丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收118.1亿元（-5.0%，括号内为同比增速，下同），归母净利润20.6亿元（+5.5%）。2024Q4单季度实现营收27.3亿元（-1.6%），归母净利润3.9亿元（+10.3%）。经营能力持续改善，24FY同比来看，销售毛利率+2.4pct，归母净利率+1.7pct，销售费用-9.6%（括号内为费用率同比变化，-4.2pct），管理费用-6.3%（-0.1pct），研发费用-22.6%（-2.0pct）。 　　24Q4消化道板块表现亮眼，整体业绩符合预期：分板块来看，化学制剂板块营收61.2亿元（括号内为同比增速，-6.9%），其中，①消化道领域25.7亿元（-11.6%），主要系艾普拉唑针剂受到国谈医保降价、以及PPI类药品整体监控等行业政策影响；单Q4实现营收7.13亿元（+14.2%），艾普拉唑国谈后以价换量成果显现；②促性激素领域28.1亿元（+1.6%）；③精神领域6.1亿元（+0.6%）。④原料药及中间体板块32.6亿元（+0.1%），且单Q4实现营收7.3亿元（+10.2%），得益于出口增速7.9%，规范市场直销占比提升。⑤中药制剂板块14.1亿元（-19.3%），同比新冠及流感等基数较高。⑥诊断试剂及设备板块7.2亿元（+9.0%）。⑦生物制品板块1.7亿元（+102%），我们看好该板块未来新品上市及BD落地带来增量。 　　高端制剂及生物药管线加速兑现，超10亿元大单品今年起将陆续上市：预计今年递交NDA的产品包括阿立哌唑微球（已递交发布材料并完成BE试验），IL-17A/F单抗注射液（强直适应症均已完成III期临床入组，银屑病适应症正在III期入组中，进度快于预期），帕利哌酮注射液（正在进行BE试验）；已经受理NDA的品种包括司美格鲁肽注射液（糖尿病适应症，减重适应症完成III期临床入组）和重组人促卵泡素（将与25年3月刚上市的黄体酮注射液形成良好协同）；处于III期的产品包括P-CAB片剂（针剂也已获批临床试验）和曲普瑞林的中枢性早熟适应症；在研创新药涵盖了凝血酶抑制剂、ED药PDE-5、KCNQ2/3全新靶点精神疾病用药、小核酸创新药等。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从139.7/148.3亿元下调至123.0/131.1亿元，归母净利润从25.0/28.3亿元下调至22.9/25.1亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为139.2亿元和27.3亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为14/13/12×。我们长期看好公司主业稳健多元化，业绩确定性强，创新属性产品价值加速兑现，高分红注重股东回报，单抗子公司持续减亏释放利润等因素，且估值仍处于低位，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品集采、新药研发失败、原材料价格波动、医药政策不确定性等风险。

　　健民集团(600976) 　　2024年年报业绩点评：大鹏体培牛黄持续增长，渠道库存管理下有望焕发新机 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年年报。 　　2024年公司实现营收35亿（同比-16.8%），归母净利3.6亿元（同比-30.5%），扣非净利3亿元（同比-30.8%）；实现毛利率47.7%（同比+1.7pct），净利率10.5%（同比-1.9pct）。 　　2024Q4公司实现营收6.2亿元（同比-43.1%），归母净利4056万元（同比-61.9%），扣非净利3258万元（同比-61.7%）。 　　深化渠道营销体系改革，业绩短期承压。 　　分行业看，公司医药工业实现营收17.5亿元（同比-19.3%），毛利率76.4%（同比-1.4pct）;商业实现营收17.4亿元（同比-13.6%），毛利率18.9%（同比+6.8pct）。公司24年结合内外部因素，持续深入地开展了营销体系改革，调整组织架构、优化考核模式、加强数字化 　　建设等工作。同时加强了渠道库存管理，工业销售发出整体较上年同 　　期相比有所下降。 　　分产品看，儿科产品实现营收7.8亿元（同比-32.3%），毛利率77.8%（同比-2.2pct）;妇科产品营收5.5亿元（同比-3.6%），毛利率77.6%（同比+0.2pct）;特色中药2.6亿元（同比+3.3%），毛利率83.1%（-0.2pct）。 　　体培牛黄持续增长，子公司健民大鹏业绩亮眼。2024年子公司健民大鹏实现净利润6.9亿元（同比+22.1%）；在公司权益法下确认的投资收益为2.3亿元（同比+22%），为公司整体贡献较大业绩。 　　深化渠道营销体系改革，为后续业绩增长奠定基础。 　　全面启动营销体系改革，优化组织架构，完善营销考核模式、加强数字化建设、推进渠道管理精细化，为公司未来发展奠定了良好基础。