报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月20日，医药板块涨跌幅+1.11%，跑赢沪深300指数0.66pct，涨跌幅居申万31个子行业第7名。各医药子行业中，医疗研发外包(+3.60%)、其他生物制品(+1.32%)、线下药店（+0.92%）表现居前，疫苗（-0.08%)、血液制品(+0.13%)、医药流通（+0.29%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为润都股份(+9.98%)、奥赛康(+9.97%)、杰特生物(+7.49%)；跌幅榜前3位为振动制药（-11.39%）、华邦健康(-10.09%)、双成药业（-6.52%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，第一三共（Daiichi Sankyo）申报的5.1类新药盐酸奎扎替尼片Vanflyta（Quizartinib）上市申请获得受理。奎扎替尼是一款口服、具选择性的FLT3抑制剂。FLT3是一种跨膜受体酪氨酸激酶蛋白，通常由造血干细胞表达，通过各种信号通路促进细胞的生存、生长与分化，在细胞发育中发挥重要作用，该药此前已经于2023年7月获美国FDA批准治疗带有FLT3-ITD突变阳性的新确诊急性髓系白血病（AML）成人患者。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　甘李药业（603087）：公司发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润为6.0-6.5亿元，同比增长76.44%-91.14%，扣非后归母净利润为4.1-4.6亿元，同比增长37.97%-54.80%。 　　科伦药业（002422）：公司发布公告，子公司四川科伦博泰生物医药股份有限公司的联合顺铂和吉西他滨用于一线治疗复发或转移性鼻咽癌(NPC)患者的靶向程序性细胞死亡配体1(PD-L1)的塔戈利单抗已获中国国家药品监督管理局(NMPA)批准于中国上市。 　　百花医药（600721）：公司发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润3600-4600万元，同比增长177.56%-254.66%，扣非后归母净利润为2800-3800万元，同比增长160.95%-254.15%。 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，预计2024年实现营业收入58.00亿元，同比增长932.27%，归母净利润为36.00亿元，较去年同期相比增加43.80亿元，将会实现扭亏为盈，扣非后归母净利润为35.55亿元，较去年同期相比增加43.68亿元。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　振德医疗(603301) 　　2024业绩符合预期，成长逻辑持续兑现，维持“买入”评级 　　2024年，公司预计实现营收42～43亿元，yoy+1.77%～4.19%；归母净利润3.73～3.93亿元，yoy+88.00%～98.09%；扣非归母净利润3.03～3.23亿元，yoy+59.82%～70.37%。单看Q4，公司预计实现营收10.75～11.75亿元，yoy+17.09%～27.97%；归母净利润0.66～0.86亿元，扣非归母净利润0.78～0.98亿元；净利润端增速较快，主要受以下因素共同影响：1、2023年公司集体大额资产减值准备2、2024Q3土地使用权及房屋等资产产生资产处置收益影响约0.93亿元3、政府补助减少。考虑到国内医疗合规化工作仍在持续，我们下调2024-2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.83/4.5/5.3亿元（原值4.01/4.78/5.71亿元），对应EPS分别为1.44/1.69/1.99元/股，当前股价对应P/E分别为14.3/12.2/10.4倍，但公司渠道布局、产品组合、供应链能力、品牌影响力等方面都在提升，综合竞争力增强，维持“买入”评级。 　　隔离防护用品影响出清，核心业务快速复苏 　　2023年度公司对隔离防护用品存货及相关生产设备等资产计提大额存货跌价准备和资产减值准备，致2023年度业绩基数较低。2024年度公司剔除隔离防护用品（口罩、防护服、隔离衣、抗原检测试剂盒等）后的核心业务收入和毛利率实现了快速增长，2024年剔除隔离防护用品后预计营业收入40.5~41.3亿，yoy+14.28%~16.54%，毛利率33.58%~34.38%，yoy+0.82pct~1.62pct，有利于公司业务长远发展和盈利能力提升。 　　后疫情时代个护意识加强，消费健康端有望借品牌和渠道实现销售共振 　　后疫情时代随个人家庭健康护理意识增强，及国内老龄化加深保健护理需求释放，公司家庭健康产品有望借品牌和渠道力迎来销售共振。渠道方面：截至2024H1百强连锁药店覆盖率超98%，共计门店20万余家，公司电商店铺已达15家，全网粉丝量超915万人；品牌方面：2024年，公司作为TOP级家用医疗器械品牌成功登上“2024健康产业品牌榜”，荣获西普金奖。 　　风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易争端影响海外订单

　　复盘：医药指数连跌4年，医改或已进入平稳期 　　2018年医保局成立以来，行业持续受到医改的结构性影响，2018-2020年集采类资产受到冲击，CXO和消费类资产表现突出，2020-2022年核心资产阶段性表现较好，疫情类资产表现亮眼。2023年以来中药和创新药表现较好，尤其2024年以来，创新药表现突出。 　　整体来看，2018年至今医药指数下跌16%，2023年以来医药指数下跌25%，剔除三年疫情影响，2023年指数表现延续了新医改以来的走势。 　　复盘：医药指数连跌4年，医改或已进入平稳期 　　2018年医保局成立以来，围绕“三医”联动，持续加大改革力度，1）医保方面，启动DRG/DIP支付方式，推动个账改革，发展商保，形成多元化支付体系等；2）医药方面，持续推动药品和耗材带量采购，推出“比价政策”等；3）医疗方面，整顿行业，净化医疗环境等。 　　目前医改已进入深水区，我们认为对行业影响已基本触底，多项措施已呈常态化趋势，边际好转可期，医药有望企稳回升。医药持仓占比走低，当前配置处于历史低位 　　2024Q3公募主动基金持仓医药占比依然相对较低。剔除被动基金后，截止2024Q3，全市场主动基金医药重仓合计市值为1984亿元，占其全市场总重仓占比10.7%，环比提升0.09pct，但也处于过去3-4年相对较低水平。 　　2024Q3全市场主动基金（剔除医药基金）医药重仓合计市值为1070亿元，占其全市场总重仓占比6.1%，环比减少0.11pct，非医药主动基金对医药的持仓有所减少。 　　医药持仓轮动快速，24三季度持仓集中度高 　　对于医药主题基金，近几个季度对创新药的持仓比例持续提高，2024Q3占比达到了39%，其次医疗器械持仓占比也一直较高（除2023Q3医院反腐影响占比下降），2024Q3达到18%，CXO近几个季度的持仓占比也有所上升，24Q3到17%。 　　对于非医药主动基金，近几个季度对医疗器械的持仓比例最高，2024Q3占比达到了32%，其次是创新药，2024Q3达到22%，化学制药24Q3持仓达到12%。 　　医药估值持续消化，溢价率处于历史低位 　　我们选取近十年医药生物行业PE(TTM)估值，以申万全A为基数，分析医药生物行业估值溢价情况，2020年医药行情由新冠疫情影响，医药整体估值大幅提升，医药生物相对wind全A估值溢价接近1倍，开启新一轮牛市。随后一直回调，处于近十年相对低位。 　　截至2025年1月12日，申万医药板块整体PE估值为28.82X，在申万一级分类中排第12。