中心思想 医药板块深度回调，估值与持仓均处历史低位 近两周（2022年1月17日至1月28日），医药生物（申万）指数大幅下跌13.54%，显著跑输沪深300指数（-3.45%），行业排名第28位。板块PE（TTM）估值已降至31.92X，连续29周低于近五年均值（38.03X），处于历史较低水平。同时，2021年四季度主动型股票基金中医药生物持仓占比仅为6.34%，较前一季度进一步下滑，且低于全A医药板块市值占比，行业整体处于低配状态。市场情绪与资金配置均显示出极度悲观，但历史低点往往也意味着估值修复与配置机遇的临近。 政策与季报数据双轮驱动，行业配置价值凸显 一方面，第七批国家集采启动报量、长三角联盟带量采购落地等政策信号持续，市场对带量采购的预期已充分消化，龙头企业的抗风险能力与创新转型价值凸显；另一方面，2021Q4基金季报显示，重仓股仍集中于药明康德、迈瑞医疗、凯莱英等细分赛道龙头，持股市值虽有回落但集中度依然较高。在此背景下，板块利空因素逐步出清，行业迎来中长期配置良机。 主要内容 行情回顾：板块与个股均表现疲弱，资金面净流出显著 板块表现：所有子行业负收益，化学原料药与医药商业相对抗跌 近两周，申万医药生物指数下跌13.54%，跑输沪深300约10个百分点。8个申万医药子行业全线下跌，SW化学原料药（-9.10%）与SW医药商业II（-11.23%）跌幅较小，而SW中药（-14.97%）与SW医疗服务II（-18.60%）跌幅最重。子板块整体弱于大盘，显示系统性与结构性调整并行。 个股表现：仅10只个股上涨，抗疫板块成为下跌重灾区 近两周医药行业A股中，仅10家股票上涨，423家下跌。涨幅前三为数字人（+28.04%）、拓新药业（+25.28%）、海辰药业（+20.53%）；跌幅前十均为新冠检测相关标的，博拓生物（-51.55%）、安旭生物（-47.69%）、东方生物（-46.55%）等跌幅超45%，反映市场对疫后检测需求放缓的担忧。 资金流向：北向资金净卖出41亿元，大宗交易活跃 北向资金近两周合计净卖出41.23亿元，其中增持前五为康拓医疗、上海凯宝、普利制药、康龙化成、葵花药业；减持前五为新诺威、仟源医药、圣济堂、京新药业、赛升药业。大宗交易方面，共51家公司发生交易，成交总额51.30亿元，片仔癀（19.14亿元）、之江生物（9.17亿元）、翰宇药业（4.98亿元）排名前三。 估值概览：整体PE低于历史均值，相对大盘溢价率仍偏高 板块估值：PE 31.92X，处于近五年低位 截至报告期末，医药生物板块PE（TTM）为31.92X，低于近五年平均PE（38.03X），且已连续29周低于均值。相较于剔除金融的全部A股，溢价率为6.46%；相对沪深300溢价率为128.14%，显示尽管估值回落，但相对于大盘仍存在一定溢价。 限售股解禁：下周7家公司面临解禁压力 截至2月6日，年底前有127家医药上市公司存在限售股解禁。下周（2月7日-13日）解禁公司包括派林生物、威尔药业、东方生物、康众医疗、凯因科技、易瑞生物、尚荣医疗，解禁股数合计约4.61亿股。 行业事件：集采政策持续推进，创新药与OTC转换亮点频现 行业政策：第七批国采与长三角联盟续标成为焦点 第七批国家集采正式开始报量，涉及61个品种，包括美罗培南（2020年销售额92.1亿元）、奥司他韦（超65亿元）等重磅品种，重点监控品种依达拉奉也纳入名单。长三角（沪浙皖）联盟则针对47个国家集采品种展开续标，采购周期2-3年，且首次在续标中引入综合评价体系，价格权重降至20-80分，医疗机构覆盖率与15省价格信息成为重要打分项。 重大事件：恒瑞吡咯替尼登顶《柳叶刀·肿瘤学》，辰欣左氧氟沙星获批 恒瑞医药自主研发的吡咯替尼联合卡培他滨治疗HER2阳性乳腺癌脑转移研究成果发表于《Lancet Oncology》（IF 41.32），显示对颅内、外病灶均有效，尤其对既往未治疗患者获益显著。辰欣药业左氧氟沙星片获批上市，该品种为第三代喹诺酮类广谱抗菌药，用于多种轻中度感染。 2021Q4基金持仓：配置比例进一步下探，龙头个股仍受青睐 持仓比例：主动基金医药持仓降至6.34%，行业处于低配状态 2021年四季度，主动型股票基金中医药生物持仓占比为6.34%，环比继续下滑，且低于全A医药板块市值占比，行业整体被低配。这反映出机构投资者在集采、医保控费等压力下持续减仓。 重仓股结构：药明康德、迈瑞医疗仍居前，持股集中度有所分散 重仓股中，持股基金数前五为药明康德（658个）、迈瑞医疗（516个）、智飞生物（227个）、凯莱英（221个）、爱尔眼科（181个）。持股市值前五为药明康德（639亿元）、迈瑞医疗（510亿元）、凯莱英（261亿元）、爱尔眼科（221亿元）、泰格医药（178亿元）。与三季度相比，药明康德、爱尔眼科、泰格医药的持股市值明显缩水，而片仔癀、东阿阿胶等中药股获增持。 行业投资建议：关注估值修复与创新主线 核心资产性价比凸显，建议逢低布局 报告建议关注六大方向：1）龙头白马（迈瑞医疗、药明康德、恒瑞医药等）；2）药品板块估值修复（恒瑞医药、博瑞医药、京新药业等）；3）创新成长（佰仁医疗、阳光诺和、普门科技等）；4）医疗服务连锁（三星医疗等）；5）中药品牌（片仔癀、东阿阿胶、天士力等）；6）科学仪器国产替代（东富龙、楚天科技、聚光科技等）。 