OTC端主导产品龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等24年末渠道库存降至合理水平，销售结构得到改善；其中便通胶囊、健脾生血颗粒纯销保持高速增长，市占率显著提升，为公司OTC渠道产品的发展建立了第二增长曲线。处方线持续加强渠道管理及纯销提升等工作，核心产品健脾生血片、便通胶囊、拔毒生肌散等主要产品纯销实现较快增长，24年末处方线主要产品渠道库存降至合理水平。 　　盈利预测与投资建议 　　据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为38.8/42.1/46.2亿元（前值25/26年为45/49.3亿元），增速为11%/9%/10%；净利润分别为5.2/6.6/8.1亿元（前值25/26年为5.7/7.1亿元），增速为44%/27%/23%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

1.1总体概况根据摩熵医药数据库统计，2025.03.24-2025.03.30期间共有69个创新药/改良型新药临床申请/上市申请获国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）承办（按受理号统计，不含补充申请）。其中国产药品受理号41个，进口药品受理号28个。本周共计64款创新药/改良型新药临床试验申请获得“默示许可”，包括化学药33款，生物药30款，中药1款。其中值得注意的有：（1）HDM-30193月25日，CDE官网公示：华东医药的HDM-3019获得临床试验默示许可，用于治疗类风湿关节炎。公开资料显示，HDM-3019是靶向OX40L和TNFα的双特异性抗体，参与调节炎症细胞因子，促进T细胞和浆细胞分化，以及自身抗体产生，维持免疫稳态平衡。（2）BBM-A101注射液3月27日，CDE官网公示：信念医药的BBM-A101注射液获得临床试验默示许可，用于治疗中度膝骨关节炎。公开资料显示，BBM-A101注射液利用AAV载体将人源抗炎蛋白基因递送到患者膝关节持续表达，进而有望缓解关节腔内炎症，减轻膝骨关节炎患者的疼痛并改善膝关节功能，从而延缓疾病进程，最终改善膝骨关节炎患者的治疗结局。该产品有望实现“一次给药、长期有效”的膝骨关节炎治疗。（3）Eneboparatide注射液3月27日，CDE官网公示：阿斯利康（AstraZeneca）的Eneboparatide注射液获得临床试验默示许可，用于治疗慢性甲状旁腺功能减退症(cHP)。公开资料显示，Eneboparatide注射液是一种甲状旁腺激素受体1（PTHR1）激动剂，它通过与PTHR1的特定构象结合，恢复PTH的功能，从而管理HypoPT患者的症状，同时保留肾功能和骨骼健康，旨在满足甲状旁腺功能减退症的治疗目标。该产品已获得美国FDA授予的快速通道资格和孤儿药资格，并获得欧洲药品管理局的孤儿药资格。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月28日，医药板块涨跌幅-0.40%，跑赢沪深300指数0.04pct，涨跌幅居申万31个子行业第5名。各医药子行业中，其他生物制品(+0.58%)、血液制品(+0.46%)、体外诊断（-0.15%）表现居前，线下药店（-2.16%)、医疗研发外包(-1.26%)、医院（-1.19%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为冠昊生物(+11.87%)、一品红(+10.81%)、四环生物(+10.18%)；跌幅榜前3位为毕得医药（-11.15%）、沃华医药(-7.19%)、泰格医药（-6.61%)。 　　行业要闻： 　　近日，默沙东宣布，皮下注射的Keytruda（pembrolizumab）制剂MK-3475A与化疗联用的关键性3期临床试验成功。该研究达到了主要终点，与静脉输注（IV）pembrolizumab联合化疗相比，MK-3475A联合化疗在药代动力学（PK）方面显示出非劣效性，且中位注射时间仅为2分钟。基于这些数据，美国FDA已接受为该药递交的生物制品许可申请（BLA），预计在2025年9月23日之前完成审评。 　　（来源：默沙东，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　天坛生物（600161）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入60.32亿元，同比增长16.44%，归母净利润为15.49亿元，同比增长39.58%，扣非后归母净利润为11.59亿元，同比增长37.52%。 　　百利天恒（688506）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入58.23亿元，同比增长936.31%，归母净利润为37.08亿元，同比扭亏为盈，扣非后归母净利润为36.36亿元，同比扭亏为盈。 　　凯莱英（002821）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入58.05亿元，同比下降25.82%，归母净利润为9.49亿元，同比下降58.17%，扣非后归母净利润为8.50亿元，同比下降59.63%。 　　