投资要点： 　　事件：据百川盈孚，6月10日，国内己二酸市场报价上涨。己二酸市场均价为7233元/吨，较上一工作日价格上涨450元/吨，涨幅6.63%。据生意社了解，6月11日，华鲁恒升己二酸行情上涨，出厂价7400元/吨，价格上涨400元/吨，市场成交尚可，行情好转。 　　己二酸主要下游尼龙等近年扩产明显，预计未来需求有支撑。己二酸是环保型基础化学原料，是聚酰胺、聚氨酯主要中间体，是尼龙66纤维及工程塑料、可降解塑料、聚氨酯树脂合成革（PU）、合成橡胶等主要原料。据隆众数据，下游需求中，PA66/PA56、浆料、聚氨酯分别占比约34%、22%、18%。近年来，传统浆料、鞋底原液行业需求增长有限，而TPU、PBAT及PA66等新兴行业则展现出强劲的增长势头，新产能的投放有效提升了己二酸的消费潜力。2020-2024年，己二酸表观消费量由126万吨增长至207万吨，CAGR为13.21%。中长期看，尼龙66等产能有望持续释放，有望支撑己二酸需求增量。以尼龙66为例，截至2024年底，国内尼龙66总产能已达127万吨，目前，国内尼龙66在建和拟建项目涉及企业约30家，总产能超873万吨/年。理论上尼龙66吨单耗己二酸0.56-0.6吨，有望带动己二酸未来增量超400万吨。 　　己二酸国产产能同步释放，规模优势突出。据隆众数据，2020-2024年，国内己二酸进入扩能周期，新增产能共计投放156万吨，CAGR为12.72%，截止2024年，己二酸全国年产能达410万吨。根据率捷咨询统计，2024年全球己二酸产能约为585万吨，中国已成为全球第一大的己二酸生产国及消费国。重庆华峰、华鲁恒升、神马集团是中国主要的三大己二酸生产企业，在产产能分别为144万吨、56万吨、47万吨，另有海力化工（山东和江苏公司共计52.5万吨）、恒力石化（30万吨）等。2024年9月，巴斯夫宣布将于2025年上半年永久关停其路德维希港生产基地的己二酸装置，该集团原在德国、法国、韩国布局的72万吨年产能体系面临重构。欧洲本土生产销售的己二酸业务，面临“规模不足-成本增加-市场份额减少”的困境，2025年3月，德国化工巨头朗盛与意大利企业兰蒂奇联合起诉下，欧盟对原产于中国的己二酸发起反倾销调查。我们认为，欧洲己二酸产能的退出，正反映我国己二酸规模优势下的全球竞争力加强。2020-2024年，我国己二酸出口量由30万吨增至49万吨，CAGR为13.05%。其中2024年对欧盟出口量达11.18万吨，同比增幅10.1%。 　　供需压力仍存，一体化企业更具竞争优势。尽管下游产能投放增量可观，但由于终端需求较弱，实际开工消耗有限（截至6月初，TPU以及PA66市场开工5-6成左右，浆料、鞋底原液开工5成左右，PBAT市场开工2成左右），酸苯价差维持在较低水平，2024年己二酸行业盈利水平出现大幅下滑。目前己二酸生产工艺以环己烯路线为主，纯苯是己二酸生产物料平衡的关键。规模较大、产业链配套完善的厂家较非一体化企业具有200-400元/吨的成本优势，且在近年纯苯价格逻辑的演化下，一体化企业以原料端的加工成本优势、加工产出环节的灵活调控优势，风险抵抗能力凸显。 　　投资建议：目前供应端利好（据隆众资讯，三季度部分己二酸装置存检修计划），成本原料端有支撑（纯苯受宏观利好和山东地炼检修带动现货价格走强），预计己二酸短期基本面有望修复。长期来看，需求理论增量可观，实际供需消耗仍待观察，建议关注具有更强抗周期风险能力的一体化龙头：华鲁恒升、华峰化学、恒力石化等。 　　风险提示：己二酸下游开工不及预期；己二酸产能投放超预期；海外贸易保护政策影响。

　　上周指25年5月26日-6月1日（下同），本周指25年6月2-8日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　6月5日，中国无机盐工业协会无机硅化物分会的分会长和专家委员会（扩大）工作会议在安徽宣城召开，分会专家委员会主任张福顺在会上总结了2024-2025年度工作，提出了2025-2026年度专家委员会工作计划。张福顺介绍说，2024-2025年，无机硅化物行业绿色低碳新技术、新工艺、新设备的开发应用效果显著，以稻壳灰作为硅基材料代替石英砂生产白炭黑和以二氧化碳替代硫酸、盐酸生产白炭黑等产品的碳化法生产技术在产品质量、工艺技术方面取得较大的进步。