总结 本报告基于2022年1月17日至1月28日两周数据，对医药生物行业进行了全面复盘与深度分析。核心结论如下：第一，市场表现极弱，板块整体跌幅超过13%，所有子行业负收益，仅10只个股上涨，资金净流出显著；第二，板块估值已回落至近五年低位（PE 31.92X），低于均值约16%，且主动型基金持仓占比降至6.34%，配置比例处于历史较低水平；第三，政策层面，第七批国采与长三角联盟续标持续推进，带量采购对市场的边际影响逐步减弱，创新药与中药领域仍存在政策催化；第四，从2021Q4基金季报看，龙头个股如药明康德、迈瑞医疗仍为机构重仓，但持仓集中度有所下降，中药股获得增持。总体而言，当前医药行业处于“业绩承压+估值底+持仓底”三重底部区域，随着利空因素消化与春季估值切换，行业配置性价比显著提升，建议投资者在风险可控前提下积极布局优质个股。

中心思想 医美诊所新政确立政策底，行业高景气度有望延续 报告核心观点认为，医美诊所纳入统一管理体系与“审批制”向“备案制”的全面转变，表明了国家对行业的引导方向并非打击，而是规范发展、有序推进。市场此前对医美监管的担忧有望缓解，行业政策底已现。从数据看，本周商业贸易指数下跌2.26%，但相对跑赢沪深300（-4.51%）；年初至今板块下跌10.80%，估值已回落至合理区间。报告强调，正规上游产品与头部机构将受益于严监管，当前估值具备配置价值，推荐爱美客、华熙生物、雍禾医疗等。 化妆品与珠宝龙头业绩超预期，强者恒强逻辑持续验证 贝泰妮2021年归母净利润增速超50%（预计8.2~8.9亿元），迪阿股份12月新增20家自营门店且投资回收期仅半年，均显示消费升级与渠道拓展势头良好。在行业整体承压背景下，龙头公司凭借品牌壁垒、新品类扩张与渠道优势实现超预期增长，市场分化加剧。 主要内容 本周行业点评：医美诊所新政—从“审批”到“备案”，支持有序发展 报告重点分析2022年1月国家卫健委关于诊所管理的新政，将医疗美容诊所正式纳入五类诊所之一，并推动“全面备案制”替代原有“审批制”。此前2019-2020年已在10个城市试点。新政将简化行政手续、降低设立难度，有望带来医美诊所数量快速增长。政策体现国家引导行业有序、快速、规范发展的导向，行业政策底已现。主要龙头企业估值回落至合理价位，推荐爱美客、华熙生物、雍禾医疗，建议关注朗姿股份。 本周发布报告 迪阿股份：轻资产模式驱动快速扩张，品牌文化壁垒独特 公司2021年12月新增自营门店20家，以购物中心为主，华东地区居多。全直营定制模式铺货成本低，单店投资80-110万元，回收期约半年，支持快速开店。品牌独创“一生只送一人”规则，形成难以复制的文化壁垒。预计2021-2023年归母净利润13.7/18.9/24.8亿元，同比+143%/+39%/+31%，给予“买入”评级，对应PE分别为31/23/17倍。 贝泰妮：2021年业绩超预期，新规下强者恒强 公司预告2021年归母净利润8.2~8.9亿元（+50.87%~63.75%），Q4单季4.6~5.3亿元（+42%~63%），受益于双11天猫美妆第6、抖音自播第1。未来将继续拓展天猫、抖音、线下OTC及直营门店。Winona Baby按年龄段划分产品，抗衰新品牌预计2022上半年推出并定价千元以上。上调盈利预测至8.50/11.81/16.20亿元，维持“买入”评级，当前PE分别为81/58/42倍。 本周行情回顾：板块相对跑赢大盘，年初至今跌幅较深 本周（1月24-28日）申万商业贸易指数下跌2.26%，相对跑赢上证综指（-4.57%）、深证成指（-5.00%）、创业板指（-4.14%）和沪深300（-4.51%）。年初至今（1月3日-28日）板块下跌10.80%，跑输上证（-3.21%）和创业板（-1.93%），但跌幅小于沪深300（-12.43%）。板块整体承压，但医美、化妆品等细分龙头表现相对抗跌。 本周行业重点公告：华利、森马增长强劲，永辉大幅预亏 华利集团：2021年归母净利润预计26.30~29.12亿元，同比+40%~55%，受益于运动鞋消费恢复及产能扩张。 森马服饰：2021年归母净利润14.5~15.5亿元，同比+79.97%~92.38%，剔除KIDILIZ后可比口径增长约11%~19%。 永辉超市：2021年预亏39.3亿元（上年盈利17.94亿元），主因营收下降3.8%、毛利率下降2.4%、科技投入6.7亿元、线上业务亏损8.4亿元、公允价值变动损失及新租赁准则影响合计约10亿元。 本周行业重点新闻：京东科技拟IPO，抖音电商GMV高速增长 京东科技计划2022年在港IPO，募资10~20亿美元。 抖音电商2021年超860个商家累计GMV破亿，月均电商短视频发布量1.8亿，直播场观498亿+，用户购买商品件数117亿+。 敷尔佳创业板IPO审核状态变更为“已问询”，此前曾因财务资料问题终止。 瑞丽医美预计2021年归母亏损约1800万元（2020年溢利约400万元），收入约1.88亿元。 