐步弱化，另一方面政策对真创新的支持持续发力，在这种背景下，我们判断26年一季度医药板块的盈利修复或并非偶然，行业有望持续向好。 　　结构仍存在分化，CXO、创新药、医疗服务率先修复。从26年一季报看，部分细分板块盈利能力快速修复，如CXO、创新药、医疗服务等。CXO板块26年Q1实现营收270.79亿元，同比增长18.73%。扣非归母净利润为57.38亿元，同比增长67.85%。CXO板块收入和利润均实现快速增长，随着相关公司订单稳步回暖，CXO行业景气度持续回升。制药板块26年Q1实现营收1039.97亿元，同比减少5.55%。扣非归母净利润为105.20亿元，同比增加21.35%。26Q1制药板块利润实现正增长，未来随着对外授权景气度持续，首付款+里程碑+销售分成有望带动板块业绩延续上行。同时，政策端对创新导向与支付改善持续强化，创新药板块有望延续高景气。医疗服务（医院）板块整体26年Q1实现营收146.46亿元，同比增长1.81%。扣非归母净利润为13.11亿元，同比增长19.14%，26Q1头部消费医疗企业盈利能力继续保持韧性，消费医疗行业出现边际修复。医疗器械板块有望逐步向好，耗材端集采影响边际减弱，新产品和出海成新驱动；医疗设备院端招投标恢复，渠道库存逐步消化，板块业绩有望迎来修复。 　　行业研发投入持续增加，销售费用延续下行。整体看，医药板块25年行业研发费用总计1234.86亿元，较24年同比提高1.42%；其中，化学制药板块合计研发投入629.97亿元，同比增长6.40%，研发费用增速远超行业研发增速。销售费用率方面，25年行业整体销售费用率为13.22%，较24年下降0.03个百分点，销售费用率延续优化下行。行业整体呈现稳研发、控销售的经营状态，费用结构由“销售驱动”向“研发驱动”切换。 　　投资建议 　　根据25年年报及26年一季报，我们建议关注三条主线： 　　1、盈利确定性高，高景气度持续板块，重点关注CXO和创新药板块。随着投融资复苏，CXO行业景气度持续回升，相关公司订单稳步回暖，行业盈利周期有望迎来向上拐点。临床前CRO方面，安评业务订单改善，相关公司业绩有望触底回升，建议关注百奥赛图、药康生物、益诺思、昭衍新药、美迪西。临床CRO方面，国内临床和IND数量持续攀升，有望带动临床CRO量价改善，建议关注阳光诺和、普蕊斯。CDMO方面，行业进入新一轮上行周期，行业龙头订单保持高增，多肽/ADC/小核酸等新兴业务有望成重要增长驱动，建议关注药明康德、凯莱英、皓元医药等。生命科学上游方面，建议关注百奥赛图、奥浦迈等。创新药板块，25年国内创新药对外授权交易量价齐升，首付款/里程碑带动相关公司收入与利润改善，我们预计26年该趋势有望持续。未来随着对外授权景气度持续，首付款+里程碑+销售分成有望带动板块业绩延续上行。建议关注进入兑现或者放量阶段相关标的，以及未来具备出海能力的企业，如：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒、贝达药业、迈威生物、诺诚健华等标的。 　　2、底部边际修复板块，如高值耗材、医疗设备、部分消费医疗等。高值耗材板块，目前进入集采常态化阶段，价格中枢下移的影响边际减弱，部分赛道如电生理、骨科等率先恢复，创新产品和出海成新驱动，有望打开成长天花板，带动相关公司业绩稳健增长，建议关注骨科：三友医疗、大博医疗、爱康医疗、威高骨科；眼科：爱博医疗；心脑血管：惠泰医疗、心脉医疗、乐普医疗；医疗设备板块，院端招投标逐步恢复，同时叠加设备以旧更新政策逐步落地，关注进口替代主线的高端影像、内窥镜设备，建议关注：联影医疗、澳华内镜、开立医疗等。消费医疗板块，头部消费医疗企业盈利能力继续保持韧性，消费医疗行业边际修复，建议关注：爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗等。 　　3、AI赋能，关注AI医疗相关板块，如脑机接口、手术机器人以及AI医疗等相关板块。建议关注美好医疗、翔宇医疗、可孚医疗、微创机器人、天智航、精锋医疗、鱼跃医疗、三诺生物等。 　　其他方面，我们建议关注中药：天士力、同仁堂、昆药集团、马应龙等；原料药：华海药业、司太立、普洛药业等；疫苗：百克生物、智飞生物、康希诺等；零售药店：健之佳、大参林、益丰药房等。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策实施力度超预期的风险，企业研发不及预期风险，产品销售不及预期风险。