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价上涨6.2%，为64.58美元/桶。 　　重点关注子行业：本周VE/有机硅/钛白粉/TDI/重质纯碱/醋酸/轻质纯碱/乙二醇/尿素/橡胶/聚合MDI/电石法PVC/乙烯法PVC/纯MDI价格分别下跌7%/5.8%/5.5%/3.6%/3.4%/2.5%/2.2%/1.7%/1.6%/0.7%/0.6%/0.6%/0.5%/0.3%；VA/氨纶/DMF/粘胶短纤/粘胶长丝/固体蛋氨酸/液体蛋氨酸/烧碱价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：二氧化碳（山东）（+7%）、液氧（山东杭氧）（+6.7%）、原油（WTI）（+6.2%）、LNG（日本）（+4.3%）、原油（布伦特）（+4%）。 　　草甘膦：本周草甘膦市场表现稳好，价格缓慢推涨。供应端看，华中、华东部分工厂装置低负荷开工，其余主流企业装置大多正常运行，市场供应正常。需求端看，需求支撑稳定，下游询单气氛良好，按需采购，部分主流企业排单充足，可接单空间有限，市场推涨气氛浓郁。 　　二氧化碳：本周工业级二氧化碳市场上涨，周内二氧化碳有装置停车，供应端利好提振，部分区域上调供价，其余地区基本面走势暂稳；需求端，油田注井需求延续稳定预期，机械焊接需求依旧无变动消息，需求端变数为食品级二氧化碳下游随着高温天气到来，进入年内需求旺季，需求端整体来看较前期走强。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周上涨2.72%，沪深300指数较上周上涨0.88%。基础化工板块跑赢沪深300指数1.84个百分点，涨幅居于所有板块第7位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：农药（+7.23%），非金属材料Ⅲ（+6.43%），涂料油墨（+4.96%），其他化学原料（+4.67%），钾肥（+4.59%）。 　　重点关注子行业观点 　　周期相对底部或已至，寻找供需边际变化行业： 　　（1）需求稳定寻找供给逻辑主导行业：制冷剂（建议关注：巨化股份、三美股份、东岳集 　　团）、磷矿及磷肥（建议关注：云天化、川恒股份、芭田股份）、三氯蔗糖（重点推荐：金 　　禾实业）、氨基酸（建议关注：梅花生物）、维生素（建议关注：新和成）、钛矿及钛白粉（建议关注：龙佰集团）、钾肥（建议关注：亚钾国际、东方铁塔）。（2）供给稳定寻找需求逻辑主导行业：MDI（重点推荐：万华化学）、民爆（建议关注：广东宏大、雪峰科技、江南化工）、氨纶（建议关注：华峰化学）、农药（重点推荐：扬农化工、润丰股份；建议关注：先达股份、国光股份）、推荐公司华鲁恒升。（3）供需双重边际改善行业：有机硅（建议关注：合盛硅业、新安股份） 　　成长内循环重视突破堵点，外循环重视全球化： 　　（1）重点推荐：莱特光电、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（催化材料，与金属和新材料团队联合覆盖）；华恒生物（合成生物学）（2）建议关注：奥来德（OLED材料）；中触媒（催化材料）；蓝晓科技（吸附树脂）；华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学）；赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟（轮胎）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　核 心 观 点 　　2 0 2 5 年 5 月 三 代 制 冷 剂 价 格 上 行 ， 含 氟 聚 合 物 价 格 波 动 。 截 至 2 0 2 5 年 5 月 3 0 日 ， 根 据 百 川 盈 孚 数 据 ， 三 代 制 冷 剂 R 3 2 、 R 1 2 5 、 R 1 3 4 a 产 品 价格 分 别 为 5 1 0 0 0 元 / 吨 、 4 5 5 0 0 元 / 吨 和 4 8 5 0 0 元 / 吨 ， 较 4 月 底 分 别 上 涨 4 . 0 8 % 、 1 . 11 % 、 2 . 11 % 。 