行业公司估值表：龙头估值回落至合理区间 报告基于2022年1月28日收盘价统计主要公司估值。医美化妆品板块：爱美客PE 101倍（2021E）、华熙生物68倍、贝泰妮87倍；电商：阿里巴巴11倍、京东44倍（经调整）、拼多多355倍（2021E）；珠宝：迪阿股份31倍、周大生14倍。多数龙头PE较前期高点已大幅回落，配置价值显现。 风险提示 研发进展不及预期；新产品市场推广不及预期；行业竞争加剧；行业监管风险等。 总结 医美政策转向助推行业规范化发展，龙头受益于严监管 报告核心结论是医美诊所新政标志着行业监管从惯性打压转向规范引导，政策底已明确。这将有力支持合规上游产品与头部机构扩大市场份额，并提振市场信心。化妆品（贝泰妮）与珠宝（迪阿股份）的业绩预告进一步验证了消费升级与品牌化趋势，强者恒强逻辑持续。 板块估值回调提供布局时机，建议关注高景气细分方向 年初至今商业贸易板块下跌10.80%，但龙头个股因业绩高增估值已大幅消化。报告维持对医美、化妆品、钻石定制等细分领域的积极看法，建议投资者关注估值合理的龙头。同时需警惕行业竞争加剧与监管不确定性，但整体而言，行业政策底与估值底已现，中长期投资价值凸显。

　　一周（1月24日-1月28日）行情回顾 　　新材料指数下跌3.39%，表现强于创业板指。OLED材料跌5.88%，半导体材料跌1.86%，膜材料跌3%，添加剂跌3.19%，碳纤维涨0.55%，尾气治理跌2.73%。涨幅前五为普利特、神工股份、菲利华、昊华科技、江丰电子；跌幅前五为同益股份、诚志股份、水晶光电、飞凯材料、万顺新材。 　　开源化工新材料周观察：浸没式液冷发展迅速，“巨芯冷却液”实现国产突破 　　相比于传统冷却方式，浸没式液体冷却的优势显著：（1）节能降耗，相对于传统风冷数据中心能耗降低90%-95%，降低PUE可大幅降低机房的运营成本；（2）低噪无污染，无需使用风扇，可最大限度减少噪声的污染，同时无需担心空气中的灰尘对高洁净度要求器件的干扰；（3）节约空间，利用浸没式液冷的数据中心冷却系统所占的空间体积可减小至风冷系统的1/3；（4）换热能力强，能够满足超高热流密度器件的散热需求。用于单相浸没冷却的工质主要有矿物油、硅油、大豆油和一些氟化物，其中电子级氟化液因其具有合适的介电常数、比热容、稳定性、安全性及很好的冷却效果，虽然价格略高，但依然是最具前途的电子设备液体冷却剂之一。据《数据中心液冷技术应用研究进展》（2022），实验证实，具有全氟碳结构的氟化液是良好的单相浸没式液冷冷却液。据赛迪顾问预测，到2025年中国液冷数据中心市场整体规模保守估计为1283.2亿元，乐观估计为1330.3亿元。其中，保守来看，2025年中国浸没式液冷数据中心市场规模将达到526.1亿元；乐观来看，2025年中国浸没式液冷数据中心市场规模将达到545.4亿元。浸没式液冷数据中心凭借其优良的制冷效果，市场份额渗透率不断提高，到2025年预计可达40%以上。国内氟化工龙头巨化股份成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白，主要性能指标与国外垄断产品相当。巨化股份控股孙公司浙江创氟高科新材料有限公司计划投资5.1亿元规划建设5000t/a浸没式冷却液项目，其中一期1000吨/年项目已处于建设阶段，预计将于2022年建成。受益标的：巨化股份。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【斯迪克】公司预计2021年度实现归母净利润为2.1-2.2亿元，同比增长18%-23%；预计扣非归母净利润为1.8-1.9亿元，同比增长74%-84%。 　　【新和成】公司预计2021年度实现归母净利润41.0-48.1亿元，同比增长15%-35%；预计扣非后归母净利润为39.2-46.0亿元，同比增长15%-35%。 　　受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0到1的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。受益标的：斯迪克、昊华科技、彤程新材、阿科力、利安隆、东材科技、长阳科技、洁美科技、瑞联新材、濮阳惠成等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 公募基金医药仓位下降，结构性聚焦龙头趋势未改 2021Q4，医药行业公募基金持仓比例降至10.77%，环比下降2.36个百分点，在申万28个行业中仍位列第四。剔除医药主题基金后，低配医药1.06%，仓位处于近三年低位。持仓高度集中于龙头标的，药明康德、迈瑞医疗、智飞生物等细分龙头持续占据重仓前列，头部集中效应显著。 板块估值回调至历史低位，PEG凸显配置性价比 截至2022年1月28日，申万医药生物板块PE（TTM）为28.91倍，处于近十年低点；中位数PEG约0.8倍，低于过去十年均值1.22倍。结合2021年前三季度医药板块营收增速18.51%、归母净利润增速26.48%的业绩表现，当前估值已回归理性区间，高增长有望快速消化估值，龙头公司具备合理溢价空间。 