　　三友医疗(688085) 　　公司公布25年年报及26年一季报，2025年实现营收5.43亿元，同比增长19.66%；归母净利润为0.63亿元，同比增长450.20%，扣非归母净利润为0.48亿元，同比增长1379.01%。2026Q1实现营收1.24亿元，同比增长6.13%，归母净利润0.07亿元，同比下降44.97%，扣非归母净利润0.01亿元，同比下降86.92%。考虑到公司脊柱业务恢复常态化增长，海外业务快速增长，同时，布局手术机器人+AI医疗，打开成长空间，我们持续看好公司的长期发展，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　公司营收实现稳健增长，利润受短期因素有所影响。公司公布25年年报及26年一季报，2025年实现营收5.43亿元，同比增长19.66%；归母净利润为0.63亿元，同比增长450.20%，扣非归母净利润为0.48亿元，同比增长1379.01%。公司业绩实现稳定增长，主要系终端医院和渠道的进一步拓展带来脊柱业务和超声骨刀业务的进一步增长，以及法国Implanet公司收入的增加。2026Q1实现营收1.24亿元，同比增长6.13%，归母净利润0.07亿元，同比下降44.97%，扣非归母净利润0.01亿元，同比下降86.92%。一季度利润下降主要是因为本期确认股份支付费用762.69万元，欧元贬值产生汇兑损失375.40万元，导致归母净利润影响较大。细分业务来看，2025年脊柱业务实现营收3.44亿元，同比增长11.39%，创伤业务实现营收0.19亿元，同比增长2.68%。 　　水木天蓬超额完成业绩承诺，超声骨刀快速放量。2025年水木天蓬实现营业收入1.63亿元，同比增长38.85%，其中国内超声骨刀仅刀头耗材实现销售额9,387.87万元，同比增长38.07%。实现归母净利润7,621.03万元，同比增长118.05%；实现扣非归母净利润7,230.60万元，同比增长74.32%，已超额完成2025年业绩承诺。公司将继续利用现有销售网络和渠道资源，推动水木天蓬超声骨刀业务渗透率的进一步提升。得益于海外渠道布局，水木天蓬海外业务实现销售收入2,413.45万元，同比增长68.20%。未来将进一步完善欧洲、美国和亚洲等国际市场布局，实现海外市场的快速拓展，其中，美国市场销售快速增长。 　　海外业务持续快速增长，美国市场表现突出。2025年Implanet公司实现收入1,247.39万欧，同比增长33%。美国市场的开拓取得重大进展，同比增长49%。2026Q1公司海外业务保持持续快速增长，法国Implanet公司实现主营业务收入303.1万欧元，同比增长18%。其中，美国市场增长尤其显著，收入同比增长167%。2026年3月，法国Implanet公司的3D打印腰椎椎间融合系统获得美国FDA510(K)认证，该融合器系统和此前获批的JSS脊柱后路钉棒系统配合使用，进一步补充公司的国际产品线，提升公司竞争力，有望加速海外市场产品放量。未来公司将加大海外市场销售投入，保持国际化业务的持续强劲增长。 　　布局手术机器人+AI医疗，打开公司成长空间。2026年3月，公司的春风化雨三臂脊柱手术人形机器人系统在南京鼓楼医院完成了全球首次注册临床实验入组。该产品已通过国家药监局创新通道审批，并预计于2026年底获美国FDA批准，打开长期成长天花板。同时，公司积极落实“医疗+人工智能AI”战略布局，设立控股子公司杭州行云圭，未来将重点研究骨科智能AI多模态辅助诊疗领域，通过深度融合AI大模型与脊柱外科疗法及临床大数据和模型训练路径，实现从早期筛查、精准诊断到个性化治疗，满足更多临床需求。 　　估值 　　考虑到公司股权激励摊销费用和汇兑损益等影响，我们调整公司盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为1.13/2.04/2.86亿元（原26-27年预测为1.79/2.59）亿元，对应EPS分别为0.34/0.61/0.86元，当前股价对应PE分别为51.6/28.6/20.4x，考虑到公司脊柱业务恢复常态化增长，海外业务快速增长，同时，布局手术机器人+AI医疗，打开成长空间，我们持续看好公司的长期发展，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　集采进一步加强，对公司销售产生影响；公司国际化进展不达预期；超声骨刀放量不及预期。