R 2 2 价 格 为 3 6 0 0 0 元 / 吨 ， 较 上 月 保 持 稳 定 ，较 2 0 2 4 年 5 月 3 0 日 上 涨 2 4 . 1 4 % ； 含 氟 聚 合 物 价 格 回 升 后 出 现 波 动 ， 截 至 2 0 2 5 年 5 月 3 0 日 ， 我 国 P T F E 悬 浮 中 粒 、 分 散 乳 液 、 分 散 树 脂 价 格 分别 为 4 1 0 0 0 元 / 吨 、 3 0 0 0 0 元 / 吨 、 4 2 0 0 0 元 / 吨 ； P V D F 粒 料 、 粉 料 、 锂 电 级 价 格 分 别 为 6 2 0 0 0 元 / 吨 、 6 0 0 0 0 元 / 吨 、 5 5 0 0 0 元 / 吨 ； H F P 价 格 为3 7 0 0 0 元 / 吨 。 　　6 月 空 调 排 产 维 持 同 比 增 长 态 势 ， 7 月 、 8 月 排 产 量 同 比 预 计 持 续 增 长 。 根 据 产 业 在 线 数 据 ， 2 0 2 5 年 6 月 到 2 0 2 5 年 8 月 ， 我 国 家 用 空 调 排 产 总 量分 别 为 2 0 5 0 万 台 、 1 7 1 3 . 1 3 万 台 、 1 2 0 8 . 8 8 万 台 ， 同 比 增 速 分 别 为 11 . 5 0 % 、 6 . 3 0 % 和 2 . 7 0 % 。 家 用 空 调 和 冰 箱 排 产 量 处 于 近 几 年 相 对 高 位 ，对 制 冷 剂 需 求 起 到 支 撑 作 用 。 　　投 资 建 议 ： 2 0 2 5 年 二 代 制 冷 剂 配 额 削 减 ， 三 代 制 冷 剂 生 产 配 额 总 量 保 持 在 基 线 值 ， 二 代 、 三 代 制 冷 剂 供 需 关 系 仍 然 趋 紧 。 6 - 8 月 下 游 空 调 行 业排 产 维 持 同 比 增 长 态 势 ， 需 求 旺 盛 ， 为 制 冷 剂 价 格 提 供 支 撑 ， 2 0 2 5 年 以 来 制 冷 剂 价 格 稳 步 上 行 。 制 冷 剂 行 业 有 望 维 持 高 景 气 度 ， 相 关 生 产 企业 盈 利 能 力 有 望 大 幅 提 升 。 建 议 关 注 制 冷 剂 行 业 龙 头 和 拥 有 较 完 善 产 业 链 的 氟 化 工 生 产 企 业 ， 如 巨 化 股 份 、 三 美 股 份 ， 以 及 氟 化 工 原 料 相 关 的金 石 资 源 等 企 业 。 　　风 险 提 示 ： 制 冷 剂 配 额 政 策 变 化 的 风 险 ； 原 材 料 价 格 变 化 的 风 险 ； 需 求 不 及 预 期 的 风 险

　　报告摘要 　　本周观点 　　本周，我们梳理了肿瘤免疫靶点CD73的作用机制和在研产品，重点关注全球进度领先的小分子抑制剂和单抗。 　　CD73是极具潜力的肿瘤免疫治疗靶点。腺苷在多种疾病中具有免疫抑制作用，CD73是催化细胞外腺苷生成的限速酶。CD73在调节性T细胞、B细胞、巨噬细胞和自然杀伤细胞等多种免疫细胞中发挥重要的肿瘤免疫调节作用。肿瘤微环境（TME）是一个高度动态的环境，存在多种免疫抑制机制，从而使肿瘤逃避免疫系统的攻击，CD39-CD73-A2AR信号通路是其中发挥主要作用的机制之一。CD73在多种类型癌症的TME细胞上过度表达，如乳腺癌、黑色素瘤、肺癌等。靶向CD73作为新型癌症免疫疗法的前景被广泛看好，目前多款产品处于临床研究阶段。小分子方面，Arcus的AB680和德琪医药的ATG-037进度领先；单抗方面，阿斯利康的Oleclumab和天境生物的Uliledlimab进入了临床3期阶段。 　　投资建议 　　本周医药板块上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25pct。板块内部来看，子板块中创新药、疫苗、药用包装和设备表现相对较好，中药、生命科学、血制品则表现居后。我们建议重视医药板块受市场定价权资金变化所带来的增量影响，尤其是阶段性布局AI医疗及创新药的投资策略：创新药——流动性和风险偏好提升，数据和BD催化有望成为全年主线。在港股流动性和风险偏好双重提升的背景下，叠加4-6月的AACR、ASCO等会议集中发布数据，创新药biotech的催化剂事件的关注度大幅提升。