主要内容 公募基金医药持仓分析 持仓比例与行业排名：2021Q4医药行业基金持仓比例10.77%，排名第四，前三位为食品饮料（14.77%）、电子（14.16%）、电气设备（12.81%）；总比例52.51%，显示持仓高度集中。 整体仓位变化：全市场医药基金持仓比例环比下降2.36PP；剔除医药主题基金后持仓比例为7.60%，环比下降1.76PP；同期医药股占A股总市值比例8.66%，环比下降0.09PP。 重仓股集中度：公募重仓个股数227支（环比+8支）。持有基金数前三是药明康德（658）、迈瑞医疗（516）、智飞生物（227）；持股市值前三是药明康德（639.22亿元）、迈瑞医疗（510.46亿元）、凯莱英（260.71亿元）；持股占流通股比例超20%的有博腾股份（31.87%）、凯莱英（25.66%）、泰格医药（24.67%）、康龙化成（24.55%）、诺唯赞（23.76%）。 持仓变动方向：持仓基金数增加最多的是山东药玻（+44）、华东医药（+44）、片仔癀（+43）、东阿阿胶（+43）；减少最多的是药明康德（-474）、泰格医药（-168）、智飞生物（-149）。持股市值增加前三是片仔癀（+72.26亿元）、迈瑞医疗（+68.53亿元）、九洲药业（+37.64亿元）；减少前三是药明康德（-258.29亿元）、爱尔眼科（-112.38亿元）、药明生物（-110.20亿元）。 板块运行情况分析 业绩表现：2021年前三季度，医药板块营收增速+18.51%，归母净利润增速+26.48%，增速在申万行业中分别位列第23位和第15位。 涨跌幅与估值水平：2021年初至2022年1月28日，医药行业累计跌幅2.71%，在SW行业中排第23位；同期PE（TTM）28.91倍，排第9位。 估值历史分位：近十年医药PE均值为37.66倍，最高73倍（2015年6月），最低23倍（2019年1月）；当前28.91倍处于历史低位。 PEG视角：当前PEG中位值约0.8倍，低于近十年均值1.22倍，估值已回归理性区间。 细分板块差异：截至2022年1月28日，医疗服务PE超50倍，化学原料药、化学制剂PE在30倍以上，中药、生物制品、医疗器械PE在20倍以上，医药商业PE仅14.65倍。2021年初以来，中药板块领涨（+22.34%），化学原料药（+6.05%）、医疗器械（+19.60%）涨幅为正；化学制剂、医疗服务、医药商业、生物制品分别下跌14.71%、15.04%、22.79%、22.84%。 总结 核心结论 2021Q4医药板块公募基金持仓比例下降且处于历史相对低位，但行业配置热度依然保持第四，资金持续聚焦药明康德、迈瑞医疗、凯莱英等龙头标的，头部集中趋势强化。板块整体小幅回调，PE估值回落至近十年低位（28.91倍），PEG低于历史均值（0.8 vs 1.22），结合2021年前三季度较为稳健的业绩增速，当前估值已进入理性区间。细分板块表现分化显著，中药、化学原料药及医疗器械获得正收益，而医疗服务、生物制品等板块回调较大。综合来看，医药板块长期逻辑未变，估值消化叠加业绩增长，优质龙头公司具备配置价值。

中心思想 医药行业战略地位提升与长期增长韧性 本报告核心观点指出，尽管短期内医药生物板块面临市场整体下行、美联储加息预期及国内货币政策疑虑等多重压力，导致指数大幅下跌，但从长期维度看，医药行业已从“关系国计民生的重要产业”上升为“关系国计民生、经济发展和国家安全的战略性产业”，其底层逻辑与教育行业截然不同，具备长期刚需拉动和健康消费升级的本质。支付端政策仅为中短期干扰项，不改行业长期增长趋势。 结构性投资机遇与核心配置策略 面对短期弱势，报告强调2022年医药投资应更重视“前小后大”的结构性节奏，即在市场情绪冰点、低持仓状态下，医药板块具备反弹诉求，且许多优质资产已跌出价值。投资策略应规避政策扰动，聚焦政策鼓励或免疫的细分领域，并遵循“4+X”长期战略思路，即医药科技升级、医药消费升级、医药制造升级、医药模式升级以及其他特色细分龙头，通过自下而上精选个股，寻找具备“基本面理性估值下的估值折价”的标的。 主要内容 市场回顾与政策解读：短期承压，长期利好 医药板块近期表现与下跌原因分析 本周（1月24日至1月28日）申万医药指数下跌6.83%，位列全行业第26位，跑输沪深300指数2.32个百分点，跑输创业板指数2.69个百分点。2022年初至今，申万医药指数累计下跌14.94%，同样跑输沪深300和创业板指数。子行业方面，本周生物制品II表现相对较好，下跌5.42%，而化学制剂表现最差，下跌8.92%。年初至今，化学原料药子行业表现领先，下跌9.10%，医疗服务II表现最差，下跌18.60%。 医药板块大幅下跌主要受两方面因素影响： 市场整体下行压力：美联储加息预期升温、国内货币政策宽松力度存疑以及年前增量资金不足，导致市场整体下跌，带动医药板块继续走低。 行业“内忧外患”担忧：市场对国内医药行业公益属性下的天花板担忧（内忧），以及新国际关系下对创新药质量和未来出海逻辑的担忧（外患）。 “十四五”医药工业发展规划的战略意义 《“十四五”医药工业发展规划》对医药行业的定义、目标和主要内容进行了全面升级，传递出重要信号： 定义跃迁：医药工业已从单纯的“关系国计民生的重要产业”上升至“关系国计民生、经济发展和国家安全的战略性产业”，凸显其在国家发展中的核心地位。 发展目标转变：从单纯追求规模转向追求“规模效益”，要求营业收入、利润总额年均增速保持在8%以上，增加值占全部工业比重提高到5%左右。研发投入年均增长10%以上，快于行业规模增速，强调创新驱动。首次提出产业链供应链稳定可控，并明确中成药“走出去”取得突破。 主要内容细化：规划取消了传统内容划分，细分为五大板块，包括“加快产品创新和产业化技术突破”、“提升产业链稳定性和竞争力”、“增强供应保障能力”、“推动医药制造能力系统升级”和“创造国际竞争新优势”。 创新：明确创新方向和支持手段，首次提出开发中药新药和支持医疗器械研发链条。 产业链稳定性和竞争力：新增内容，强调补短板、提升优势、培育优质市场主体、优化产业链区域布局，实现医药行业“自主可控”。 供应保障：受新冠疫情催化，将重大公众传染疾病应急和药品保障作为重点，提及加快建设核酸疫苗等新型技术平台，促进传统疫苗升级换代。 制造升级：信息技术定位从“促进融合”上升到“赋能”，首次提到人工智能等方向。 国际化：强调加快创新药引进，深入参与国际监管协调机制，推动法规互认互信。 医药行业重点政策事件回顾 本周有两项重要政策部署： 国家医疗保障局部署提升完善医药集中采购平台功能工作：旨在更好支撑集中带量采购常态化制度化，拓宽平台覆盖范围至全部公立医疗机构，强化医药价格监测，建立协同联动机制，形成全国统一开放的集中采购市场。这有利于提升医疗价格治理水平和集中采购专业服务水平。 国家发改委、商务部联合发布《关于深圳建设中国特色社会主义先行示范区放宽市场准入若干特别措施的意见》：在医药领域提出放宽医药和医疗器械市场准入限制、试点开展互联网处方药销售、优化人类遗传资源审批准入服务、放宽医疗机构资质和业务准入限制等4条措施。其中，深圳电子处方中心试点开放处方药网售，解决了处方来源及真实性问题，并有望解决网上医保统筹结算，对未来处方药网售在更大范围试点具有重要借鉴意义。 投资策略与机会：聚焦“4+X”长期主线 医药板块估值与热度分析 当前医药行业估值（TTM，剔除负值）为28.91X，较上周下跌2.02个单位，低于2005年以来均值37.89X，处于相对低位。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为52.48%，较上周下跌2.25%，低于2005年以来均值65.24%，也处于相对低位。本周医药成交总额为3921.48亿元，占沪深总成交额的9.26%，高于2013年以来7.09%的成交额均值，显示市场对医药板块的关注度仍较高。 “4+X”长期投资主线与配置思路 报告提出“4+X”长期战略思路，强调规避政策扰动，从中长期维度布局： 医药科技创新： 创新药技术平台升级：政策鼓励，部分企业进入收获期。重点关注恒瑞医药、贝达药业、丽珠集团、科伦药业、信立泰等。 创新药国际化升级：国内政策承压下企业长期发展选择，部分企业取得进展。重点关注恒瑞医药、君实生物-U、贝达药业、百济神州等。 创新类器械：行业高增速叠加进口替代。重点关注迈瑞医疗、微创医疗、乐普医疗、心脉医疗、爱博医疗等。 创新疫苗：大品种大时代来临。重点关注智飞生物、康泰生物、沃森生物、康希诺-U等。 创新产业链CRO：创新药服务商受益于创新药研发。重点关注药明康德、康龙化成、泰格医药、昭衍新药、美迪西等。 医药制造升级： 制剂国际化（尤其注射剂）：重点关注健友股份、普利制药、华海药业等。 CDMO&CMO：重点关注凯莱英、博腾股份、九洲药业、药石科技、皓元医药等。 特色API：重点关注博瑞医药、司太立、仙琚制药、美诺华等。 生物制药上游设备&耗材&科研服务：重点关注东富龙、楚天科技、泰林生物、海尔生物、纳微科技等。 其他制造类器械（进口替代&国际化）：鱼跃医疗、三诺生物、伟思医疗、威高股份、大博医疗、健帆生物、英科医疗、新产业、安图生物等。 医药消费升级：健康消费是最清晰最确定的超长周期成长逻辑。 品牌中药：重点关注片仔癀、同仁堂、云南白药、东阿阿胶、健民集团等。 儿科：重点关注我武生物、长春高新、安科生物等。 眼科：重点关注爱尔眼科、欧普康视、爱博医疗、兴齐眼药、昊海生科等。 口腔：重点关注通策医疗、时代天使等。 医美：重点关注昊海生科、四环医药等。 康复：重点关注三星医疗等。 肿瘤：重点关注海吉亚医疗、信邦制药、盈康生命等。 辅助生殖：重点关注锦欣生殖等。 综合医疗服务：重点关注国际医学等。 医药模式升级：变革时代，医药新的长期发展趋势。 互联网医疗&医疗电商：重点关注京东健康、阿里健康、平安好医生等。 ICL（独立医学实验室）：重点关注金域医学、迪安诊断等。 X（其他特色细分龙头）： 药店：益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳等。 传统仿制药&特色专科：恩华药业、人福医药、华润双鹤、通化东宝、甘李药业、健康元、东诚药业等。 血制品：华兰生物、博雅生物、派林生物、天坛生物、卫光生物等。 