昭衍新药（603127）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入20.18亿元，同比下降15.07%，归母净利润为0.74亿元，同比下降81.34%，扣非后归母净利润为0.24亿元，同比下降93.02%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　莱茵生物(002166) 　　事件 　　2025年3月27日，莱茵生物发布2024年年报，2024年营收17.72亿元（同增19%），归母净利润1.63亿元（同增98%），扣非净利润1.51亿元（同增634%）。2024Q4营收入6.02亿元（同减1%），归母净利润0.61亿元（同增48%），扣非净利润0.47亿元（同增176%）。 　　投资要点 　　毛利率边际提升，原料价格低位回暖 　　2024Q4公司毛利率同增5pct至31.59%，主要系产品结构调整与成本管控成效释放，目前罗汉果原料价格低位回暖，预计利润结构持续向好，2024Q4销售/管理费用率分别同增1pct/0.3pct至3.51%/7.28%，费用投放相对稳定，净利率同增3pct至10.16%，盈利能力持续提升。 　　天然甜味剂业务稳健增长，其他植提逐渐起势 　　2024年公司植物提取产品营收17.25亿元（同增16%）。其中，天然甜味剂营收9.52亿元（同增5%），甜叶菊提取物销量大幅提升，且随着甜叶菊专业工厂产能爬坡，下游需求有望持续开发；罗汉果提取物营收下降，主要系2023年罗汉果原料价格下滑促使产品售价相应调整所致，而销量同比提升对冲部分价格影响，目前原料价格回暖，终端产品售价持续爬坡有望带动收入提升；茶叶提取物营收1.82亿元（同增2%），华高生物茶叶提取产品在美国市场继续维持领先优势，并不断通过产品创新实现市场拓展。其他提取物营收5.91亿元（同增47%），主要系包括积雪草、虎杖提取物在内的植提产品需求逐渐起势。 　　海外大客户订单释放顺利，合成生物业务快速推进 　　2024年公司国外营收11.37亿元（同增14%），以芬美意为代表的海外大客户订单释放顺利，2025年2月，公司合成生物产品酶转甜菊糖苷RebM2目前已取得FDA GRAS认证，为后续海外客户导入奠定基础，合成生物领域有望持续拓展公司业务边界。2024年国内营收6.35亿元（同增27%），主要系其他提取物产品增长带动，公司通过配方业务持续开发下游客户需求，客户粘性持续提升。 　　盈利预测 　　公司作为植物提取行业领军企业，借助研发/工艺/管理优势持续打造核心竞争力，甜叶菊新工厂投产后可解决中长期产能瓶颈，除此之外，合成生物领域利用主业协同优势，拓展业务边界，看好公司市场份额持续提升。根据2024年年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.29/0.38/0.46元，当前股价对应PE分别为27/21/17倍，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　宏观经济下行风险、原材料价格波动、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险、政策风险等。

　　核心观点 　　消化系统疾病发病率高，人群基数大，市场空间广阔 　　胃酸是维持上消化道作用的关键因素，然而非正常的胃酸水平却是几种病症的基础，包括消化性溃疡病、胃食管反流病等，目前临床上发病率较高。根据北京协和医院消化内科研究成果，我国18至64岁成年人中，胃食管反流病、反流性食管炎、胃溃疡、十二指肠溃疡和幽门螺杆菌感染的患病/感染率分别约为10.5%、5.4%、2.5%、4.5%和41.5%。另外，我国胃溃疡和十二指肠溃疡患者的幽门螺杆菌感染阳性率高达58.6%和61.1%。庞大的人群基数奠定了消化系统疾病用药的广阔市场空间。 　　新一代抑酸药物P-CAB抑制剂研发风起云涌，我国企业加速布局 　　目前最新的抑酸药物是钾离子竞争性酸阻滞剂类药物（Potassium-Competitive Acid Blockers，P-CAB），其抑制酸分泌的作用机制为竞争性结合壁细胞内H+/K+-ATP酶（质子泵）的钾离子结合部位。目前已经有4款药物在我国上市，最先上市的是武田制药的伏诺拉生，全球销售额已经超过50亿元，随后我国企业研发的替戈拉生、凯普拉生和利那拉生酯也先后实现上市。另外扬子江药业、丽珠集团也在加速研发P-CAB药物。 　　P-CAB药物我国市场空间广阔，有望快速替代PPI 　　从第三批国家集采开始，质子泵抑制剂正式纳入集采名单，目前大部分市场规模较大的质子泵抑制剂均已经进入集采，且中标价格较低，也进一步带动我国P-CAB抑制剂取代PPI抑制剂。以我国目前人口数量为基数，测算P-CAB药物的几个主要适应症胃食管反流病、胃溃疡等疾病的市场空间，假设P-CAB药物的渗透率为30%，再结合不同适应症的发病率、知晓率和诊疗率，以及不同适应症的人均年治疗费用，得到每个适应症对应的市场空间，最终预计P-CAB抑制剂在我国市场的总体规模有望超过200亿元。 　　风险提示 　　医药行业政策风险，研发进度不及预期风险，销售不及预期风险，产品降价风险。