考虑到创新药biotech的IPO集中在2019-2021年，目前正处于其核心管线已充分验证、但第二梯队管线正在/即将读出概念验证（IPO时处于临床前或IND阶段，3-4年后出POC数据）的窗口期。我们认为国内企业的双抗ADC、TYK2抑制剂、GKA激动剂、泛KRAS抑制剂管线处于全球领先状态，推荐关注信达生物（1801.HK）、百利天恒（688506）、诺诚健华（688428）、益方生物（688382）、华领医药（2552.HK）、加科思（1167.HK）。 　　原料药——①2025-2030年，下游制剂专利到期影响的销售额为3900亿美元，相较2019-2024年总额增长124%，同时，未来5年全球销售TOP15的小分子药物中有过半药物专利将到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年，规模以上工业企业原料药产量为358.30万吨，同比增长4.6%，Q1受23年同期高基数影响同比下降7.0%，Q2/Q3/Q4产量分别同比增长12.8%/14.9%/1.3%；2024年，印度原料药及中间体从中国进口额为34.00亿元，同比增长4.9%，进口量为37.50万吨，同比快速增长11.1%，其中Q1/Q2/Q3/Q4分别同比增长7.21%/22.18%/4.76%/11.18%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。建议关注：1）持续向制剂、CDMO领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、普洛药业(000739)、奥翔药业(603229)等；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、共同药业(300966)等；3）原有产品受去库存影响较大或当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大，如国邦医药(605507)等。 　　CXO——资金面：1）美联储降息周期开启，流动性逐步宽裕：2025年3月议息会中FOMC声明较预期更加鸽派，点阵图显示预测2025年降息2次共50bp、26年预测降息2次共50bp、27年降息1次，流动性有望逐步宽裕。2）在持续缩量以及赚钱效应减弱的市场环境下，具备市场定价权的资金的风险偏好及配置思路发生变换，从此前机器人、AI等热门概念板块切换到医药等低估值板块。基本面：1）海外投融资回暖+国内创新药大涨，有望带动本土投融资好转。根据动脉网数据，2024年，全球医疗健康领域融资额为582亿美元，同比增长1%，已逐步企稳回暖；此外，国内创新药指数持续上涨，二级市场的好转有望带动一级投融资回暖。2）海外需求改善，订单逐步回暖，从而带动CXO需求和业绩的改善。 　　行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策的变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）医保丙类目录、商业保险以及创新药全产业链支持政策细则等政策的出台。 　　公司层面我们建议关注：1）国内创新药支持政策出台受益的国内临床CRO，如阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）海外业务持续复苏的生命科学上游企业，如皓元医药（688131）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）等。 　　仿制药——制剂政策变化迎行业发展良机，集采、MAH制剂及四同等政策的深化落地将实现行业产能出清，集中度提升和强者恒强的产业趋势有望持续强化。1）集采政策竞争温和有序将推动A证企业，加速转向多品种高人效的经营模式；2）四同及后续政策推出将抑制A证企业的品牌溢价和B证企业的差异化策略；3）MAH制度的收紧将打压B证企业的生存空间。公司层面推荐在研管线丰富多批文高人效或仿创结合的头部制剂企业，推荐标的：科伦药业（002422）、亿帆医药（002019）、福元医药（601089）和京新药业（002020）。 　　风险提示 　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。