医药流通：上海医药、九州通、国药股份、柳药股份等。 医药调整后的机会与个股表现 年前市场情绪悲观导致医药板块大幅调整，许多优质资产已跌出价值。报告通过“4+X”赛道下的医药资产梳理，提供了当前估值、估值百分位及调整幅度数据，为投资者提供了精选个股的依据。本周个股表现分化，奥翔药业、万东医疗等因业绩预增或特定概念上涨，而精华制药、翰宇药业等则因减持、刑事强制措施或业绩预告续亏而下跌。滚动月涨跌幅方面，森萱医药、九安医疗等受益于新冠供应链概念，而键凯科技、长春高新等则受股东减持或集采担忧影响。 总结 本报告对医药生物行业进行了深入分析，指出尽管短期内市场波动和政策担忧导致板块大幅回调，但从长远来看，医药行业作为国家战略性产业，其刚性需求和健康消费升级的驱动力依然强劲。国家“十四五”医药工业发展规划的发布，进一步明确了行业创新、产业链自主可控、供应保障和国际化发展的方向，为行业提供了坚实的政策支撑。当前医药板块估值处于历史低位，为中长期布局提供了良好窗口。投资者应聚焦“4+X”研究框架下的结构性机会，精选在科技创新、制造升级、消费升级和模式创新等领域具备核心竞争力的优质企业，并关注政策鼓励或免疫的细分赛道，以期在行业长期增长中把握投资机遇。同时，需警惕负向政策超预期、行业增速不及预期以及测算误差等风险。

中心思想 中药集采降价温和，政策助力行业良性发展 本次湖北牵头19省联盟中成药集采开标，中选价格平均降幅42.27%，较化药和生物药降幅温和，兼顾了患者减负与企业合理利润。集采通过引入医疗机构认可度指标，鼓励优质优价，倒逼企业加强成本与质量管理，有望净化市场环境，推动行业优胜劣汰。 医保与“一带一路”政策双轮驱动，中药国际化与院内放量提速 国家医保局与中医药管理局发文加大医保对中医药的支持力度，将符合条件的“互联网+”中医药服务纳入医保支付范围，促进院内端中药放量。同时，《推进中医药高质量融入共建“一带一路”发展规划（2021-2025年）》提出到2025年建设30个海外中心、颁布30项国际标准等具体目标，助推中药现代化产业化和国际化进程。 主要内容 中药集采成功开展，促进企业管控成本质量 本次湖北省级联盟集采规模近100亿元，97家企业111个产品中选，平均降幅42.27%，最大降幅82.63%，预计每年可节约药品费用超26亿元。集采在综合评分中引入医疗机构认可度指标，既保障临床用药衔接，又引导企业通过成本管控和质量提升获取竞争优势。降幅温和有利于企业维持合理利润，降低营销成本。 中医药医保支持力度加大，有利于推进中医药传承创新发展 2021年12月30日国家医保局和国家中医药管理局发布指导意见，要求及时将符合条件的中医医疗机构、中药零售药店等纳入医保定点，将定点中医医疗机构纳入异地就医直接结算，并将“互联网+”中医药服务纳入医保支付范围。该政策有助于提升中医医疗机构区域辐射力，促进院内中药放量，布局院内端的中药企业面临洗牌，成本质量管控良好的企业竞争优势大。 共建“一带一路”进入高质量发展阶段，推动中医药现代化产业化和走向世界 《通知》提出“十四五”期间与共建“一带一路”国家合作建设30个高质量中医药海外中心、颁布30项中医药国际标准、打造10个文化海外传播品牌项目、建设50个国际合作基地等目标。到2025年，中医药产业国际化水平增强；展望2035年，中医药融入更多共建国家主流医学体系。该规划有助于解决中医药“走出去”面临的对外交流与合作问题，推动中外友好中医医院建设和中医药参与产业园建设。 投资建议 2021年至今年初中药板块表现良好，系政策支持与个股基本面改善。行业在医保支持、集采落地和原材料普涨下，布局院内端企业面临洗牌，成本管控良好者优势大。人口老龄化下心脑血管赛道高景气，电商营销催化OTC端消费，建议沿“发力改革基本面向好+拓展中药大健康外延产业”两条主线选股，关注中新药业、同仁堂、寿仙谷等。 总结 本报告认为，中药板块在2022年仍具潜力，核心驱动因素包括：湖北19省联盟中成药集采降价温和，既为患者减负又保障企业合理利润，倒逼企业提升成本与质量管理；医保支持中医药传承创新发展的政策加速落地，促进院内中药放量；中医药高质量融入“一带一路”规划发布，为中药国际化提供明确路径和量化目标。行业面临医保支持、集采落地、原材料普涨的新格局，院内端企业洗牌加剧，具有成本管控优势的OTC品牌中药和改革基本面改善的个股值得重点关注。同时需注意市场竞争、政策变化、疫情反弹等风险。

