主要内容： 　　2025 年国产替代、价格下行为国内医疗器械行业主旋律。受益于创新支持、国产招投标采购、集采等政策推进，我国医疗器械行业技术水平与国际龙头企业快速缩小、国产渗透率不断提高，医用医疗设备、高值耗材、免疫诊断（化学发光）等细分领域，国产替代空间仍较大。随着医保控费政策以及医疗反腐的深化推进，2025 年医疗器械产品价格或继续下降。 　　2025 年医疗器械各细分子行业分化将加大。受医疗反腐、医院招投标放缓影响，医用医疗设备企业 2024 年业绩承压，2025 年以旧换新政策或推动行业回暖。受新冠疫情产品需求回落、消费疲软、电商渠道费用攀升等因素影响，家用医疗设备龙头企业 2024 年业绩承压，2025 年竞争或加剧。高值医用耗材集采提质扩面、国产替代加速，2025 年集采负面影响将加速出清。低值医用耗材市场竞争激烈、行业集中度低，2025 年随着国内集采等医保控费政策推进、海外关税摩擦加大，低值医用耗材企业业绩或将继续承压。2025 年体外诊断试剂集采将常态化，分子诊断、生化诊断等细分行业企业利润将继续承压，化学发光、POCT 等细分行业国产替代加速、龙头企业或受益。 　　医疗器械样本企业整体杠杆水平较低，预计 2025 年信用水平维持稳定，但需持续关注体外诊断企业的应收账款回笼、高值耗材企业的存货跌价风险，以及关税摩擦带来的经营风险。近年来医疗器械行业样本企业毛利率水平呈小幅下降趋势，研发费用、管理费用占营收比重呈上升趋势，整体盈利能力持续下降；行业经营活动现金流净额基本能覆盖投资需求，整体财务杠杆水平较低，短期流动性较为充沛。预计 2025 年医疗器械样本企业毛利率继续小幅下降，盈利能力继续承压，财务杠杆水平保持稳定，IVD 行业应收账款仍存在一定回收风险，高值耗材行业存货仍面临跌价损失风险。此外需关注，随着地缘政治冲突升级、关税摩擦加大，以出口为主的家用医疗设备、体外诊断以及低值耗材企业经营或面临一定冲击

　　主要内容： 　　2024年对聚酯产业链而言，是充满挑战的一年。自2021年以来，波澜壮阔的投产周期逐渐走向尾声，上下游各环节均从新增产能的投放转向存量产能的再平衡，行业调整的步伐将加快。从价格走势来看，各品种整体波动率有所下降，然而上下游、品种间出现了明显的分化。在上半年原油价格波动有限，需求保持平稳的情况下，以PX、PTA为代表的上游品种效益相对稳定。下半年，随着海外原油、汽油价格的走弱，成本端快速下降，加上内需没有出现超预期的表现，PX、PTA价格随之大幅下跌；乙二醇在2024年迎来了供需格局的边际改善， 　　PX产量增长，对外依存度下降，供需压力偏大。2025年PX投产放缓，供需寻求平衡。PX仍旧处在投产真空期，另外2024年PX行业产能率已经提升至较高水平（86%），考虑到目前行业的低利润格局以及年内会有常规的检修损失量，因此预计2025年PX的供应增量十分有限，目前只有裕龙岛300万吨的产能待投产，但投产时间待定，大概率没有供应增量。因此，从供应和估值的角度来看，PX支撑较强，底部比较夯实。同时，国内PX供应增长放缓，而需求端仍有增产预期，供需格局或有改善，调油的不及预期或延续。 　　相较于PX未有新增产能的释放，2024年PTA的投产规模相对较大。2025年，PTA新增产能偏多，压力依旧庞大。2025年，PTA行业仍有不少产能投放计划，上半年虹港石化三期、三房巷海伦都有投产预期，下半年独山能源四期也将投放，共计870万吨，如若投产进度顺利，至2025年底PTA产能总量将达到9472万吨，产能增速10%左右，投产增速仍相对较高，PTA的投产压力依旧庞大。上半年相对来说是聚酯的淡季，PTA季节性累库预期较强，如果新装置释放后，PTA在庞大的供应压力下，可能有更多的入库需求。未来PTA加工费依然难以乐观，加工费有望在250-400元/吨的低位区间，不排除有更多缺乏竞争力的装置停车。 　　相比于PTA整体基本面偏弱的局面，乙二醇则是在2024年表现更为强势。2025年，预期供应压力中性，阶段性行情为主。2025年乙二醇供应端有新增产能压力，需求端将继续保持增长，价格将维持窄幅震荡，整体价格中枢小幅上移。2025年计划投产的MEG新装置较多，但相对确定来看，主要是四川正达凯60万吨、裕龙80万吨以及宁夏宝利的20万吨。其他装置投产或有延迟。如果按照以上三套装置如期投产的话，截止2025年末乙二醇增产产能160万吨，产能增速在5.6%附近。而下游聚酯的投产增速相对稳定，近5年的年均投产增速有8%。且装置运行要远高于MEG环节，故MEG的整体供需预计表现尚可。 　　2024年聚酯投产速度明显放缓而结构分化。聚酯三大品种中短纤和长丝行业格局较2023年明显转好，而瓶片压力仍然较大，这种差异更多来自品种供应端的区别，短纤产量增速最低，而瓶片产量增速较高。2025年，聚酯产业将新增约595万吨的产能，同时社会库存持续增长。综合2025年产业链上下游的投产情况分析，PTA的投产量将超过聚酯，而聚酯的投产量又将超过乙二醇。PX投产量预计将达到300万吨，或者不新增投产。PTA环节面临最大的库存压力，除了二季度自身进行检修以及三季度初聚酯开工率季节性上升导致库存减少外，其余时段可能持续面临库存增加的压力，预计全年库存累计将达到约80万吨。而PX的供需矛盾相对较小，高开工率与进口量的动态调整有助于维持供需平衡，若进口量无显著增长，预计库存将略有下降。乙二醇由于全年投产量较少，进口变化不大，在聚酯新投产的消耗下库存有望去化，或者体现为开工率提升而库存未见明显累积，预计除去一季度聚酯开工季节性走低外，其余月份皆处于去库或紧平衡的状态。