总体来看，除创新药板块业绩和股价表现强势走出独立行情以外，医药板块在2024年和202501景气度仍有待复苏。在整体医保支付环境压力、医疗行业秩序整顿、海外贸易不确定性、消费环境变化等因素的影响下，2024年和2025年q1医药板块整体业绩持续承压，利润端持续下滑。除了创新药板块走出独立行情以外，其他板块的整体股价表现也相对较弱。 　　但考虑到政策端、基本面、和市场面的压制因素已经基本出清，同时2024年医药业绩基数前高后低，基数压力逐季度下降，我们非常看好2025年下半年医药板块成功实现景气度反转，业绩端增速止跌回升，回到增长趋势。在这一根本性的变化基础上，医药板块股价表现也有望整体性走强。 　　药品板块：创新药龙头商业销售和BD业绩持续兑现，走出独立行情。创新药龙头创新药营收与创新资产BD收入持续上行兑现。随着临床推进和数据读出，中国创新药企业肿瘤、自免及慢病领域潜力大单品预期不断增强，给细分赛道领先公司的成长空间和估值修复提供了有力支撑。全球领先的创新品种逐步进入业绩放量兑现期，同时国际领先的临床突破或BD（授权引进或出海）不断涌现。看好本土原研“真创新”类药企和国际化高水平引进能力领先的标的。生物制品：整体承压个股分化，关注干扰素高成长和胰岛素生长激素困境反转。受市场环境变化、产品价格体系波动等因素影响，2024年生物制品板块公司整体业绩承压，疫苗等赛道受影响尤为明显；但自下而上去看，行业内仍不乏成长潜力持续兑现，业绩实现强势增长的标的，看好长效干扰素25年持续高增长，胰岛素领域国产替代进程将加速。药店：边际改善趋势已显，25年有望逐步回归正常增长轨道。24年消费整体环境环变化，部分公司非药等品类销售下降。流感等发病率下行，四类药销售同比减少。飞检等政策促进行业生态更健康，但门诊统筹政策仍待进一步落地。行业支持政策陆续出台，龙头公司在25年Q1消化高基数后，后续实现业绩增长的确定性相对较强。 　　医疗服务及医美：终端温和复苏，业绩持续性可期。2024年在外部环境影响下，终端消费需求呈现不足，同时行业部分细分板块亦受到价格竞争、集采降价等因素影响，价格端面临一定压力。25Q1医疗服务需求保持稳健，板块龙头凭借领先的品牌影响力和持续优化的分级诊疗网络，业绩实现良好增长，全年有望延续Q1良好趋势。 　　中药：消化基数、去库存、渠道改革，全年有望呈现逐季好转。在经历2023年较好的业绩表现后，2024年中药板块整体在收入和利润端表现承压。价格体系在经历24年调整后，25年该方面影响相对减弱，仍需持续关注院外零售环境景气度变化、流感发病率表现等，后续几个季度表现有望呈现边际改善趋势，全年有望呈现前低后高的增长节奏。医疗器械：国内短期承压有望逐步恢复，海外市场拓展成果显著。24年在国内医疗器械市场需求和价格都相对偏弱的状态下，海外市场拓展成为众多医疗器械企业增长的主要动力。随着24Q3/24Q4基数下行，以及国内市场24年12月份以来医疗设备的月度招标数据持续复苏，体外诊断诊疗量同比恢复正常，行业有望在2025年下半年迎来拐点。 　　投资建议 　　医药板块中最值得关注的仍将是创新药赛道，我们认为对创新医药投资机会的把握将是贯穿2025年全年医药投资的主线，在当前时点重点看好创新药出海龙头和仿创结合龙头，同时积极关注会议数据发布和海外BD商务合作进程。但我们注意到25年一季度部分左侧板块如眼科、药店、精麻等已经开始景气度改善，同时其他左侧赛道利空也已经充分出尽，预计2025Q1已经是低点，下半年板块增速将迎来反转和改善，建议自下而上开始寻找投资机会，特别是精麻药物、连锁药房、化学发光、部分中药品种等。 　　相关标的：科伦博泰、华东医药、人福医药、特宝生物、益丰药房、新产业、康方生物、华润三九、太极集团、聚光科技等。 　　风险提示 　　汇兑风险；国内外政策波动性风险；投融资周期波动风险；并购整合不及预期风险。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：2024年，公司实现营业总收入28.74亿元（+0.96%，表示同比增速，下同），归母净利润5.01亿元（+0.2%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%）；2024Q4季度，公司实现营业总收入6.41亿元（-3.18%），归母净利润0.03亿元（+127.95%），扣非归母净利润0.02亿元（+115.18%）。2025Q1季度，公司实现营业总收入7.45亿元（+5.11%），归母净利润1.84亿元（+6.22%），扣非归母净利润1.82亿元（+7.08%）。业绩符合我们预期。 　　种植/修复/综合业务保持稳健增长，正畸业务止跌回升趋势：2024年公司门诊量353.34万人次，同比增长5.37%。截至2024年底，公司旗下医疗机构增至89家（含新设及并购），拥有医护人员4324名，开设牙椅3100台。2024年拆分业务来看：1）种植业务收入5.3亿元，同比+10.6%；2）正畸业务收入4.7亿元，同比-5.05%；3）儿科业务收入5.0亿元，同比+0.29%；4）修复业务4.6亿元，同比+1.53%；5）大综合业务收入7.7亿元，同比+1.27%。2025Q1季度，公司总营收同比增长5%，我们估计主要种植业务、综合修复业务拉动整体收入增长，儿科业务保持稳健，正畸业务呈现增速止跌回正趋势。 　　2024年毛利率基本稳定，2025Q1净利率同比提升。2024年，公司销售毛利率、销售净利率分别为38.5%（同比-0.03pp）、19.91%（-0.41pp），销售/管理/财务费用率分别为1.11%（+0.08pp）、19.10%（-15.30pp）、-0.79%（+6.17pp）；毛利率基本稳定，管理费用率明显下降，净利率有所下降。2025Q1季度，公司销售毛利率、销售净利率分别44.21%（-0.42pp）、29.02%（+0.23pp），销售/管理/财务费用率分别为6.98%（+0.26pp）、72.56%（+1.22pp）、9.29%（-1.41pp）；整体费用率基本稳定，净利率同比有所提升。 　　盈利预测与投资评级：考虑到宏观消费及行业环境变化，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由7.00/8.43亿元下调至5.62/6.33亿元，预计2027年为7.16亿元，对应当前市值的PE分别为32/28/25倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：医院扩张或爬坡不及预期的风险，医药行业政策不确定性风险。