中心思想 第六款阿达木单抗获批，市场参与者进一步扩容 2022年1月，中国生物制药研发的阿达木单抗生物类似药（泰博维）正式获批上市，成为国内第六款获批产品。此前已有艾伯维、百奥泰、海正生物、信达生物及复宏汉霖五家企业的同类产品进入市场。新产品的加入将进一步加剧国内阿达木单抗市场的竞争格局，尤其在对价格敏感的医保药品市场中，生物类似药的价格优势将推动市场扩容。 医保覆盖与生物类似药上市共同驱动市场快速增长 2020年阿达木单抗纳入国家医保目录后，样本医院销售额同比激增615%，反映出医保支付对需求释放的巨大催化作用。同时，随着多款生物类似药相继上市，原研药市场份额虽仍占63%，但仿制药渗透率正逐步提升。Frost & Sullivan预测，中国阿达木单抗整体市场规模（含院外市场）将于2030年增至52亿元人民币，2022–2030年CAGR约9.7%，其中生物类似药预计贡献约47亿元。 主要内容 获批事件：泰博维成为国内第六款阿达木单抗 2022年1月20日，中国生物制药开发的阿达木单抗生物类似药（泰博维）获得国家药监局批准，适应症覆盖类风湿关节炎、强直性脊柱炎及银屑病。 此前获批的五款产品分别为：艾伯维修美乐（原研）、百奥泰格乐立、海正生物安健宁、信达生物苏立信、复宏汉霖汉达远。预计泰博维2022年销售额约2亿元。 市场份额：原研药仍主导，生物类似药逐步蚕食 根据PDB样本医院2021年前三季度销售额数据，艾伯维修美乐占据63%市场份额，处于绝对领先地位。 海正生物安健宁（23%）和百奥泰格乐立（12%）分列二三；信达生物与复宏汉霖的产品由于上市时间较晚，目前市占率较低（合计约2%）。 市场规模与增长：医保催化后增速放缓，长期匀速增长 2020年阿达木单抗样本医院销售额同比+615%，主因医保目录正式覆盖以及多款生物类似药集中上市。 随渗透率提升进入平台期，增速回落。Frost & Sullivan预测，2030年整体市场规模达52亿元，其中原研药5亿元、生物类似药47亿元，2022–2030年CAGR约9.7%。 定价区间：医保乙类支付，价格竞争已现 目前国内已上市阿达木单抗40mg规格单价从899元（复宏汉霖汉达远）到1,290元（艾伯维修美乐）不等。 百奥泰、海正、信达产品均定价1,150元/40mg；中国生物制药泰博维定价未公布，但预计将参考同类产品区间，凭借成本优势可能进一步压低价格。 总结 国产替代加速，生物类似药市占率有望持续提升 在医保控费和集采预期下，国产阿达木单抗生物类似药凭借价格优势将逐步侵蚀原研药份额。当前原研药仍占六成以上，但随着第六款产品入局，竞争加剧将推动市场向仿制药倾斜。PDB数据显示，2021年前三季度安健宁与格乐立合计已占35%，未来信达、复宏汉霖及新上市的泰博维有望快速追赶。 市场扩容确定性高，规模十年内翻倍 医保支付端已明确覆盖，且患者教育持续深化，阿达木单抗作为自身免疫疾病的一线生物制剂，需求增长具备刚性支撑。2030年52亿元的市场预测对应9.7%的CAGR，显著高于多数传统药品。投资机会集中于可快速实现放量且具备成本优势的生物类似药生产商，以及具备后续创新管线（如IL-17、JAK抑制剂等）的企业。

　　中国诊断用抗体原料行业预计至2025年，中国诊断用抗体原料行业的市场规模和CAGR预测分别是人民币81.9亿元和18.8% 　　诊断用抗体原料主要的应用平台有放射免疫分析、酶联免疫分析、化学发光免疫分析和免疫比浊等。诊断用抗体原料用于检测的原理主要有双抗体夹心法、竞争法、间接法和捕获法等。2020年中国诊断用抗体原料行业的市场规模是人民币34.6亿元，2016年至2020年的CAGR是25.3%，预计至2025年，中国诊断用抗体原料行业的市场规模预测是人民币80.9亿元，2020年至2025年的CAGR预测是18.5% 　　诊断用抗体原料作为产业链的上游，其销售额主要受中游体外诊断试剂需求量的影响 　　诊断用抗体原料作为产业链的上游，其被销售给中游体外诊断试剂产家，最后中游体外诊断试剂产家再满足下游的需求市场。上游企业以义翘神州、金斯瑞、菲鹏生物的诊断用抗体原料产品数居多。2016年至2020年，中游体外诊断1^#在的IVD行业市场规模的CAGR为23.4%,下游中国临床检测市场规模和中国ICL市场规模（不含COVID-19检测）的CAGR分别是11.5%和14.1% 　　进口产品依然占据体外诊断试剂原料市场的主导地位，中国诊断用抗体原料企业在多省均有分布 　　2020年，中国IVD进口原料和国产原料的销售额分别是人民币89.0亿元和12.0亿元，进口产品依然占据体外诊断试剂原料市场的主导地位，中国诊断用抗体原料企业在多省均有分布，其中北京市、上海市、江苏省和广东省的诊断用抗体原料产家数较多。此外，从全球角度来看，IVD原料市场突出地体现为参与者众多、个体规模较小、行业高度分散的特点

　　核心发现 　　1 　　2019年后，在疫情、政策以及技术等多个因素的推动下，智慧医疗飞速发展。以医院、患者、区域医疗以及制药企业为代表的需求方对智慧医疗的认可度持续增加。 　　2 　　2021年是智慧医疗企业加速发展的一年。以互联网以及ICT类企业为代表，技术型企业纷纷加入智慧医疗赛道，传统医疗信息化企业寻求转型升级。 　　3 　　通过技术、产品以及商业这三个维度的能力对智慧医疗代表企业进行评估，互联网及ICT企业作为智慧医疗建设的主力军，企业评分较高。其中百度灵医智惠、讯飞医疗、华为医疗以其技术优势及对医疗行业的深刻理解，获得较高评分。 　　4 　　在未来，随着技术与医疗场景的深入，需求方对于智慧医疗的依赖程度将越来越高。而随着对于智慧医疗需求的加剧，智慧医疗将成为企业新的增长点。