　　特宝生物(688278) 　　事件：3月27日晚公司发布2024年年度报告，2024年公司实现收入28.17亿元，同比增长34.13%，实现归母净利润8.28亿元，同比增长49%，扣非归母净利润8.27亿元，同比增长42.73%。2024Q4公司实现收入8.62亿元，同比增长34.65%，实现归母净利润2.73亿元，同比增长46.59%，扣非归母净利润2.46亿元，同比增长46.13%。 　　深耕乙肝临床治愈市场，派格宾持续放量。2024年公司收入和利润均增长强劲，主要得益于派格宾的持续放量。2024年3月，派格宾联合核苷（酸）类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎的增加适应症的上市许可申请获得国家药监局受理。2024年，公司抗病毒用药（派格宾）实现收入24.47亿元，同比增长36.72%，销售量410.71万支，同比增长44.28%；血液/肿瘤用药（特尔立、特尔津、特尔康及珮金）实现收入3.63亿元，同比增长19.71%，销售量1289.42万支，同比增长2.73%。 　　持续加大研发投入，丰富肝病治疗产品矩阵。2024年公司研发投入3.42亿元，同比增长22.34%。公司持续通过自主创新和对外合作，稳步推进多个研究项目：①2024年1月，怡培生长激素注射液（益佩生）药品注册上市许可申请获得国家药监局受理；②Y型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）项目正开展III期临床研究前的相关准备工作；③2024年7月，派格宾新增适应症“原发性血小板增多症”获得国家药监局药物临床试验批准；④2025年1月，珮金新增适应症“适用于降低子痫前期发生率”获得国家药监局药物临床试验批准；⑤AK0706、人干扰素α2b喷雾剂、ACT500项目处于Ⅰ期临床研究；⑥ACT50、ACT60、ACT300项目正开展药学和临床前研究。此外，公司持续开展对外开放合作，积极拓展肝病领域产品管线：①2023年5月，与Aligos就治疗肝炎的核酸技术签署合作协议，获得中国区开发和商业化的独家选择权；②2023年12月与康宁杰瑞签署合作协议，并于2024年7月选定KN069作为第一授权产品；③2024年9月与藤济医药签署合作协议，获得NM6606及相关知识产权，用于开发治疗肝脂肪代谢及肝纤维化相关疾病的单药产品。 　　利润率持续提升，费用控制良好。2024年，公司销售毛利率93.49%，同比提升0.16pct，销售净利率29.38%，同比提升2.93pct。费用方面，公司2024年销售、研发、管理、财务费用率分别为39.52%、9.88%、10.46%、-0.08%，其中销售、研发、管理费用率同比下降0.89pct、0.13pct、0.49pct，财务费用率同比上升0.15pct。 　　投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子实现上市销售。我们预计公司2025-2027年归母净利润为10.69、13.60、17.92亿元，同比增长29%、27%、32%，当前股价对应2025-2027年PE为30/24/18倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：乙肝新惠入组不及预期的风险，临床进度不及预期的风险，产品推广销售不及预期的风险

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17870/16280/11983元/吨，环比分别-170/-420/+18元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为3971/3407/199元/吨，环比分别-100/-336/-44元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1531/4523/540/4593元/吨，环比分别-34/+165/+0/+35元/吨。②本周聚乙烯均价为8171元/吨，环比+71元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1162/2055/-197元/吨，环比分别+76/+47/-4元/吨。③本周聚丙烯均价为7200元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-333/1610/-453元/吨，环比分别-159/+0/-49元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2671/1905/4150/2642元/吨，环比分别-29/+64/+110/-25元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为725/218/-291/12元/吨，环比分别+50/+68/+213/-28元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。