中心思想 FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物，免疫疗法迎来里程碑式突破 本次报告的核心观点聚焦于2022年1月26日美国FDA对Immunocore公司KIMMTRAK（Tebentafusp-tebn）的加速批准。这是全球首个获批的T细胞受体（TCR）融合蛋白药物，针对不可切除或转移性葡萄膜黑色素瘤（mUM）。该事件不仅填补了实体瘤T细胞疗法的空白，更标志着免疫治疗从传统高亲和力单克隆抗体和CAR-T向TCR复合技术平台演进的拐点。数据显示，KIMMTRAK在III期临床试验中使患者总生存期（OS）中位数达到21.7个月，较对照组（16个月）显著延长约35.6%，并且获批时间较PDUFA日期提前4周，凸显其临床价值与监管认可。 中国细胞治疗商业化与国际化加速，实体瘤突破曙光已现 报告进一步指出，中国细胞治疗行业正经历商业化与国际化双轮驱动。2021年复星凯特与药明巨诺两款CAR-T产品上市，数月内实现数千万元销售额；传奇生物与强生合作的CAR-T产品FDA申请已受理，PDUFA日期为2022年2月28日。此外，科济药业等企业在Claudin 18.2、GPC3等实体瘤靶点的CAR-T临床取得进展。报告认为，全球生物医药创新正进入成果兑现阶段，中国凭借工程师红利和政策支持，在免疫疗法与细胞基因治疗前沿领域将加速收获。 主要内容 事件：FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物KIMMTRAK 报告开篇指出，2022年1月26日，美国创新生物技术公司Immunocore宣布FDA批准其TCR融合蛋白药物KIMMTRAK，用于治疗HLA-A*02:01阳性的不可切除或转移性葡萄膜黑色素瘤成人患者。这是FDA批准的首个用于治疗mUM的疗法，也是首个获批的TCR治疗药物。该药物曾获FDA突破性治疗指定、快速通道和孤儿药认定，以及EMA加速审评等资格。 评论：全球免疫疗法里程碑式新突破与国内细胞治疗商业化浪潮 全球免疫疗法里程碑式新突破 报告从三个层面展开分析： ImmTAC平台首个品种商业化：KIMMTRAK是通过高亲和力TCR结合域靶向gp100抗原，以及抗CD3结合域重定向T细胞的双特异融合蛋白。葡萄膜黑色素瘤虽然罕见，但约50%患者会发展为转移性疾病，此前缺乏有效疗法。该药基于Immunocore的ImmTAC技术平台开发，代表了T细胞重定向技术的商业化落地。 T细胞疗法领域突破：此前已获批的细胞疗法（如CAR-T）主要针对血液瘤细胞膜外靶点，而KIMMTRAK作为TCR融合蛋白（非细胞治疗形式）能够靶向实体瘤细胞内/跨膜抗原，通过同时结合TCR与CD3实现肿瘤杀伤，为实体瘤T细胞治疗开辟新路径。 疗效惊艳，提前获批：III期临床数据（378人）显示，KIMMTRAK组OS中位数21.7个月，显著优于对照组（16个月）。FDA因此比原定PDUFA日期（2022年2月23日）提前4周批准，超出市场预期。 中国细胞治疗步入商业化与国际化元年，实体瘤突破曙光初现 报告聚焦中国细胞治疗行业现状： 商业化：复星凯特和药明巨诺的CAR-T产品在2021年获批上市，数月内实现数千万元销售额，且销售增长迅速，表明国内CAR-T商业化模式初步走通。 国际化：金斯瑞生物科技旗下传奇生物与强生合作的多发性骨髓瘤CAR-T产品已向FDA提交上市申请，PDUFA日期为2022年2月28日。若如期获批，将显著催化中国细胞治疗板块获得更多资本关注。 实体瘤突破：科济药业等在靶向Claudin18.2、GPC3等的CAR-T疗法治实体瘤临床取得进展。更多企业正通过创新平台技术进入实体瘤领域，报告认为创新是生产力进步的本质驱动，中国生物医药前沿领域将加速收获。 投资建议：上调行业评级至“买入”，推荐关注免疫与细胞治疗创新个股 报告基于上述分析，将生物制药行业评级从原有评级上调至“买入”。推荐关注个股包括：金斯瑞生物科技、科济药业、药明巨诺、荣昌生物。这些公司分别在CAR-T国际化（金斯瑞）、实体瘤CAR-T（科济）、已上市CAR-T商业化（药明巨诺）以及ADC/免疫疗法（荣昌）等领域具备领先优势。 风险提示：三大风险需关注 报告明确提示三项主要风险： 前沿创新领域靶点开发与临床进展、商业化进程不达预期。 全球新冠疫情波动对正常临床及生物创新领域投资的扰动。 地缘政治波动影响全球创新研发产业链，高端器械设备及原材料供应受阻。 图表附录（简要提及） 报告提供两张机制图：图1为Immunocore双靶向TCR融合蛋白抗肿瘤作用机制；图2对比ImmTAC平台与CAR-T等对肿瘤细胞靶点的作用机制差异。此处从略。 总结 本报告以FDA批准全球首个TCR融合蛋白药物事件为核心，系统分析了该里程碑对全球免疫疗法格局的深远影响，并深入评估了中国细胞治疗行业在商业化、国际化及实体瘤突破方面的进展。数据层面：KIMMTRAK三期OS中位数21.7个月（对照16个月，提升35.6%）；国内CAR-T产品上市数月内销售额达数千万元；传奇生物CAR-T美国上市申请PDUFA在即。这些数据共同支撑了上调行业评级至“买入”的结论，并提示关注金斯瑞、科济、药明巨诺、荣昌等创新标的。同时，报告也指出了靶点开发、疫情扰动及地缘政治等风险，体现了客观审慎的分析态度。